晨会聚焦241010|资产_新浪财经

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物极则反：资产配置的均值回归思路。金融市场投资中存在大量均值回归的现象，大量投资策略围绕该现象构建。现实看，均值回归过程可能既复杂又漫长：（1）横向比较来看，资产价格偏离均值的原因可能是复杂的，使得偏离并不容易修复；（2）纵向比较看，均值回归过程可能极为漫长。通过构筑不同资产间比较关系和压缩观察窗口有助于我们解决这一问题。我们选取了10个资产比价指标，并对资产比价指标的资产配置意义进行了研究。

资产比价与权益资产配置。（1）我们首先选择对历史数据更长的美股市场进行研究，比较了美国1950年至今股权风险溢价下美国股债两类资产的规律，发现当股权风险溢价处于阶段性高点时，未来一段时间股票收益率往往会出现上升，股权风险溢价水平越极端，这种指示意义越强；（2）中国沪深300股权风险溢价分位数水平与未来1年和3年股票收益率同样存在高度正相关关系；（3）对A股风格使用中小板指数和沪深300指数作为中小盘风格和大盘风格的代表，对比了中小盘与大盘比分位数和未来3年大盘相对中小盘的超额收益率情况，验证了信号对未来收益的指示作用；（4）对A股与美股之间的配置选择，我们同样发现标普500相对沪深300隐含超额收益率分位数与未来3年标普500相对沪深300超额收益率存在较强正相关关系。

资产比价与债券及大宗商品配置。（1）对中国债券久期选择，使用10年国债收益率和1年国债收益率的差作为期限利差的衡量指标，对比了期限利差对未来不同久期债券资产收益率的预测情况，显示期限利差有效指引了债券久期选择；（2）利用美债期限利差对美国债券资产久期进行选择配置则效果一般，原因可能在于次贷危机后美国非常规货币政策和零利率下限约束削弱了期限利差的指示意义；（3）对铜金比、铜油比、金油比、金银比等四种主要商品1980年以来价格比价进行研究，发现资产比价偏离与未来收益率情况之间普遍存在正相关关系，均值回归的规律对大宗商品大概率也同样成立。

总结：荣枯有常。（1）总结来看，在分析了十个主要资产比价关系后，我们认为，把握资产比价的阶段性偏离有助于改善资产配置，特别是在极端值出现的情况下，对未来资产相对收益的指示意义最强；（2）对于当下，我们简单计算整理了至9月末十个资产比价相对过去3年分位数水平。从计算结果来看，中国中小盘与大盘比、铜金比、铜油比、金油比等四个指标均处于较为极端水平，其中可能蕴含了对于未来资产价格走势的有益信息。

风险提示：历史数据缺失，历史经验发生变化。

证券分析师：邵兴宇（S0980523070001）；

固定收益月报:债市阿尔法追踪-9月：债市继续调整，二永债领跌

主要结论：不考虑票息收益，行业维度来看，9月各行业跌幅差异不大，不存在明显α。期限维度来看，9月7-10年期及以上地方政府债有一定的α，跌幅高于其他期限品种。次级维度来看，9月商业银行次级债存在明显的α，其跌幅高于保险公司次级债和商业银行债。

9月各品种收益率全景：9月债市走势分化，多数利率债品种收益率下行，绝大部分信用债品种收益率上行。9月国债和国开债收益率平均下行3BP和1BP，地方政府债收益率平均变化幅度接近0。隐含评级AAA中票收益率平均上行11BP，隐含评级AA中票收益率平均上行23BP，隐含评级AAA-银行二级资本债收益率平均上行15BP。

行业阿尔法追踪：9月各行业信用债普遍下跌，平均净价涨跌幅为-0.41%。各行业跌幅差异不大，不存在明显α。数据显示，9月下跌靠前的行业有采矿业、综合、建筑业，跌幅均在0.44%左右。

期限阿尔法追踪：9月7-10年期及以上地方政府债有一定的α。数据显示，9月7-10年期和10年以上地方政府债涨跌幅分别为-0.44%和-0.28%，跌幅均高于其他期限品种。一方面9月7年期以上地方政府债收益率上升显著，另一方面该品种久期杠杆相对较高。

次级阿尔法追踪：9月商业银行次级债存在明显的α。数据显示，9月商业银行次级债平均涨跌幅为-0.7%，跌幅高于保险公司次级债和商业银行债。上述α主要源自9月低等级二级资本债收益率上行幅度相对较大，明显高于其他次级品种。

