大涨之后转债策略如何调整？（东吴固收李勇 陈伯铭）20241014

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  摘    要  

风险提示：1）正股退市和信用违约风险；2）流动性环境收紧风险；3）权益市场超跌风险；4）地缘政治危机影响；5）行业政策调控超预期。

  周度市场回顾  

权益市场方面，本周（10月8日-10月11日）权益市场总体下跌；上证综指累计下跌3.56%，收报3217.74点；深证成指累计下跌4.45%，收报10060.74点；创业板指累计下跌3.41%，收报2100.87点；沪深300累计下跌3.25%，收报3887.17点。转债市场方面，转债市场整体下跌，下跌幅达2.48%，收报383.03点。

本周（10月8日-10月11日）权益市场总体下跌。两市日均成交额较上周缩量约677.69亿元至10412.35亿元，周度环比回升196.57%。

具体来看，周二（10月11日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨4.59%、9.17%、17.25%；总体上个股涨多跌少，全市场超5000只个股上涨。两市成交额3.45万亿元，较上个交易日放量8589亿，续创历史天量，同时刷新9月30日创下的历史最快万亿纪录。盘面上，半导体、软件开发、存储芯片、数据安全等板块涨幅居前，旅游等少数板块下跌。周三（10月08日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌6.62%、8.15%、10.59%；总体上个股跌多涨少，全市场超5000只个股下跌。两市成交额2.93万亿元，较上个交易日缩量5113亿，其中东方财富全天成交额超900亿创个股单日历史成交天量。盘面上，无上涨板块，游戏、影视、光伏、电池等板块跌幅居前。周四（10月09日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨1.32%、下跌0.82%、下跌2.95%；总体上个股涨多跌少，全市场超2900只个股上涨。两市成交额2.14万亿元，较上个交易日缩量7964亿。盘面上，煤炭、风电、中字头、银行等板块涨幅居前，半导体、软件、证券、鸿蒙概念等板块跌幅居前。周五（10月10日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌2.55%、3.92%、5.06%；总体上个股跌多涨少，全市场超4800只个股下跌。两市成交额1.57万亿元，较上个交易日缩量5710亿。盘面上，跨境支付、贵金属、ST等板块涨幅居前，风电、半导体、CRO、次新股等板块跌幅居前。

行业方面，本周（10月08日-10月11日）31个申万一级行业中0个行业收涨；纺织服饰、公用事业、交通运输、电子、钢铁跌幅居前，跌幅分别达-8.66%、-8.57%、-7.59%、-7.47%、-7.01%。。

本周（10月08日-10月11日）中证转债指数下跌2.48%，29个申万一级行业中5个行业收涨，其中行业涨幅超过2%的行业共0个。社会服务、轻工制造、银行、纺织服饰、建筑材料涨幅居前，分别上涨1.94%、0.99%、0.21%、0.17%、0.12%；美容护理、农林牧渔、电力设备、煤炭、食品饮料跌幅居前，分别下跌-12.44%、-5.72%、-4.93%、-3.58%、-2.29%。本周转债市场日均成交额为450.12亿元，大幅缩量-13.20亿元，环比变化-2.85%；成交额前十位转债分别为天路转债、中装转2、东时转债、严牌转债、正裕转债、伟24转债、三羊转债、利元转债、精达转债、惠城转债；周度前十转债成交额均值达79.15亿元，成交额首位达205.92亿元。从转债个券周度涨跌幅角度来看，约29.98%的个券上涨，约15.08%的个券涨幅在0-1%区间，5.96%的个券涨幅超2%。

转股溢价率方面，本周（10月8日-10月11日）全市场转股溢价率下降，本周日均转股溢价率42.94 %，较上周下降了14.60pcts。分价格区间来看，除110-120元价格区间外所有价格的转债日均转股溢价率均走窄，其中100-110元价格区间的转债日均溢价率走窄幅度最大，达25.96pcts。分平价区间来看，除110-120元价格区间外的所有平价区间的转债日均转股溢价率均走窄，其中120元以上平价区间的转债走窄幅度最大，达6.90pcts。

从各行业溢价率变化来看，本周0个行业转股溢价率走阔；电力设备、国防军工、电子、医药生物、计算机等行业走窄幅度居前，分别达-25.38pct、-22.30pct、-21.24pct、-19.93pct、-19.22pct。

