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▍2022年四季度货币政策执行报告点评：货政执行报告只是看似平淡
四季度货政执行报告一般是年度回顾，一般来说，论述内容会浓墨重彩。然而2022年四季度报告表述却出奇“平淡”。
市场解读央行货币政策执行报告，主要关注两点，一是通过措辞上的细微变化来敏锐捕捉央行意图；二是通过央行设置的专栏，观察央行最关心的宏观变量是什么。
四季度货政执行报告措辞严谨平和，几乎没有给出个性化表达；此外四季度货政执行报告专栏设置更多回顾过去一年已经发生的央行操作，例如2022年年初的央行上缴利润等，而对当下市场关切的问题，未来货币政策是何取向，央行并未给出足量信息回应。
事实上，四季度货政执行报告只是看似平淡。当我们付出足够耐心，依然可以解读出不少信息量。我们在此次货政执行报告中解读出四点重要信息。
第一，去年底至今年初极度宽松的资金面或已终结。
第二，央行对通胀关注度一般。我们认为预期跟踪通胀从而判断货币政策松紧，还不如关注房价变化趋势。
第三，2023年或有的货币操作组合是偏松的信用条件和趋于收紧的金融货币环境。
第四，政府（尤其中央政府）加杠杆情况下，货币调控的方式和节奏必将受到财政影响。
未来的总量货币基调是何取向？最宽松时期应该已经过去了。
虽然这次货政执行报告提到总量货币基调时，采用的措辞依然是“跨周期调节”、“兼顾短期和长期”、“坚决不搞大水漫灌”、“保持流动性合理充裕”等。这些措辞在以往货政执行报告中都有出现，展示央行一贯的货币政策思路：相机决策。
去年底至今年1月，资金面极为宽松，只因当时疫情达峰，经济短暂承压，而又恰逢理财赎回，债市波动。应对这样的经济和金融基本面，央行以足量流动性投放构造了低利率加低波动的资金面甜蜜时期，也是资金面最宽松时期。
开春之后开复工开始推进，地产交易热度初现，实体基本面企稳有待进一步数据确认。资金面从低利率低波动走出来，第一阶段是加大波动率，第二阶段才是系统性抬高利率中枢。2月以来资金面进入了第一阶段，即资金面波动率抬升。
未来资金面利率中枢是否会确定性抬升，关键在于实体基本面，而其中最核心的指标是房价。房企企稳，则货币进一步收紧；反之货币易松难紧。
不论如何，疫情达峰已过，金融波动收敛，或许意味着资金面最舒适的低利率低波动已经结束。
央行到底怎么看通胀？与其关注通胀还不如关注房价。
自疫情推涨海外通胀以来，中国央行货政执行报告多次提到通胀。上一期货政执行报告（2022年三季度），央行还颇为关切的明确提到“高度重视未来通胀升温的潜在可能性”。当时还一度引发市场对央行货币政策转向担忧。
这一次四季度货政执行报告中，央行对通胀问题还是给予一定关注，“密切关注通胀走势变化”。但相较之前，这次货政执行报告更强调通胀压力有限，“短期看通胀压力总体可控”，“PPI 涨幅预计将总体维持低位”。
历史上真正影响中国货币政策由松转紧，原发因素往往来自金融层面，并且或多或少均与房价相关。只不过地产是国内需求的驱动力，每当房价抬升之时，通胀往往已经处于高位。
反之，因为一些特定行业供给因素导致通胀表观度数较高，但真实的总量内需表现一般，这时绝不因为通胀表观读数走高而收紧货币，经典时期有如2019年。
央行之所以关注通胀，本意将通胀视作有效指标，能够灵敏反应总需求走向。2023年中国宏观环境之下，总需求是强是弱，地产是关键的判断因素。
由此结论比较清晰，货币政策是松是紧，与其关注通胀，不如关注房价。
2023年将迎来怎样的货币调控组合？可能信用偏宽然而流动性趋紧。
四季度货政执行报告设置了四类专栏，除了专栏1探讨“央行上缴结存利润”，专栏4探讨“居民消费修复”，专栏2和专栏2分别探讨“稳住宏观经济大盘”和“守住系统性风险”。
其中专栏1和专栏4分别探讨2022年和2023年应景话题，专栏2和专栏3选题偏平常。也正是在这一平常且略显平淡的选题中，我们能够非常倾斜的两个维度考核——促增长同时也要防风险。