公募债券基金排行榜：9月公募债券基金表现分化，涨幅靠前的债券基金是混合债券型二级基金。9月短期纯债基金平均涨跌幅为0.00%，中长期纯债型基金平均涨跌幅为-0.02%，混合债券型一级基金平均涨跌幅为0.63%，混合债券型二级基金平均涨跌幅为3.20%。

风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。

证券分析师：赵婧（S0980513080004）；

季家辉（S0980522010002）

固定收益周报:资管机构产品配置观察（第59期）（20240930-20241006）-股债跷跷板效应显现，理财规模缩减

主要结论：近期随着股市升温，债市回调，股债跷跷板效应显现，叠加季末回表因素，理财子产品规模大幅收缩，近两周理财子产品存量规模环比减少9232亿元，固收类理财产品减少4424亿元。

理财子产品规模近两周减少9232亿元。截至2024年10月6日，理财子公司产品存续总规模为25.03万亿元，较两周前（9月22日，以下同）下降9232亿元。从不同类型理财子来看，国有银行理财子、股份行理财子、城商行理财子、农商行理财子、合资理财子存续产品规模分别较两周前变化-6282亿元、-3064亿元、+134亿元、+35亿元、-56亿元。

固定收益类理财产品规模近两周减少4424亿元。从理财子公司存续理财产品的结构来看，截至10月6日，固定收益类理财产品近两周存续规模环比减少4424亿元，现金管理型产品、权益类产品和混合类理财产品存续规模分别环比变化-4792亿元、+6亿元、-22亿元。

理财产品累计净值下降0.09%。从净值变化来看，截至10月6日，理财子产品累计净值为1.036元，较两周前下降0.09%。从理财子固收类理财产品净值变化来看，累计净值1.039元，较两周前下降0.15%。截至10月6日，理财子产品累计净值破净率为1.38%。

1个月以内理财产品规模近两周减少1301亿元。从不同期限类型的理财产品存续规模来看，截至10月6日，1个月以内的理财产品存续规模较两周前减少1301亿元。其中1个月-3个月、3个月-6个月的理财产品存续规模近两周变化-104亿元、-790亿元，6个月-1年、1年-3年、3年以上的理财产品存续规模分别环比变化-27亿元、-298亿元、-29亿元。从不同运作模式来看，开放式净值型产品存续规模为20.58万亿元，近两周减少8052亿元；封闭式净值型产品存续规模为4.46万亿元，近两周减少1180亿元。

中长期、短期纯债基金久期分别为2.65年、1.07年。截至9月30日，全市场债券型基金资产净值为10.71万亿元。中长期、短期纯债基金久期拉长，中长期纯债基金久期均值为2.65年，处在近一年50%-75%历史分位；短期纯债基金均值为1.07年，处在近一年25%-50%历史分位。

保险资管固定收益产品周回报率上升0.09个百分点。从保险资管的固定收益产品净值来看，截至10月6日，累计净值为1.137元。从保险资管固定收益产品收益率来看，截至10月6日，本周回报率为+0.54%，最近一个月、三个月、六个月、一年、两年、三年、五年回报率分别为+0.69%、+0.61%、+1.72%、+3.02%、+5.41%、+7.41%、+22.40%。

风险提示：市场波动对资管产品业绩带来不确定性，监管政策变动对行业影响等。

证券分析师：戴丹苗（金麒麟分析师）（S0980520040003）；

董德志（S0980513100001）

策略专题:策略实操专题（十七）-一轮稳固的行情需要什么条件

本文以沪深300为代表的核心资产为例，探讨过去20年间股票市场从反弹到反转，最终形成稳固行情需要具备的条件。本文结合经济周期以及宏中微观四个层面探讨了行情发展与持续的背景与关键因素，基本结论为：

第一，行情反弹始于经济承压，逆周期政策调控对股市带来先行的流动性呵护和情绪提振。经济承压时的宏观政策宽松是股市上涨的开端，政策的持续性也决定了股市从反弹到反转的关键契机。在2005、2008、2014、2020年的几轮行情中，政策多在3-5个月期间密集出台，构成了股市反转的根本动力。

第二，全球货币宽松和国内政策改善是行情的必要基础，而内需实质性提振决定了市场上涨的持续性。全球货币政策宽松为股市“兜底”，而国内宏观政策释放再到基本面的修复是股市向好的主要力量。在内外政策的引领下，投资者对消费和投资的强信心是行情延续的主要动力。以消费、零售、贷款等指标构建的内需景气指数与沪深300的走势在近年来较为接近，情绪提振带来反弹，基本面现实落地后有望形成稳固的反转行情。

