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本文来自方正证券研究所于2024年3月13日发布的报告《天健集团(000090)：随深城市更新三十余载，城中村改造或再拓发展》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。
刘清海 S1220523090001
特区建工唯一上市子公司，深耕深圳城市建设，业务辐射全国多地。天健集团由深圳国资控股，同时也是特区建工集团的唯一上市子公司。公司主要经营领域包括城市建设、综合开发和城市服务，市政工程及地产开发业务历经30余年的发展，全程参与了深圳城市建设与发展，现立足深圳辐射多个高能级城市。
综合开发业务逆势增长，城市建设业务订单持续高升，城市服务业务多元发展。1）2023年前三季度全国商品房销售额同比小幅下滑的情况下，公司销售额逆势大幅增长，同比+71.6%，我们预测公司未售货值约400亿元，且项目优质区位可保证去化；2）深圳市属规模最大的全产业链建筑施工企业，2018-2023Q3板块营业收入年均增长率为29.8%。
城中村改造持续获得中央高度重视，深圳城改或将拉动2149万㎡商品住宅销售面积。2023年7月21日，国务院常务会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。我们在保守假设下本轮城中村改造拆建比为2.0，拆除新建比例为20%，改造比例为80%等假设下，最终测算保守假设下深圳城中村改造拉动投资规模约9117亿元，拉动商品住宅销售面积2149万㎡。
天健集团城市更新经验丰富，棚改协议拿地获取优质项目。公司目前棚改经验的体现有：1）优质项目天健天骄为原天健工业园旧改转变；2）成功解决“中国棚改第一难”的罗湖“二线插花地”项目；3）宝安碧海花园棚改项目为公司首次作为棚改实施主体。
营收高速增长，利润率存在改善空间，融资渠道畅通。1）公司近年来营收高速增长，2017-2022年营业收入CAGR31.4%，地产开发业务2023H1实现收入68.0亿元，同比+79.4%，工程施工业务2023H1实现收入62.2亿元，同比+34.8%；2）2017-2022年公司毛利润长期维持高于10%的同比增速，2023H1同比-20.4%，但公司后续仍处储备有碧海花园、南岭村等优质旧改项目资源。
投资建议：我们预测2023-2025 年公司营业收入286.2、299.3、343.5亿元，YOY+8.2%、+4.6%、+14.7%;毛利率分别为17.9%、18.4%、17.4%，归母净利20.8、22.9和23.5亿元，对应PE分别为4.06、3.69和3.60倍。根据所有制可比原则与业务可比原则，我们选取了4家可比公司，2023-2025 年的PE均值分别为5.92、4.67、4.03倍。公司优质项目持续结算，城市更新及棚改经验丰富，有望受益于城中村改造，给予“推荐”评级。
风险提示：城中村改造进度放缓；EPC业务拓展不顺；优质棚改项目毛利不及预期。
方正房地产团队
刘清海
刘清海：重庆大学工科学士、同济大学管理学硕士，7年房地产研究经验曾任职于长江证券、兴业研究及天风证券，2018年水晶球公募第四名，善于把握房地产周期拐点，秉承踏实勤奋、锐意进取的研究风格，坚持做基于扎实数据的基本面研究。
刘张驰：南洋理工大学应用经济学硕士，2年产业经验，曾任职于万科区域总部第一管理中心，深度覆盖房地产开发等领域。
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