促增长意味着信用口径不能太过收紧，防风险意味着金融货币流动性不能无序宽松。
2022年货政执行报告多次提到，金融支持实体，例如本次报告提到 “信贷支持实体经济力度加大”，“加大金融支持实体经济特别是重点领域和薄弱环节的力度”，“为实体经济提供更有力支持”。
我们由此判断，2023年货币政策重心在于信用扩张，相较2022年的边际变化资金面收紧。这是因为防风险诉求下，资金面边际收紧可有效抑制金融杠杆无限扩张。
未来中国央行货币调控的趋势在哪里？
2022年是毫无悬念的财政扩张大年。加总预算内和预算外两个口径，2022年财政扩张力度仅次于09年四万亿时期。为配合历史罕见的财政扩张，2022年货币也同步大力宽松。
2022年下半年以来，财政扩张更多依赖政策性银行工具以及商业银行信贷，这种情况下，央行配合宽松的方式也出现变化。央行不仅采用总量降准打开银行扩表空间，还创设并推进多项结构性工具。
正如本次四季度货政执行报告提到，“2022 年 11 月、2023 年 1 月，人民银行先后推 出普惠小微贷款阶段性减息政策与收费公路贷款支持工具”；“设立保交楼贷款支持计划，支持金融机构向已售逾期难交付住宅 项目发放保交楼贷款”；“指导政策性、开发性银行投放政策性开发性金融工具”。
展望未来，财政加杠杆，尤其是中央财政加杠杆情况下，央行必然予以货币配合。只不过配合方式从传统的“政府债券发行-流动性投放”转为更加灵活的“政策信用支持-央行结构性工具配合”。
故而观察未来央行货币操作细节，需要密切关注财政行为。资金面波动、是否降准，央行将创设哪些结构性工具，可能答案都可归于财政。
风险提示：
央行净投放超预期，财政支出不及预期，理财赎回超预期。
▍一周解一惑系列：叉车国内需求改善，锂电化加速全球竞争力
1、叉车稳健增长，锂电化趋势确定。(1)叉车下游以物流为主，需求稳健增长。(2)锂电化趋势明确。参考Interact Analysis预测，2021年全球锂电叉车出货量占比20%出头，即约45万台，我国出货33.3万台，占比高达74%。
2、我国叉车海外份额仍低，锂电化加速全球化。(1)全球叉车由日德美主导，国内龙头全球份额仍低。(2)锂电产业&交期优势，国产叉车走向全球。
风险提示：
海外需求下滑导致出口下滑风险，国内经济复苏低于预期风险。
▍医疗IT行业动态报告：医保数据要素改革商业空间详细测算
惠民保加快商业补充保险与基本医保的衔接。
城市定制型商业医疗保险又称“惠民保”，作为一种普惠性补充医疗保险，其具备低价格、低门槛、高保障等特点。惠民保和城乡居民医保在保额、免赔、赔付比例、保障范围等方面有所区别；惠民保产品价格均相对低廉，能够覆盖各收入人群，体现其惠民的属性。参与主体方面，惠民保已形成了“政府部门+保险公司+第三方平台公司”共同参与的发展模式。
政府引导，推动医疗数据场景应用。
2021年6月银保监会印发了首份针对“惠民保”的监管文件——《中国银保监会办公厅关于规范保险公司城市定制型商业医疗保险业务的通知》。2023年2月，杭州市数据资源管理局起草了《杭州市公共数据授权运营实施方案（试行）》，其中明确提到“推动重点场景应用。普惠健康险场景，通过融合保险数据、诊疗数据、医保数据、健康数据等。
保险公司与医保厂商双双获利，医保数据要素空间广阔。
我们选取天津、杭州与山西三个试点城市进行“惠民保“市场空间的计算，假设保险公司利润率为10%时，天津市保险公司利润对应人口覆盖率为10%、15%、20%的利润分别为2080、3120与4160万元；杭州市保险公司对应的利润分别为1086、1629与2172万元；山西市保险公司对应的利润分别为525、788与1050万元。