第三，以往一阶段反弹看中观行业轮动加快和资金博弈，二阶段反转看企业盈利改善主线确立。在一阶段的反弹中，中观行业轮动速度加快代表初期资金和交易量迭起但方向不明朗，行业涨跌具有无序性，这反映了市场在第一轮博弈中频繁切换交易风格，行业相对表现波动剧烈，直至新一轮增长主线的确立；在二阶段的反转中，随着宏观基本面带动企业基本面的改善，资金集中汇集到盈利改善方向交易，资金筹码和盈利相互验证。

第四，微观资金面可作为行情持续性的高频观察，近年来以新发偏股型基金份额、外资净流入为代表的长期逻辑有效性高于换手率、杠杆资金等短期情绪指标。换手率和杠杆资金较为活跃，体现了短期的交易情绪；新增开户和新发偏股型基金情况是资金入市的主要渠道，体现了较长期配置的偏好；外资净流入是对海外资金流入的总体观察，体现了长期视角下海外市场对沪深300走势的态度，可作为股市增长潜力的代理指标。

总结来看，本轮股市上涨的初步特征已验，距离一轮稳固行情的持续，仍取决于基本面的兑现，对财政政策的跟踪成为下一阶段的交易主线。始于政策红利期，本轮股市反弹速度超过历次行情反弹的开端，宏观视角下政策宽松助力、中观视角下行业轮动加剧、微观视角下短期情绪指标改善；但对照以往经验仍未进入稳定的上涨阶段：宏观视角下观望内需景气实质性改善、中观视角下看企业盈利能否上修、微观视角下有待外资持续性和新发偏股型基金份额变化验证。

风险提示：海外地缘冲突尚未缓解；美联储降息节奏和幅度的不确定性；市场情绪波动较大对行情演绎的冲击等。

证券分析师：王开（S0980521030001）；

联系人：郭兰滨

行业与公司

交运行业2024年10月投资策略：把握顺周期物流板块的投资机会，关注财政政策对油散的需求影响

航运：油运方面，在中东地缘政治、中国财政政策的潜在变化以及行业旺季规律三者的共同作用下，VLCC运价出现了较为明显的回升，VLCC运价实现扭亏为盈，考虑到年内供给增量有限且全球原油库存均处相对低位，我们认为2024年油运旺季的运价表现值得期待，继续看好油运龙头的业绩弹性，推荐中远海能、招商轮船、招商南油。集运方面，中远海控发布前三季度业绩预告，同比增长超70%，表现优异，但是即期市场表现仍不容乐观，当前红海危机对欧线需求增速的一次性冲击效应已经逐步消退，需求侧目前仍具有较大压力，美东的罢工问题亦得以暂缓，供给侧的扰动因素未对行业运价形成明显支撑，行业运价仍在寻找新的平衡点。但是考虑到红海危机的长期化，且联盟对运力投放具有约束性作用，我们认为运价中长期来看有望维持于红海危机前的水平。

航空：由于国庆节假期拉动出行需求，本周整体和国内客运航班量环比提升明显，整体/国内客运航班量环比分别为+7.8%/+8.5%，相当于2019年同期的110.2%/116.5%，国际客运航班量环比提升3.0%，相当于2019年同期的81.3%，近期国际油价略低于去年同期水平。国庆节期间民航数据呈现量增价降的态势，根据交通运输部数据，国庆节前六天民航客运量同比2023年增长12.7%，相较2019年增长22.0%；根据航班管家数据，2024年国庆假期国内机票（经济舱）均价845元，较2023年同比下降15%，与2019年相比上升3.8%。投资建议方面，2024年我国民航供需缺口将持续缩小，航司价格竞争意愿较弱，2024年航司盈利将继续大幅向上突破。

快递：1）在监管层反内卷的指导下，9月1日以来，快递产粮区加盟商在义乌、潮汕、深莞等地区针对不同客户均实现了不同幅度的提价，由于此次涨价是政策推动、加盟商自发响应以及叠加旺季契机，涨价持续性较好促使涨价已经传导至总部，快递总部9月也陆续收紧了产粮区的返利政策，四季度通达兔上市公司的盈利能力有望企稳回升。2）在消费降级背景下，快递需求增长一直呈现较强韧性，根据交通运输部数据，我们估计9月快递行业件量同比增速仍然明显高于15%，维持较高景气度。投资建议方面，10月份逐步进入快递旺季，行业旺季提价政策及上市公司四季度业绩表现值得期待，考虑到快递龙头估值仍然偏低，建议投资者中短期把握旺季提价催化下的投资机会。