转股平价方面，本周29个行业平价有所走高，其中29个行业走阔幅度超2%；国防军工、计算机、电子、电力设备、美容护理等行业走阔幅度居前，分别达26.46%、21.09%、19.94%、17.62%、16.17%。

本周（10月08日-10月11日）转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为负，且相对于正股，转债周度跌幅更小。从成交额来看，本周转债市场成交额环比上升77.51%，并位于2022年以来86.90%的分位数水平；对应正股市场成交额环比增加215.39%，位于2022年以来100.00%的分位数水平；正股、转债成交额均大幅放量，相对于转债，正股成交额涨幅更大且所处分位数水平更高。从股债涨跌数量占比来看，本周约10.31%的转债收涨，约9.48%的正股收涨；约124.63%的转债涨跌幅高于正股；相对于正股，转债个券能够实现的收益更高。综上所述，本周转债市场的交易情绪更优。

具体到交易日：周二（10月08日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，且正股涨幅更大；转债成交额环比上涨85.41%，正股成交额环比上涨166.76%，分别位于2022年以来96.20%、100.00%的分位数水平；转债、正股总体涨多跌少，约95.31%、97.40%的转债、正股上涨，约82.05%的正股涨跌幅高于转债；总体上看，周二正股市场交易情绪更佳。周三（10月09日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，且转债涨幅更大；转债成交额环比下跌-20.03%，正股成交额环比下跌-20.57%，分别位于2022年以来93.00%、99.80%的分位数水平；转债、正股总体涨少跌多，约36.04%、3.96%的转债、正股上涨，约142.59%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周三转债市场交易情绪更佳。周四（10月10日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，且正股涨幅更大；转债成交额环比下跌-13.27%，正股成交额环比下跌-27.32%，分别位于2022年以来89.40%、99.60%的分位数水平；转债、正股总体涨多跌少，约56.88%、61.67%的转债、正股上涨，约64.51%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周四正股市场交易情绪更佳。周五（10月11日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，且转债涨幅更大；转债成交额环比下跌-12.31%，正股成交额环比下跌-25.97%，分别位于2022年以来85.60%、98.30%的分位数水平；转债、正股总体涨少跌多，约8.96%、5.83%的转债、正股上涨，约134.24%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周五转债市场交易情绪更佳。

后市观点及投资策略

上周（1008－1011）美国方面，受9月通胀数据影响，11月降息预期边际收敛，国内一方面或受此影响，潜在货币政策宽松预期空间有所收敛，另一方面市场自身或也存在一定回调压力，权益整体呈现高开低走的态势。

      转债方面从节前节后来看，整体同权益同构，呈现倒V型。同时节后无论是成交额还是换手率，边际均有所下滑，交易热度有所冷却，截至10月11日收盘，成交额约930亿，换手率约12%，虽然下降但仍保持较高水平。从风格来看，绝对涨幅比较，低价>高价>中价，具体数值7.6%>4.7%>3.7%，波动（弹性）同样两头比较高，不同于以往低价意味着低波，本轮在博弈弹性时同样可以考虑低价标的。

       另外我们在前期还观察到一个现象，即在本轮中低价指数先于高价指数上涨，万得可转债低价指数在8月23日至9月6日期间从138.6上涨到150.1，幅度约8.3%，同期万得可转债高价指数却从106.3下跌到106.2，期间仅维持小幅震荡格局。

综上所述，转债市场在经历了节前节后的较大幅波动后，策略方面由于前期所提“双高标的”的符合条件标的数量下降超1/3（从约70只下降到约30－40只），因此我们更关注实质特征，优化为以下表述：1）建议关注潜在下修标的。在熊转牛的转换期，发行人下修促赎的意愿或显著上升；2）促赎意愿上升一方面带来更果断的下修，但同样也会带来更果断的强赎，因此高价标的虽然弹性十足，但天花板或较低，配置的博弈价值或不及低价标的；3）获取信用溢价边际收敛的超额收益，我们认为仍是目前重要的配置策略组成部分，因此建议关注剩余期限较长，YTM中位水平（1.04%）偏上标的。

本周预测转债下修概率最大的前十名分别为：中装转2 ，帝欧转债，文科转债，重银转债，绿茵转债，本钢转债，紫银转债，鲁泰转债，首华转债，赛力转债。

（转自：李勇宏观债券研究）

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