增收不增利魔咒再现：美能能源闯关IPO，短期负债压力持续高企

近年来，美能能源营业收入增长稳健。不过与持续增长的营收相对应的，却是逐渐下行的归属于母公司股东的净利润，报告期内该指标分别为7263万元、6813万元、6018万元和3817万元。2017及2018年增速分别为-6.2%、-11.67%

《投资时报》研究员孙依然

日前，陕西美能清洁能源集团股份有限公司（下称美能能源）发布了招股书，拟于深圳证券交易所首次公开发行上市，主承销商为西部证券股份有限公司。

据悉，美能能源本次发行数量不超过4690万股，占发行后总股本比例不低于25%，募集资金共计4.5亿元左右。对于资金的用途，美能能源表示，将用于韩城市天然气利用三期工程（1.9亿元）、凤翔县镇村气化工程（1.7亿元）、神木市LNG应急调峰储配站工程（7593万元）和“智慧燃气”信息化综合管理平台（2199万元）四个项目中，实施主体分别为韩城美能、凤翔美能、神木美能和美能能源。

招股书显示，美能能源是一家长期专注于清洁能源供应领域的专业化城市燃气综合运营服务商，主要从事城镇燃气的输配与运营业务，包括天然气终端销售和服务以及天然气用户设施设备安装业务。该公司实际控制人为晏立群和李全平，二者为夫妻关系。

目前，美能能源的经营区域主要集中在陕西省韩城市、神木市、凤翔县，该“两市一县”均为陕西省内经济总量较大、人口数量较多、区位优势明显、发展潜力强劲的地区。2018年和2019年上半年，该公司天然气销售量分别为1.6亿立方米和9836万立方米。

受国家政策与行业利好影响，美能能源营业收入增长稳健。招股书显示，2016—2018年及2019年上半年（下称报告期），美能能源实现营业收入分别为2.7亿元、3.2亿元、3.8亿元和2.3亿元，2017及2018年增速分别为18.5%、18.75%。

不过与持续增长的营收相对应的，却是逐渐下行的归属于母公司股东的净利润，报告期内该指标分别为7263万元、6813万元、6018万元和3817万元。2017及2018年增速分别为-6.2%、-11.67%。

营收增长利润下滑

招股书显示，美能能源的主营业务毛利率报告期内分别为38.84%、33.19%、24.68%和23.10%，呈现出明显下降趋势。与同行业可比公司毛利率相比，天然气销售业务毛利率与在2017年—2018年时就已经低于平均值，且差距在不断增加。

美能能源在招股书中承认，近年来，随着市场环境、气源供应等方面的变化，影响到公司天然气采购、销售价格以及入户安装收入成本等因素的不确定性增大，如上下游价格调整存在时滞性会导致天然气购销价格差率发生变化、天然气销售及安装业务结构变化等，均会造成公司天然气购销价格以及入户安装收入成本的波动较大且出现变动幅度不一致的情况，从而导致公司主营业务毛利率存在波动及下滑的风险。

《投资时报》研究员发现，在报告期内，该公司加权平均净资产收益率分别为32.40%、24.13%、14.23%和8.24%。虽然本次发行募集资金之后，公司净资产将会有向好的趋势，但项目从前期投入到后期获得收益是个漫长且不确定的过程，短期内很难产生效益，为公司的盈利能力增加压力。

近几年来，美能能源天然气上游采购价格持续上涨，尤其冬天采暖季的上游采购价格上浮较大。据了解，虽然我国天然气资源远景储量可观，但由于埋藏深，储量丰度低，勘探开发难度不断加大，天然气供应不能满足迅猛扩张需求的矛盾日显突出。从2006年开始进口天然气后，对外依存度不断升高。随着中亚天然气管道及一批LNG接收站的投运，进口天然气的比例还将不断上升。

报告期内，美能能源购气成本分别为1.2亿元、1.6亿元、2亿元和1.4亿元，分别占比88.54%、89.35%、90.82%和92.54%。招股书显示，2017—2018年及2019年上半年，美能能源平均购气成本增幅分别为9.80%、14.29%、10.94%，而同期平均销售单价变动幅度分别为-0.57%、2.87%及6.70%。

引人关注的是，报告期内该公司天然气单位平均采购成本分别为1.02元/立方米、1.12元/立方米、1.28元/立方米及1.42元/立方米，单位采购成本呈持续上升，但公司经营区域地方政府分别于2018年11月、2019年4月、2019年7月才完成天然气销售价格的疏导理顺和调整工作，销售价格疏导调整的滞后影响将至2019年下半年或2020年才能体现，导致报告期内公司天然气销售业务毛利率产生持续下滑。

销售单价上涨速度难以匹配成本，如此一来，美能能源的利润将越来越薄。

与此同时，《投资时报》研究员发现，当募集资金投资项目开始实施后，公司新增资产的年折旧及摊销费用会增大公司的经营成本，而此时公司利润呈现下降趋势，未来会给其未来的盈利造成更大压力。

美能能源与同业公司偿债能力指标比较

数据来源：公司招股书

短期偿债压力大

近年来，美能能源的资产负债率一直维持着行业内较高的水平。招股书显示，报告期内，美能能源的合并资产负债率分别为44.42%、45.97%、41.20%、42.89%，高于同行业可比公司。

美能能源的负债以流动负债为主，报告期内，流动负债占负债合计的比例分别为98.63%、79.49%、97.97%及98.60%。这就意味着，美能能源需要在短时间内偿还较大比重的公司短期负债，偿还压力较大。

此外，其流动比率等持续走低。招股书显示，报告期内美能能源的流动比率分别为0.49、1.10、0.96、0.85，2017年至今，流动比率呈现出下滑趋势。速动比率、应收账款周转率和存货周转率也不例外，随之走了下坡路。招股书显示，报告期内，美能能源的速动比率分别为0.46、1.02、0.90、0.80；应收账款周转率分别为88.59、109.29、44.52和19.82；存货周转率为23.67、14.73、13.78和9.40。

值得注意的是，与同行业上市公司相比，美能能源2018年的流动比率和速动比率远低于行业均值。招股书显示，2018年美能能源同行业上市公司的平均流动比率和速动比率分别为2.31、2.15，而该公司流动比率为0.96，速动比率为0.90。

《投资时报》研究员发现，美能能源的现金流量情况亦不稳定。

报告期内，该公司现金及现金等价物净增加额分别为-1399万元、1.4亿元、-2218万元及3808万元，其中，投资活动产生的现金流量净额分别为-8644万元、-9907万元、-5871万元和3915万元；筹资活动产生的现金流净额分别为-2251万元、1.4亿元、-6691万元和-2109万元。