物流：我们看好优质物流龙头企业的发展机会：1）自下而上看好德邦股份，在宏观经济增长乏力以及消费疲软的背景下，公司二季度收入增速环比有所下滑，但公司积极应对环境变化，通过调整价格策略、产品创新以及运营模式变革，保证了快运核心业务（剔除京东物流的贡献）的稳健增长，下半年核心收入增速有望企稳回升。今年二季度德邦和京东快运两张网络的融合项目加速推进，分拨中心已经从去年底的190个减少至今年年中的165个，我们预计下半年京东物流贡献的关联业务有望贡献增量利润。我们认为公司2024年仍然有望实现30%以上的利润增长，目前仍然具备投资价值。2）另自下而上推荐嘉友国际，嘉友国际中报实现归母净利7.6亿元，同比增长50.7%，且员工持股彰显信心，2024-2026年的净利润目标分别为15.6亿元、21.0亿元、26.3亿元，同比分别增长50%、35%、25%。我们认为，公司“轻重结合”的资产布局模式，以及通过贸易、基础设施锁定物流需求的业务模式具备较强可复制性，看好公司通过跨区域扩张不断增加业绩增长点。

基础设施：第二十届中央委员会第三次全体会议通过了《中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定》，《决定》中提出，1）推进能源、铁路、等行业自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革；2）深化综合交通运输体系改革，推进铁路体制改革。我们认为未来随着铁路市场化改革和体制改革的持续推进，铁路运输公司的盈利能力有望进一步优化，板块估值水平有望提升。

风险提示：宏观经济复苏不及预期，油价汇率剧烈波动。

证券分析师：罗丹（S0980520060003）；

高晟（S0980522070001）

油气行业2024年9月月报：宏观经济与地缘冲突反复拉锯，国际油价宽幅震荡下行

9月油价回顾：

2024年9月布伦特原油期货均价为72.9美元/桶，环比下跌6.0美元/桶，月末收于71.8美元/桶，近期反弹至80.9美元/桶；WTI原油期货均价69.5美元/桶，环比下跌5.9美元/桶，月末收于68.3美元/桶，近期反弹至75.5美元/桶。9月上旬，美国需求旺季结束，美国非农就业数据低于预期，欧佩克、EIA、IEA三大机构下调全球原油需求增速预期，市场担忧经济及需求放缓，国际油价大幅下跌；9月中旬，美国墨西哥湾部分原油生产设施因为热带风暴而关闭，以色列与黎巴嫩的冲突加剧，此外美联储降息50bp，中国推出多项刺激政策，市场信心得到提振，油价小幅反弹；9月下旬，OPEC+将继续推进12月份的石油增产计划，叠加美联储大幅降息引发经济衰退担忧，此外传出沙特准备放弃每桶100美元油价目标并增产，国际原油价格下跌；“十一“以来，中东局势不断升温，伊朗向以色列发动大规模导弹袭击，国际油价大幅反弹，重回80美元/桶上方。

油价观点判断：

我们认为未来布伦特油价有望维持在70-80美元/桶区间。OPEC、IEA、EIA最新9月月报显示，2024年原油需求分别为104.24、102.80、103.09万桶/天（上次预测分别为104.32、102.87、102.94百万桶/天），分别较2023年增加203、90、94万桶/天（上次预测分别增长211、97、113万桶/天）。OPEC将2025年原油需求增速由178万桶/天下调至174万桶/天，EIA将2025年原油需求增速由160万桶/天下调至150万桶/天。

供给端OPEC+继续维持减产力度，200万桶/日集体减产、166万桶/日自愿减产目标延长至2025年底，将220万桶/日自愿减产目标再延长2个月至2024年11月底，同时俄罗斯、伊拉克、哈萨克斯坦等国有望在年内剩余时间执行补偿性减产；美国战略石油储备进入补充阶段，且页岩油资本开支不足，增产有限，供给端整体偏紧。我们认为石油需求温和复苏，整体供需相对偏紧，油价有望继续维持较高区间。

