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2023年是公司调整年，消化渠道库存，优化经销商结构，渠道问题逐渐理顺，24年Q1实现良好开局。作为四五计划开局之年，公司设定收入、利润分别增长12%、10.8%的积极目标，考虑后续基数以及成本红利有信心完成。四五期间公司坚持面向市场需求，调整销售、生产、供应链等组织架构，餐饮渠道推进扁平化，成立餐饮部门对接大客户，积极满足个性化、碎片化的客户需求。
23年收入/归母净利润分别同比-4.1%/-9.2%，分红比例提升13%。海天味业披露2023年报，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润245.6/56.3/53.9亿元，同比-4.1%/-9.2%/-9.6%，单Q4收入/归母净利润/扣非净利润59.1/13.0/12.4亿元，同比-9.3%/-15.2%/-15.4%。2023年拟派发现金红利36.6亿元，分红比例65%，相比2022年提升13个百分点。24Q1收入/归母净利润/扣非净利润76.9/19.2/18.6亿元，同比+10.2%/+11.9%/+13.3%，Q1现金回款57.7亿元，同比-19.0%。建议合并23Q4和24Q1看待，23Q4+24Q1收入同比+0.8%，现金回款同比+5.2%。
销量增长贡献为主，三大品类均价有所下降。分品类看，2023年酱油收入126.4亿元，同比-8.8%，销量-9.2%，价格-0.7%；蚝油收入42.5亿元，同比-3.7%，销量-1.9%，价格-1.9%；调味酱收入24.3亿元，同比-6.1%，销量-0.4%，价格-5.7%；其他产品收入35.0亿元，同比+19.3%。三大品类均价都有不同程度下降，其中蚝油、调味酱更明显，主要系直接促销力度加大以及中低端产品占比提高。其他产品中醋、料酒保持较快增长。
大豆等成本下降体现，酱油毛利率提升。2023年公司毛利率34.7%，同比下-0.9pct，但分品类看，酱油毛利率42.6%，同比+2.3pcts，大豆成本下降带动单吨材料同比-4.6%。蚝油毛利率29.0%，同比-4.6pcts，受均价下滑以及单吨材料成本上涨拖累；调味酱毛利率35.5%，同比-1.8pcts，均价下降部分被单吨材料下降抵消；其他产品实现毛利率21.9%，同比-5.3pcts。23年公司销售费用率5.3%，同比-0.1pct，23年广告费2.1亿元，同比下降47.7%；管理费用率2.1%，同比提升0.4pct，主要系人工及信息化支出增加。2023年实现归母净利率22.9%，同比-1.3pcts。
24Q1核心品类恢复增长，净利率小幅改善。24Q1公司收入同比+10.2%，其中酱油/蚝油/调味酱/其他产品分别同比+10.1%/+9.6%/+6.4%/+22.1%，东部/南部/中部/北部/西部分别同比+10.3%/+21.8%/+10.2%/+6.5%/+10.1%，大本营市场恢复更快。公司继续优化经销商结构，24Q1经销商数量合计净减少85个，东部/南部/中部/北部/西部经销商分别净变动-7/+2/-31/-49/0个。利润方面，24Q1毛利率37.3%，同比+0.4pct，销售/管理/研发费用率同比+0.3/+0.0/-0.4pct，实现归母净利率24.9%，同比+0.4pct。
2024年展望：后续季度低基数，仍有望享受成本红利。公司2024年收入、归母净利润预算目标同比+12%、+10.8%，成本费用细项看，营业成本/销售费用/管理费用/研发费用/财务净收益预算同比+11.7%/+13.8%/+10.5%/+13.0%/+0.8%。考虑去年3月开始公司进入降库存周期，低基数下目标有望达成。成本端大豆价格依然处于低位，白糖价格也已经从高点回落，毛利率较高的酱油重新恢复增长，结构上也有利于毛利率提升，但行业竞争加剧下，费用投放预计有所增加。
投资建议：24Q1开局良好，全年目标积极。2023年是公司调整年，消化渠道库存，优化经销商结构，渠道问题逐渐理顺，24年Q1实现良好开局。作为四五计划开局之年，公司设定收入、利润分别增长12%、10.8%的积极目标，考虑后续基数以及成本红利有信心完成。四五期间公司坚持面向市场需求，调整销售、生产、供应链等组织架构，餐饮渠道推进扁平化，成立餐饮部门对接大客户，积极满足个性化、碎片化的客户需求。
风险提示：需求下行、成本上涨、行业竞争阶段性加剧等
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参考报告
1、《海天味业（603288）—调整接近尾声，回购彰显信心》2023-10-31
报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：
强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上
增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数
中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可（金麒麟分析师）的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。
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