两位候选人都是鸽派，美联储主席提名会影响明年货币政策吗?

　　摘要

　　美国总统拜登即将正式提名美联储新一届主席，目前候选人是鲍威尔与布雷纳德。美联储现任主席鲍威尔的四年任期将于2022年2月结束，本周美国总统拜登将正式提名美联储新一届主席，目前候选人是鲍威尔与布雷纳德。两者观点主张的异同可总结为以下几点。

　　货币政策主张方面，鲍威尔和布雷纳德均有较高的通胀容忍度，允许通胀率暂时高于美联储的长期目标。2020年8月鲍威尔修订美联储的货币政策框架，布雷纳德便是重要的贡献者之一。今年夏季，鲍威尔和布雷纳德也一致认为高通胀反映的是少数行业供需不匹配，是暂时性的。布雷纳德更加关注劳动力市场恢复的充分性、平等性。布雷纳德演讲时多次突出了她对于女性、有色人种、低收入者等“边缘群体”的劳动力市场的重视。

　　加息节奏上，鲍威尔鸽派;布雷纳德似乎更鸽派。布雷纳德被广泛视为联邦公开市场委员会最为鸽派的成员，如果就任，或将保持更长时间的相对宽松环境。布雷纳德更看重就业市场恢复的“平等性”，如果她上任美联储主席，那么很可能会在加息之前要求“边缘群体”就业得到较为确定性的恢复。但鲍威尔对加息也保有充足耐心，重视就业恢复，且重视程度有所上升。11月宣布Taper后，鲍威尔强调，缩减并不意味着会很快加息，希望不阻碍未来潜在的就业增长。另外，从“缩减恐慌”中吸引教训后，鲍威尔对货币政策的处理更灵活。

　　鲍威尔和布雷纳雷最明显的分歧在金融监管方面。鲍威尔支持前总统特朗普的放松银行管制议程，曾修改银行业“生前遗嘱”、“压力测试”等规则，以及《多德-弗兰克法案》中的沃尔克法则。布雷纳德则积极强调加强金融监管和宏观审慎政策，反对淡化《多德-弗兰克法案》、放松金融危机后银行业监管规定，认为大型银行应当保持负责和保守。从这方面看，如果布雷纳德当选新任主席，反而可能会提高企业融资成本。

　　另外，气候问题方面，布雷纳德更加积极致力于解决气候问题给金融系统带来的风险，而鲍威尔一直不太愿意应对，坚持认为气候变化不是货币政策考虑的一个主要因素。数字货币方面，布雷纳德也明显更加积极。

　　总的来看，在金融监管、气候问题以及数字货币等方面，布雷纳德的理念与拜登政府更为契合，但鲍威尔上任后政策的灵活性与疫后政策的及时性也值得肯定。我们认为无论拜登最终提名谁作为下一届美联储主席，明年美联储货币政策都有望转鸽，预计首次加息时点会迟于当前的市场预期，最快在明年12月。

　　正文

　　美联储现任主席鲍威尔的四年任期将于2022年2月结束，本周美国总统拜登将正式提名美联储新一届主席，目前候选人是鲍威尔与布雷纳德。在金融监管、气候问题以及数字货币等方面，布雷纳德的理念与拜登政府更为契合，但鲍威尔上任后政策的灵活性与疫后政策的及时性也值得肯定。我们认为无论拜登最终提名谁作为下一届美联储主席，明年美联储货币政策都有望转鸽，预计首次加息时点会迟于当前的市场预期，最快在明年12月。

　　一、两位候选人的党派与履历差异

　　1.1 杰罗姆·鲍威尔(Jerome Powell)

　　现任美联储主席杰罗姆·鲍威尔，共和党，现年68岁。受奥巴马提名，鲍威尔于2012年5月就任美国联邦储备委员会理事。这是自1988年以来，美国总统第一次提名反对党成员担任这一职务。2017年特朗普提名鲍威尔出任新一届美联储主席，2018年2月5日鲍威尔正式接替耶伦出任美联储主席一职。