风险提示：

原材料价格波动；产品价格波动；下游需求不及预期等。

证券分析师：杨林（金麒麟分析师）（S0980520120002）；

薛聪（金麒麟分析师）（S0980520120001）

汽车行业2024年10月投资策略：以旧换新政策持续拉动汽车销量，关注特斯拉发布会及三季报行情

销量跟踪：乘联会预估9月乘用车市场零售约为210万辆左右，同比去年+4%，环比+10.1%，新能源零售预计110万辆左右，环比+7.3%，同比+47.3%，渗透率预计提升至52.4%。上险数据显示9.16-9.22国内乘用车上险45.0万辆，同比-5.5%，环比-5.5%，其中新能源乘用车上险22.72万辆，同比+27.7%，环比-11.0%。9月累计(9.2-9.22)国内乘用车累计上险133.97万辆，同比+7.3%，其中新能源乘用车累计上险70.49万辆，同比+49.0%。

本月行情：9月CS汽车板块上涨22.58%，其中CS乘用车上涨22.14%，CS商用车上涨20.51%，CS汽车零部件上涨23.76%，CS汽车销售与服务上涨21.9%，CS摩托车及其它上涨20.36%，同期沪深300指数上涨20.97%，上证综合指数上涨17.39%，CS汽车板块跑赢沪深300指数1.62pct。

成本追踪：截至2024年9月20日，浮法平板玻璃、铝锭类、锌锭类价格分别同比去年同期-41.2%/+1%/+7.6%，分别环比上月同期-13.8%/+2.6%/+2.7%。

库存：2024年9月中国汽车经销商库存预警指数为54.0%，同比下降3.8个百分点，环比下降2.2个百分点。库存预警指数位于荣枯线之上，汽车流通行业景气度有所改善。

市场关注：1）智驾进展（FSD V12版及入华进展、FSD后续版本、HW5.0等）；2）特斯拉10月10日将召开“WE，ROBOT”发布会，有望推出Robotaxi车队及新款机器人；3）车型相关：国庆7天零跑新增订单超1.7万，鸿蒙智行全系累计大定突破2.86万（智界R7/问界M9/M7大定分别突破9600/7800/9000辆）；9月小鹏MONA M03 10天内扩产2次，上市22天下线超万辆，小鹏P7+ 10月10日全球首秀；蔚来乐道L60、腾势Z9GT等新车上市，Z9GT上市36小时大定5000辆；4）其他：以旧换新政策申请补贴数量持续增加；关注三季报行情。

核心观点：中长期维度，关注自主崛起和电动智能趋势下增量零部件机遇。一年期维度，看好具备强新品周期的华为汽车（HI和智选）及车型元年的小米汽车产业链。

风险提示：汽车供应链紧张、经济复苏不及预期、销量不及预期风险。

证券分析师：唐旭霞（金麒麟分析师）（S0980519080002）；

杨钐（S0980523110001）；

唐英韬（金麒麟分析师）（S0980524080002）；

孙树林（S0980524070005）；

联系人：余珊

机械行业10月投资策略暨三季度业绩前瞻：关注长期有基本面，短期业绩有支撑、估值超跌的优质个股

9月行情回顾&重要数据跟踪：9月制造业PMI指数49.80%，环比增长

9月机械行业（申万分类）指数上涨22.11%，跑赢沪深300指数1.14个pct。机械行业TTM市盈率/市净率约为29.30/2.22倍。2024年1月以来钢价/铜价/铝价指数环比变动-17.33%/+14.92%/+12.82%。

PMI（国家统计局9月30日数据）：9月制造业采购经理指数（PMI）为49.80%，环比增长0.7个百分点。

工程机械（工程机械杂志9月23日数据）：2024年9月预计各类挖掘机共销售1.60万台左右，同比增长12%，其中国内0.73万台，同比增长17%；出口0.87万台，同比增长9%。

当前时点，从整体经济看，9月我国PMI为49.80%，环比有所改善，不过仍处于枯荣线以下；从资本市场看，9月机械行业（申万）/沪深300指数上涨22.11%/20.97%，股价大幅反弹市场流动性显著改善。我们认为目前的选股应当基于长期的产业逻辑、公司的竞争力和资本市场的估值水平来综合考虑，优选长期有基本面、短期估值超跌的优质白马股，特别是在当前经营环境下短期业绩仍有支撑的优质公司。

从投资主线的角度，我们看好以下方向：第一是从行业层面优选经营趋势相对更好的板块：经营韧性强的检测服务行业、通用设备中结构性较好增长的注塑机和叉车行业、专用设备中需求逆周期稳健的核电设备和轨交设备、出口相对较好且国内见底企稳的工程机械；第二是从个股层面优选长期有基本面、短期业绩有支撑、估值超跌的白马股&隐形冠军，高分红关注主业相对稳健、股息率高的设备公司。具体看：

