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2024年5月27日10:00
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这是2019年以来，偏股基金指数和沪深300、上证指数的年度回报数据。
数据来源：Wind，截至2024/5/15可以发现，在2019年和2020年，偏股基金指数还是大幅战胜沪深300、上证指数等市场指数的；但2021年以来，偏股基金的魔法似乎突然间消失了，主动基金连续两年多跑输了指数。
偏股基金指数被看作是主动管理型公募基金的平均智慧，它的表现，也代表着公募主动管理的水平。
历史上看，公募主动管理一直具有非常明显的超额收益，但这两年，为什么主动管理不行了？
其实，这并不是中国市场独有的烦恼。
在美国，投资者对“主动管理”的抱怨由来已久，包括管理成本过高、交易成本过高、表现不佳等。
他们的解决方案是转向被动型指数基金，因此每年有数千亿美元的资产从主动管理型基金清算推出，许多基金经理正在失去工作。
国内现在的情况也有点类似，ETF的受欢迎程度已经超过基金经理。
为什么会这样？是主动管理不行了吗？
罗伯特·哈格斯特朗是一位资深的巴菲特研究者和财经作家，他的处女作《巴菲特之道》是最早将巴菲特的投资理念引入中国的一本书，旨在教大家如何像巴菲特一样做投资。
在他的新书《沃伦·巴菲特：终极金钱心智》中，哈格斯特朗又提出了一个创新的理念，教大家如何像巴菲特一样思考。
在这本书里面，作者也通过巴菲特的案例，剖析了“主动管理”失效的原因。
在哈格斯特朗看来，基金经理们当前面临的困境，并不是主动管理不行了，而是大多数主动管理者所使用的策略不起作用。
当前大多数主动基金经理的投资策略都是基于现代投资组合理论。
现代投资组合理论的核心是，认为一个投资组合的整体风险与回报较单个投资的风险与回报更为重要。
同时，现代投资组合理论将投资者的情绪（即所谓的风险承受力）置于投资回报之前，而将投资回报排在第二位。
因此，哈格斯特朗认为，基于对风险的顾虑，一般情况下，标准的主动管理基金无法跑赢被动指数基金。
巴菲特一直被视为现代投资组合理论里的一个“例外”，一个“异类”。
自1965年以来，在巴菲特掌管下，伯克希尔的股价一直跑赢标普500指数。
在今年的致股东信中，巴菲特提及，1965年至2023年，伯克希尔累计涨幅超4万倍，相当于年化回报率19.8%，远超同期标普500指数的表现。
在此前，巴菲特也曾表示，伯克希尔需要随着时间推移持续跑赢标普500指数，否则投资者应该考虑另寻他处。
如何才能做到？
在2017年股东大会上，巴菲特提到了“金钱心智”（Money mind）这个词。
他是在回答如何挑选接班人的问题时提到这个概念的，他说：
“人的智商可以达到120、140，或更高水平，或许一些人的头脑很擅长做一件事，而另一些人擅长做另一种事，他们可以完成大多数普通人无法做到的事。但我认识一些非常聪明的人，他们因为不具备金钱心智，也会做出非常愚蠢的决定。他们不具备资本配置能力，而我们需要的是具备这种天赋的人才，缺乏金钱心智的人，当然不是我们想要的。”
而在今年的股东大会上，巴菲特再度提到，
“根据对阿贝尔的了解，将资本配置的责任留给阿贝尔，因为他非常了解业务。巴菲特表示，如果你了解企业，你就会了解股票，如果你真的知道企业是如何运作的，你就是一个投资经理”。
具有“金钱心智”的投资人是如何应对主动管理的困境呢？
①对波动的看法不同
在1975年的股东信中，巴菲特写道：
“股市波动对我们来说并不重要，除非它们可以提供购买机会，重要的是企业本身的表现。”
巴菲特一直认为，股价下跌时获得超额回报的机会，而不应该是避而远之的理由。他的观点是，在你确定了一家公司的内在价值后，价格的下跌会降低你的风险。
巴菲特说：
“要想成功投资，你不需要理解贝塔或现代投资组合理论。投资专业的学生只需要学好两门课程：如何评估企业价值和如何考虑市场价格。”
哈格斯特朗认为，这是金钱心智的基石。
②对分散投资的观点不同
究竟是把鸡蛋放在不同的篮子里安全，还是把鸡蛋放在一个篮子里并看好它更妥当呢？
这也是巴菲特与现代投资组合理论之间的分歧。
巴菲特告诉我们：
“如果你是一个明智的投资者，能够了解企业的经济状况，并且找到5~10家具有重要长期竞争优势且价格合适的公司，传统的投资多元化对你来说就没有意义。多元化很容易损害你的业绩结果，并增加你的风险。”
③投资的耐心不同
美国学院派也有研究表明，一些“高活跃度投资”的主动型基金，也是可以跑赢被动指数的。
“高活跃度“（Active）的定义是，指投资组合中与业绩衡量基准有差异的百分比，以投资组合中与衡量基准相比的个数和权重的差异来计算。也就是说，如果一个投资组合的活跃度为75%，那就意味着其25%的持股与衡量基准的持股相同，75%不同。
哈格斯特朗认为，“高活跃度投资”其实就是“集中投资”的另一种说法。
2016年，耶鲁大学的克雷默斯和罗格斯商学院的安库尔·帕雷恪两位学者在《金融经济学杂志》上发表了一篇文章，题目是《耐心资本的卓越表现：换手率不高的高活跃度基金经理的投资技能》。
在文章中，作者考察了高活跃度和低换手率组合的表现，他们认为，击败市场的最佳投资组合是，由买进并持有风格的基金经理管理的高活跃度投资组合。这个结论，与巴菲特管理的伯克希尔的投资组合情形完全相符。
但是，虽然高活跃度投资表现更好，但实际上，在美国，由高活跃度投资组合管理的资产比例一直在稳步下降，从1980年的58%，下降到2003年的28%。
为什么会这样？
哈格斯特朗最后指出，高活跃度投资组合的基金经理面临的挑战，不在于战略本身的可行性，而在于要以建立信任和耐心的方式将投资者与该方法联系起来。
找到耐心资本，跨越“信任鸿沟”，是长期投资的支柱。
这也是巴菲特超越大多数投资人的地方所在。
罗伯特·哈格斯特朗的作品，《沃伦·巴菲特：终极金钱心智》。
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