　　鲍威尔拥有丰富的法律界和金融界的实业工作经验，在乔治城大学获得法学博士学位后，曾在著名律师事务所担任律师，并曾在投资银行、私募机构工作多年。

　　1.2 莱尔·布雷纳德(Lael Brainard)

　　莱尔·布雷纳德，民主党，现年59岁。2014年1月，布雷纳德被时任美国总统奥巴马提名为美国联邦储备委员会理事，同年6月就任。在入职美联储理事会之前，布雷纳德曾于2010年至2013年担任美国财政部副部长，负责国际事务。布雷纳德作为哈佛大学经济学博士，并且曾经担任布鲁金斯学会副总裁、麻省理工学院的应用经济学副教授，具备更扎实丰厚的经济学学术研究背景，与鲍威尔法学出身、投行、私募的工作背景具有明显区别。

　　二、货币政策主张：鸽派与更鸽派

　　2.1 就业与通胀：均有较高的通胀容忍度

　　鲍威尔和布雷纳德都赞成允许通胀率暂时高于美联储的长期目标。2020年8月鲍威尔修订美联储的货币政策框架，布雷纳德便是重要的贡献者之一。该政策框架引入“平均通胀目标”的概念，即允许通胀率暂时高于2%的目标，放弃了美联储在劳动力市场收紧的时候，提高利率以预防通胀的传统做法。今年夏季，鲍威尔和布雷纳德也一致认为高通胀反映的是少数行业供需不匹配，是暂时性的;两人均强调维持购债规模和宽松货币政策以推动劳动力市场复苏的重要性。

　　布雷纳德更加关注劳动力市场恢复的充分性、平等性。鲍威尔和布雷纳德对于就业和通胀的观点基本一致，不同的是布雷纳德更看重充分就业中的“充分性”。今年9月布雷纳德演讲时就突出了她对于“边缘群体”劳动力市场情况的重视，尤其时女性和有色人种，她表示：“大流行严重影响了许多母亲的劳动力市场地位，特别是黑人和西班牙裔母亲、子女年龄较小的母亲、以及收入较低的母亲”。今年1月，布雷纳德讲话称：“在金融危机刚刚过去10年之后，这场大流行造成了深刻而不同的破坏，凸显了充分就业的至关重要，尤其是对于中低收入工人和那些在劳动力市场面临系统性挑战的人”。

　　2.2 加息节奏：鲍威尔鸽派;布雷纳德似乎更鸽派

　　布雷纳德被广泛视为联邦公开市场委员会最为鸽派的成员，如果就任，或将保持更长时间的相对宽松环境。一方面，布雷纳德更看重就业市场恢复的“平等性”，如果她上任美联储主席，那么很可能会在加息之前要求拉丁裔、亚裔、非洲裔等各种族以及中低收入群体的就业均得到较为确定性的恢复，而不仅仅局限于总量恢复。另一方面，布雷纳德一直更担心美联储在取消经济刺激措施方面会太早而不是太晚，2015年10月，布雷纳德就曾作为少数几个官员，公开反对时任美联储主席珍妮特·耶伦推动上调利率，她表示：“加息路径应该是谨慎和渐进的”、“外部疲软可能给美国经济前景带来威胁”。

　　鲍威尔对加息也保有充足耐心，重视就业恢复，且重视程度有所上升。鲍威尔一直强调，在美国经济恢复到接近充分就业水平之前，利率不会上升。据路透社统计，在11月FOMC会议后举行新闻发布会上，鲍威尔提到就业或失业问题的次数为60次，仅次于今年3月的67次;同时提及通胀的次数也有所减少，共提到64次，明显少于6月和7月分别提到的94次和86次。11月宣布Taper后，鲍威尔强调，缩减并不意味着会很快加息，希望不阻碍未来潜在的就业增长，要实现最大限度就业仍有很大的空间。

