【食品饮料-赵国防】大众品22Q3业绩总结：板块复苏节奏分化，成本压力仍大

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■大众品22Q3业绩总结：22Q3食品饮料板块收入/归母净利润同比+1.9%/+5.0%，环比-4.3%/-4.1%。疫情扰动下，行业环比未见明显改善，各板块表现分化，调味品、乳制品、卤制品需求仍疲软，休闲食品头部企业延续高成长，速冻食品受益于餐饮渠道弱复苏收入环比改善。利润端来看，成本总体承压，部分原材料价格如油脂油料环比下滑，休闲零食、烘焙有望受益。■调味品：成本压力持续，静待复苏弹性。22Q3调味品板块收入/利润同比增长15%/30.2%，环比均降速。整体行业需求仍疲软，原材料成本仍承压但有边际收窄趋势。分板块看，酱醋板块大豆、PET等原材料成本仍处于高位，复调类成本相对可控，榨菜来年成本尚未确定。在需求疲软+原材料成本上升双重压力下，龙头企业通过提升生产工艺、调节成本结构，着力提升费效比，韧性彰显。展望Q4，基数回升，短期增长仍存压力。长期看，当餐饮端复苏节奏加快或成本出现趋势性向下时，调味品行业收入、利润均有较大弹性。■速冻食品：餐饮渠道弱复苏，营收环比改善。22Q3速冻食品板块收入/利润同比+17.5%/+13.1%。收入同比环比均有改善，主要得益于餐饮渠道需求弱复苏。利润端来看，22Q3板块毛销差13.8%，同比+1.9pct.，盈利能力改善主要系各企业严格控制费用，优化产品结构，提升生产效率，完善供应链布局。展望Q4旺季，需求有望持续复苏，头部企业继续通过新品和渠道拓张提升份额，三季度以来部分原材料成本震荡回落，业绩持续改善可期。■休闲食品：龙头企业保持较高确定性，展望Q4景气向上。前三季度休闲食品板块营收/归母净利润分别同比+1.84%/-13.05%，疫情及市场消费力影响行业增速较为平稳，但部分企业通过渠道扩充及新品放量仍实现快速增长。展望Q4，在春节备货、年节礼赠需求带动下，行业景气向上。部分企业聚焦大单品带动规模经济及供应链效率提升，棕榈油等部分原辅材料价格下降有望释放利润空间。■乳制品：需求较疲软，龙头业绩承压。22Q3乳制品板块收入/归母净利润同比+4.7%/-27.8%，收入增速放缓，利润同比环比均下滑。整体需求仍疲软，子版块现分化，常温白奶稳健增长，低温白奶延续双位数增长，酸奶压力仍较大，低温奶酪棒增速放缓，常温及餐饮奶酪保持高增。利润端来看，原奶价格延续小幅回落趋势，但部分高毛利产品增速有所放缓，以及龙头企业伊利短期费用投放增长影响利润率。相比全国化企业，区域乳企天润乳业、新乳业表现亮眼，实现逆市增长，主要得益于公司积极开拓市场、完善渠道，大单品放量以及加速推新。展望Q4，随着春节旺季到来，送礼场景增加，需求有望边际复苏，叠加费用投放保持理性，业绩有望改善。■卤制品：疫情扰动业绩不佳，成本压力仍大。由于疫情反复，22Q3卤制品行业门店营收端未出现明显改观，且原材料成本仍处高位，盈利能力有较大幅下滑。中长期看，疫情冲击加速小企业出清，具有一定规模和品牌效应的企业有更好的抗风险能力。连锁品牌将适时提升门店扩张节奏，重点布局疫情影响较小的渠道和场景，推动加盟商一体化，并辅以区域中、小品牌的整合，进一步提升市场占有率和行业地位。■肉制品：生猪价格回升，营收稳步修复。22Q3板块收入/净利润同比+4.53%/+81.20%，毛利率同比-0.45pct，双汇、龙大、得利斯毛利率均出现下滑，双汇主要系猪价上涨导致肉制品业务成本承压，吨利小幅下滑，冻品库存释放业绩弹性。■投资策略：基于大众品第三季度业绩，大众品企业经营缓慢改善，展望未来，随着餐饮恢复会有较强复苏弹性。我们重点推荐细分赛道龙头企业，认为：（1）需求恢复叠加低基数效应，业绩弹性可期；（2）龙头能够在疫情中充分应对、享受集中度提升红利；（3）成本下行能够极大释放利润弹性；（4）积极扩展产品&渠道，具备高成长能力，重点推荐绝味食品、天润乳业、千味央厨、立高食品、海天味业、千禾味业、盐津铺子等，建议关注甘源食品、劲仔食品。■风险提示：疫情恢复不及预期，原材料成本波动超预期。

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