我们统计26个惠民保的定价、所在城市、所在城市常住人口，并谨慎假设若常住人口以10%、15%与20%为测算覆盖率，且保险公司每单的净利率以10%与15%为盈利条件，相关保险公司有望实现净利润区间为8.39亿元-25.16亿元，若假设医保数据厂商收取5元/单的数据服务费，则有望实现收入区间为3.72亿元-7.45亿元。
投资建议：
数据资源逐渐成为国家基础性战略资源，数据要素开放已成为顶层设计。“十四五”时期，随着我国数据要素市场进入创新发展的关键阶段，数据要素市场将成为我国高标准市场体系的重要组成部分。伴随着杭州市数据资源局发布《杭州市公共数据授权运营实施方案(试行)》，保险数据与诊疗数据、医保数据等要素的融合再一次被重点提及。未来，在政府引导下，国家将持续完善医保数据授权运营机制，提升医疗数据开放覆盖程度。
重点关注医保数据要素核心标的：久远银海；医疗信息化核心标的：创业慧康、卫宁健康、东软集团、嘉和美康。建议关注医渡科技、山大地纬、万达信息（维权）等。
风险提示：
医保信息化行业竞争加剧；营销模式无法顺应市场变化的风险。
▍飞龙股份（002536.SZ）2022年度业绩快报点评：业绩实现超预期，高增长低估值热管理龙头
事件概述：
2023年2月24日，公司发布2022年度业绩快报，公司实现2022年实现营业总收入32.58亿元，同比增长 4.57%；实现归属于上市公司股东的净利润8551.59万元，同比减少39.75%。
22Q4营收创历史新高，盈利能力持续修复，业绩反转确立。
2022Q4公司实现总营收8.38亿元，同比+23%，创历史可比单季新高；实现归母净利润0.28亿元，同比扭亏（2021Q4利润-0.29亿元），公司盈利能力持续修复。公司2022年上半年业绩承压，下半年复苏强劲，其中：
1）上半年疫情、缺芯、原材料价格普涨因素削弱盈利能力：上半年受疫情反复、汽车行业芯片短缺、国际形势紧张、原材料价格上涨等多方面不利因素影响，公司发动机热管理部件产品业绩不及预期，对利润端产生不利影响，短期承压。
2）下半年新能源汽车需求强劲带动热管理产品业绩释放：下半年原材料价格逐步回落，汽车行业复苏，发动机热管理部件产品订单回暖；新能源汽车需求旺盛，公司新能源热管理部件产品迅速上量，带动全年营收实现同比增长。随着国内疫情防控政策放开，下游汽车行业需求持续复苏，新能源汽车景气度上行，叠加缺芯及原材料价格影响因素逐步缓解，公司盈利能力有望进一步修复，业绩开启触底反弹。
在手订单充足，定增加速扩产，新能源冷却加速放量，助力公司再腾飞。
公司以传统主业为基础，大力发展新能源汽车相关业务。其中——
传统业务：1）机械水泵市占率稳定在20%左右，业务稳定；2）排气歧管高镍化，相比于传统歧管附加值，盈利能力强，公司高镍化产品稳定放量，持续贡献公司业绩弹性。
增量业务：1）电子水泵发力：依托技术优势，重点发展高壁垒、高附加值的大功率电子水泵业务，电子水泵系列产品当前主要客户有理想、零跑、奇瑞、吉利、广汽埃安、蔚来、越南VINFAST、合众等65家，今年销量将超100万只，目前明年在手订单超300万只；2）热管理模块落地：较早布局新能源热管理系统，当前主要客户有理想、吉利、越南VINFAST、岚图、亿华通等33家，今年销量将超15万只，目前明年在手订单超80万只。新能源冷却业务加速放量有望贡献核心业绩弹性。同时，为满足客户需求，公司于2022年7月25日召开董事会审议通过定增项目，预计募集资金总额不超过7.8亿元，用于年产600万只电子水泵和年产560万只新能源热管理部件系列产品等项目，持续扩充新能源冷却业务产能。在手订单充足，产能持续扩张，新能源冷却业务有望助力公司再腾飞。
投资建议：
我们预计公司2022-2024年实现归母净利润0.71/2.65/3.37亿元，当前市值对应2022-2024年PE为69/18/15倍。公司研发实力雄厚，新能源冷却业务为公司发展带来新的增长空间，维持“推荐”评级。
风险提示：