　　另外，从“缩减恐慌”中吸引教训后，鲍威尔对货币政策的处理更灵活。2013年，当时还是美联储相对较新的成员的鲍威尔和同事们一起敦促伯南克逐步缩减经济刺激计划，被市场认为鲍威尔偏鹰派。但是后来鲍威尔表示，这一事件对他的货币政策管理产生了重大影响，他从中吸取教训，美联储在退出刺激计划时，应当努力做到清晰和可预测。2018年底，鲍威尔及时感受到美国经济走弱，迅速停止了加息的步伐;2019年下半年果断采取降息，分别在2019年7月、9月、10月降息三次，为疲软的美国经济给予支持。

　　鲍威尔和布雷纳德均强调加息前恢复就业的重要性，因此无论谁当选，都会给留出一定时间的宽松货币环境，预计加息节奏差异不会太大。但是鉴于布雷纳德更鸽派，且身为民主党，更会为明年的中期选举提供稳定环境，帮助民主党政府获得市场肯定，如果布雷纳德获得提名，可能会导致市场加息预期下降。

　　2.3 无论谁当选，首次加息时点或均不会早于2022年12月

　　我们梳理了1980-2016年间历次美国大选与中期选举前三个月内美债、美元、美股与黄金的表现。不难发现，尽管2年期美债、美元、黄金与美股对政治因素敏感度并不高，并无规律可言，但是在这19个样本当中10年期美债收益率回落的概率是17/19。

　　此外，我们也曾多次强调美联储货币政策节奏往往与政治因素有关。奥巴马任期的2010年、2012年、2014年及2016年美联储货币政策均偏松，而2013年及2015年偏紧。但凡有政治根基的总统上台，就会影响货币政策节奏，中期选举与大选年份会适度放松、而其他年份则需政策从紧。而缺乏政治根基的美国前总统特朗普就吃了2018年紧货币的大亏(这也是我们没有在表2中加入2018年与2020年数据的原因)。

　　由于两位候选人货币政策态度均偏鸽，叠加政治因素，因此，预计无论哪位被提名，美联储首次加息时点均不会早于明年底。

　　也就是说，中期选举与大选前10年期美债收益率大概率回落或为美联储货币政策鸽派的结果。那么对于市场来说明年或许有个极为关键的预期差：加息或晚于市场预期;加息次数亦将少于市场预期。如图1所示，根据CME期货交易数据，市场预计明年6月美联储落地疫后首次靴子的概率已经超过60%，且市场普遍预计明年11月二次加息亦为大概率。基于前文，我们认为美联储最早的首次加息时间或为明年中期选举后的12月。

　　往后看，在经济回升、疫情降温乃至加息预期之下，未来半年10年期美债收益率中枢或逐步上移甚至有望突破2%，但Q2-Q3期间10年期美债收益率中枢则有望小幅回落，中期选举后再度反弹。

　　三、金融监管是两位候选人最大分歧点

　　鲍威尔和布雷纳雷最明显的分歧在金融监管方面。鲍威尔支持前总统特朗普的放松银行管制议程。2018年5月，特朗普签署改革《多德-弗兰克法案》的法案，减轻银行监管压力，并规定对资产规模在1000-2500亿美元之间的银行，美联储拥有放宽“压力测试”(Stresstests)要求的权限。2019年，美联储将在美设立分支的银行所需更新“生前遗嘱”(Livingwill)的频率从1年延长至4年。2020年6月，美联储修改《多德-弗兰克法案》中的沃尔克法则，取消银行在与其附属机构进行衍生品交易必须持有保证金的要求，并且使得银行能较轻松地对风险投资和类似基金大规模投资。