1、检测服务：行业经营稳健、现金流好，在当前经济环境下仍保持了较好的经营韧性，估值已消化到历史底部位置。

2、轨交设备：2024年前7个月全国铁路完成固定资产投资4102亿元，同比增长10.5%，创历史同期新高，行业保持较高景气度；

3、核电装备（三代核电已批量化建设，四代核电可期）：第三代核电2019-2023年新批4/4/5/10/10台核电机组，第四代核电示范首堆22年成功并网发电后，多个项目已启动招投标工作，批量化建设未来可期。

4、通用设备（寻找弱复苏下的结构性机会）：库存周期一般3-4年，我们认为在当前经济背景下传统行业确有设备更新带来的补库存需求，政策刺激会加速这一过程，建议积极关注受益集中度提升和出口带来结构性较好增长的注塑机和叉车行业。

5、工程机械：（挖掘机下行4年销量边际企稳，出口打开增量空间）：2024年8月预计各类挖掘机共销售1.43万台左右，同比增长9%，其中国内0.66万台，同比增长17%；出口0.77万台，同比增长4%。2024年1—8月累计销售挖掘机同比下降2.5%左右；其中国内市场同比增长7%；出口市场同比下降11%。

6、集装箱：集装箱行业一般4-5年一轮周期。2020-2023年行业产量分别约310/710/380/231万TEU，已至周期底部，2024年行业已呈现复苏趋势。

7、科学仪器：股价已处于底部位置，通用电子测量仪器大空间稳增长优质赛道，品质+品牌+渠道打造高护城河，行业集中度高，当前国产替代需求强烈，长期逻辑将持续受益国产化替代。

8、分红类标的：建议积极关注机械行业主业相对稳健，分红率高的细分行业龙头公司。

风险提示：宏观经济下行、原材料涨价、汇率大幅波动。

证券分析师：吴双（S0980519120001）；

王鼎（S0980520110003）

银行理财2024年10月月报：多资产策略正当其时

9月银行理财预期收益下降，规模收缩。本月理财规模加权平均年化收益率2.70%，较上月降低26bps；同时存量规模回落，9月底理财产品存量规模28.9万亿元，环比上月环比减少0.7万亿元。判断除了收益水平下降过快外，9月以来资本市场热度攀升，这直接影响居民持有类现金和稳健理财的需求，存款和理财加速向权益资产、公募基金等更高风险偏好的方向“搬家”。

股债跷跷板下，银行理财赎回加剧。近期权益市场表现火热，零售客户仍在跑步进入股市，作为“硬币”另外一面，银行理财赎回加剧，结合普益数据，本轮对利率敏感的纯债类理财赎回规模在3%左右。判断这波负反馈更多集中在理财投资的基金专户，而非银行理财产品本身，后者做了较多分散和备付策略，而前者受到资产波动和负债赎回双重挤压。

后续理财子应对理财产品大面积赎回冲击可探索多种模式，包括：第一，通过国债期货、利率互换对冲。该种方法理论上可以，但实际上成本过高，当前纯债类理财对管理方费率才20BP左右，而对冲成本估计有40-50BP，投入产出不一定匹配；第二，加大定期开放式产品发行：目前定开产品有条件可以使用收益平滑机制，故净值波动小，且定开的模式有利于降低流动性冲击；第三，缩短久期，加大存单等资产配置：当前存单价格目前在1.9%-2.0%左右，票息有吸引力强且久期短波动低；第四，发行封闭式理财：按照资管新规要求，若资产到期时间短于封闭式期限，封闭式产品可以按摊余成本法计量，2022年理财大面积赎回，信用债收益率到3.5%以上后，理财子开始大量创设该类产品，封闭式理财创设可以视为本轮信用债调整见顶的信号；不过目前三年期银行存款利率在2.4%左右，而当下同期信用债收益收益类似，判断信用利差还需要进一步提升作为收益补偿；最后，研发多资产策略：本质是增加与债券相关性较低的资产，如权益、商品、结构化等，相关产品费率更高，有一举多得模式，目前招银等头部理财子已经形成了较成熟的谱系，这属于理财走向全能型资产管理机构过程中必走的路。