原料成本上行导致毛利率下滑，新能源车销量不及预期至需求不及预期，新品拓展及定增投产不及预期，税收及补贴优惠政策持续性不及预期。
▍博思软件（300525.SZ）深度报告：博采数字经济大潮，思聚数字政府华章
1、高速成长的产品型软件公司，17-21年收入CAGR达到50%，利润CAGR超过40%；
2、预算一体化系统建设成为财政信息化建设的明确方向，公司是深度建设厂商；
3、电子采招进一步打开了公司的市场天花板，同时带来了潜在的商业模式升级；
4、财政信息化属于黄金赛道，景气度较高，行业格局好，博思是少有的全国化龙头；
5、公司还在布局乡村信息化领域，有望在未来再培育出一个增长引擎。
风险提示：
疫情加剧致政务IT支出下滑；行业竞争加剧致毛利率下滑；企业级公采开拓进展不及预期。
▍思科瑞（688053.SH）事件点评：发布股权激励计划草案，彰显长期成长信心
思科瑞发布股权激励计划草案。
2023年2月22日，思科瑞发布限制性股票激励计划(草案)。公司拟向激励对象授予97万股限制性股票，约占公告时公司股本总额的0.97%。其中首次授予78万股，约占公告时公司股本总额的0.78%，授予价35元/股。考核要求23年~25年净利润同比增速分别为40%/29%/31%。
股权激励绑定核心人员，看好公司长期成长。
首次授予的激励对象合计约50人，约占公司截至2022年12月31日员工总数486人的10.3%，为激励高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员及核心骨干。首次授予预计需摊销的总费用为2835万元，其中2023-2026年分别为1376/993/394/72万元。
看好公司数据积累及算法迭代能力。
我们认为扩产能是公司成长的短期逻辑，长期成长性仍应体现在核心技术能力的积累。以集成电路测试为例，由于其制造工艺微纳米化趋势明显，内部结构对用户不可见，功能性能极其复杂，无法使用传统的外部硬件接触方式进行全面性能及逻辑检测，需采用现代ATE测试技术，通过软件硬件结合的方法，在对器件结构及其功能、性能参数分析的基础上，通过建立测试模型、智能仿真等方式，全面模拟器件的实际工作状态及尽可能多的故障模式，判定器件是否合格。在上述过程中模型的输入数据量、算法模型精准度均为核心壁垒。我们认为公司正通过扩充检测品类不断积累数据应用、算法迭代能力。
FPGA 检测能力持续增长，看好下一成长曲线。
军用FPGA主要用于雷达，通信设备和电子战设备，如相控阵雷达的时空二维滤波，合成孔径雷达成像，巡航导弹的地形匹配和末端图像匹配，红外导弹的目标识别等。相控阵雷达由许多个T/R器件组成，单个T/R通常由3个MMIC和1个VLSI组成。VLSI负责大量数据的处理和信号控制，需要FPGA协同实现。根据Grandview Research统计，2020年全球雷达市场规模达到314亿美元，其中军用雷达市场达到192亿美元，占比约61%。根据Forecast International统计，2010年-2019年，全球相控阵雷达总生产台数占雷达生产总数的比例为14.16%，市场空间广阔。我们认为军用相控阵检测要求较高，公司有望结合自身技术把握相控阵内FPGA检测。
投资建议：
随着国防军工信息化发展，我们认为军用半导体元器件及核心部件需求将进一步扩大，检验检测市场景气度有望上行。考虑到疫情影响以及4Q22成都限电等情况，我们调整盈利预测。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.34/1.88/2.58亿元，当前股价对应2022-2024年P/E分别为55/39/28x，维持“推荐”评级。
风险提示：
国防政策和国家军用标准变动风险，市场竞争加剧风险。
重要提示与免责声明
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