　　布雷纳德则积极强调加强金融监管和宏观审慎政策。布雷纳德认为，“生前遗嘱”宽限会降低了金融系统的安全性，压力测试的变化则是“为大型银行降低资本缓冲开了绿灯”。自2018年鲍威尔成为美联储主席以来，布雷纳德在美联储理事会决议上投了23次反对票，远高于其他理事会成员，主要是为了反对淡化《多德-弗兰克法案》、放松金融危机后银行业监管规定。布雷纳德倾向于采取更强硬的监管工具、提高资本充足率、对银行进行更严格的压力测试、或限制银行投资自营交易的范围，从而阻止资产泡沫的发生。布雷纳德一直反对在金融危机后放松银行监管，认为大型银行应当保持负责和保守。从这方面看，如果布雷纳德当选新任主席，反而可能会提高企业融资成本。

　　今年8月，民主党重要参议员伊丽莎白·沃伦在接受彭博电视台采访时，称赞布雷纳德的金融监管方法道：“她很好地说明了为什么美联储的工作是在这一领域充当警察，并确保最大的金融机构不会把我们的经济置于更大的风险中”。同时沃伦批评主席鲍威尔对大型金融机构保护过度，称鲍威尔是“危险人物”：“我担心的是，他一次又一次地削弱了这里的监管”、“我们需要一个了解并使用货币政策工具和监管工具的人来确保我们的经济安全、我们不要忘记2008年发生的事情”。

　　我们在9月12日报告《美股头上的三座大山：Taper、加税、反垄断》中指出，以拜登当选为标志美国重新进入“大政府”时代，当前正处于政治光谱左倾、强化反垄断、加税周期以及无风险利率上行的起点处。由此可见，布雷纳德在金融监管方面的理念与拜登政府更为契合。

　　四、气候问题：布雷纳德更积极致力于解决气候问题

　　比起鲍威尔，布雷纳德更加积极致力于解决气候问题。布雷纳德是美联储理事会中，第一个开始谈论气候变化的宏观金融风险的成员，并且积极推进制定管理气候风险的解决措施。2021年10月在波士顿联储主办的银行业监管会议上，布雷纳德详细介绍了美联储指导大型银行管理气候相关风险的方法。布雷纳德表示，美联储将开始评估大型银行的气候风险敞口，“情景分析”测试将成为一个关键工具。布雷纳德提示道：“极端事件可能在没有任何预警的情况下发生，并引发严重损失和市场混乱”、“(与气候相关的金融政策)是美国一直落后的领域，我们需要迎头赶上”。

　　而鲍威尔一直不太愿意应对气候风险。2021年3月，美联储成立了监督气候委员会(Supervision Climate Committee)和金融稳定气候委员会(Financial Stability Climate Committee)，旨在评估气候对银行业和整个金融体系构成的风险。但是，鲍威尔坚持认为“气候变化不是货币政策考虑的一个主要因素”。2021年6月，国际结算银行召集的“绿天鹅”央行行长会议上，鲍威尔指出，应对气候变暖相关的问题，更多的应该是政府的任务，而非美联储。

　　五、数字货币：布雷纳德更积极;鲍威尔更谨慎

　　布雷纳德对数字货币的态度更为积极。布雷纳德强调，“私人货币”的增长、数字支付的发展，以及其他央行采取的措施，都加强了对央行数字货币的关注;美国对央行数字货币政策的研究必须保持在前沿。今年9月27日，在阿斯彭经济战略小组(Aspen)发表讲话时，对于中国提前进入数字货币，布雷纳德表示：“美元在国际支付中占主导地位，如果世界上其他主要国家都有CBDC(中央银行数字货币)，而美国没有，我无法理解这一点”、“在我看来，这听起来不像是一个可持续的未来”。

　　而鲍威尔对数字货币明显更加谨慎。今年7月15日，鲍威尔在国会讲话时对议员们表示：“我还没有决定(数字货币)的收益是否大于成本”。鲍威尔认为，做出正确决定远比迅速做出决定重要。

　　风险提示

　　(一)对美联储货币政策理解不到位(二)美联储主席人选提名超预期

　　本文选编自微信公众号“静观金融”，作者：张静静等;

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责任编辑：王婷