权益是多资产策略后续增加投入方向。近几年随着资管新规实施和非标供给收缩，作为与公募基金、保险资管同台竞技的资管形态，银行理财有必要通过增加股票投资来增厚收益。但实际来看，因2022年后资本市场波动加剧，银行对权益类资产配置占比显著下降，尤其考虑剔除优先股等类债资产后。估计当前理财投资二级市场股票规模约3000亿元，占理财规模仅占1%左右。未来“国九条”意在加大上市公司分红，重视市值管理，提升盈利质量，这使得权益资产特征与银行理财资产要求匹配度增强。在理财资金具体入市方式上，判断包括直接投资、委外投资、指数投资三种类型。其中指数投资因其成本低廉、资金容纳量大等优势，或成为未来主要的理财入市途径。考虑银行理财久期短，含权产品需要财富销售端支持，具有明显“右侧配置”特征；值得注意的是，加配权益对理财子是“可选题”甚至“附加题”，同业机构间头部效应显著。

风险提示：宏观经济、货币政策超预期变化、政策监管风险。

证券分析师：孔祥（金麒麟分析师）（S0980523060004）；

陈俊良（金麒麟分析师）（S0980519010001）；

王剑（金麒麟分析师）（S0980518070002）

公用环保2024年10月投资策略：国家电投打造水电、核电上市平台，全球核电发展继续加速

市场回顾：9月沪深300指数上涨20.97%，公用事业指数上涨8.92%，环保指数9.95%，月相对收益率分别为-12.05%和-0.57%。申万31个一级行业分类板块中，公用事业及环保涨幅处于第30和第20名。分板块看，环保板块上涨20.40%；电力板块子板块中，火电上涨10.07%；水电上涨4.83%，新能源发电上涨6.31%；水务板块上涨14.99%；燃气板块上涨14.61%；检测版块上涨28.51%。

重要事件：IAEA发布《到2050年的能源电力和核能预测》，连续第四年上调核电前景预期，在高预期模型下，到2050年，世界核电容量将比当前容量增加2.5倍，符合全球对加快核能部署的共识。据报道，在美国纽约与白宫气候政策顾问举行的一次活动中，全球14家最大的银行和金融机构将承诺加大对核能的支持，以解锁该行业的融资；支持COP28核电三倍计划。

专题研究：国电投旗下电投产融、远达环保披露筹划重大资产重组停牌公告，重组完成后，电投产融将注入国家电投集团的部分核电资产，打造A股第三家核电运营上市公司；远达环保将装入五凌电力、长洲水电等，建设成为国电投境内水电资产整合平台，并由中国电力控股。

风险提示：环保政策不及预期；用电量增速下滑；电价下调；竞争加剧。

证券分析师：黄秀杰（S0980521060002）；

郑汉林（S0980522090003）；

联系人：崔佳诚

家电行业2024年10月投资策略：国庆期间家电以旧换新销售强劲，10月白电内外销排产回暖

本月跟踪与思考：国庆消费旺季叠加以旧换新政策大规模铺开，我国家电消费迎来火热表现，十一期间苏宁全国门店客流同比提升超200%。10月白电内销排产回暖、外销排产高景气。内外销共振下，看好家电龙头投资机会。

国庆期间家电消费旺盛，以旧换新政策效果显著。根据商务部数据，国庆假期前三天，全国有104.6万名消费者购买以旧换新8大类家电产品154.6万台，销售额达到73.6亿元，其中，排名前三的家电品类为空调、电冰箱、电脑。苏宁数据显示，十一期间苏宁全国门店客流同比提升超200%，以旧换新订单同比增长132%；其中，家电大件功能升级持续加速，立柜式空调、超薄油烟机、嵌入式冰箱销售同比增长85%、113%、271%。京东数据显示，国庆假期家电销售额同比增长67%。地方层面，国庆假期，河北省重点监测的零售企业，家用电器及音响器材类销售额3.05亿元，同比增长68.3%；河南省重点监测的零售企业家用电器累计销售额同比增长33.5%。

白电10月排产增速明显好转，内销回暖外销景气延续。根据产业在线数据，10月白电合计排产量达到2863万台，较去年同期生产实绩增长13.4%，增速环比明显回升。分品类看，10月空调内/外销排产较去年同期内/外销量增长5.2%/51.0%，合计排产1177万台/+23.9%。10月冰箱内/外销排产较去年同期内/外销量增长3.7%/14.2%，合计排产850万台/+8.6%。10月洗衣机内/外销排产较去年同期内/外销量增长5.8%/5.0%，合计排产836万台/+5.6%。10月白电内外销排产增速均有所回升，其中空调外销排产持续强劲，冰洗外销韧性好于预期；白电内销排产受益于国内以旧换新政策实现积极回暖。

8月美国家电零售需求回归稳健增长，库存规模筑底。经历过前几年的大幅波动，美国家电零售额逐步回归常态化的稳健增长。根据美国商务部普查局数据，美国电子和家电店零售额8月同比增长2.4%，今年以来累计同比增长1.7%。在通胀逐步退坡下，美国家电零售表现稳健向好。受此影响，美国家电门店库存规模在底部企稳，7月美国电子家电店的零售库存同比降低5.7%，环比下降0.8%。美国电子家电店库存规模于2023年12月达到底部，后续有所回升，近期在底部保持稳定。7月美国电子家电店库销比为1.55，环比继续下行，已达到2019年较为底部的水平。在美国家电需求表现稳健，零售库存底部企稳的背景下，预计我国家电出口有望持续受益。

重点数据跟踪：市场表现：9月家电板块月相对收益+0.94%。原材料：9月LME3个月铜、铝价格分别月度环比+6.2%、+5.3%，铜、铝价格有所反弹；冷轧板价格月环比+7.5%。集运指数：美西/美东/欧洲线9月环比分别-4.53%/-14.12%/-21.77%。

风险提示：市场竞争加剧；需求不及预期；原材料价格大幅上涨。

证券分析师：陈伟奇（S0980520110004）；

王兆康（S0980520120004）；

邹会阳（S0980523020001）；

联系人：李晶

金融工程日报:市场延续强势，成交额近3.5万亿刷新历史

市场表现：20241008 市场全线上涨，规模指数中中证2000指数表现较好，板块指数中北证50指数表现较好，风格指数中沪深300成长指数表现较好。计算机、电子、综合金融、电新、国防军工行业表现较好，煤炭、食品饮料、交通运输、电力公用事业、有色金属行业表现较差。近端次新股、炒股软件、半导体硅片、光刻机、长江存储等概念表现较好，高速公路精选、央企煤炭、黄金精选、城投公司、港口精选等概念表现较差。

市场情绪：20241008 市场情绪较为高涨，收盘时有779只股票涨停，有5只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为9.17%，昨日跌停股票今日收盘收益为-4.95%。今日封板率32%，较前日下降39%，连板率48%，较前日下降32%，封板率创近一个月新低。

市场资金流向：截至 20240930 两融余额为14401亿元，其中融资余额14307亿元，融券余额95亿元。两融余额占流通市值比重为1.9%，两融交易占市场成交额比重为10.9%。

折溢价：20240930当日ETF溢价较多的是创科技ETF，ETF折价较多的是金融科技ETF。近半年以来大宗交易日均成交金额达到10亿元，20240930当日大宗交易成交金额为13亿元，近半年以来平均折价率4.16%，当日折价率为8.69%，创近半年来新低。近一年以来上证50股指期货主力合约年化升水率中位数为0.47%，近一年以来沪深300股指期货主力合约年化升水率中位数为1.37%，近一年以来中证500股指期货主力合约年化升水率中位数为6.22%，近一年以来中证1000股指期货主力合约年化升水率中位数为11.20%，当日上证50股指期货主力合约年化贴水率为4.75%，处于近一年来27%分位点，当日沪深300股指期货主力合约年化升水率为3.75%，处于近一年来80%分位点；当日中证500股指期货主力合约年化贴水率为29.13%，处于近一年来4%分位点；当日中证1000股指期货主力合约年化升水率为8.98%，处于近一年来96%分位点。

机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是多氟多、宇瞳光学、中际联合、敷尔佳、厦门钨业、萤石网络、伊之密、汇川技术等，多氟多被60家机构调研。20241008披露龙虎榜数据中，机构专用席位净流入较多的股票是智微智能、岭南股份、亚泰集团、格科微、科力装备、零点有数、辰奕智能、佳先股份、中岩大地等，机构专用席位净流出较多的股票是东方财富、爱尔眼科、金诚信、锦江酒店、陕西煤业、中际旭创、城建发展、亿纬锂能（维权）、新易盛、艾森股份、腾达科技等。陆股通净流入较多的股票是东方财富、中际旭创、爱尔眼科、城建发展、中粮资本、锦江酒店、格科微、亚泰集团等，陆股通净流出较多的股票是亿纬锂能、新易盛、金诚信、供销大集、陕西煤业、智微智能、岭南股份、深深房A等。