【华创·每日最强音】卓越新能深度研究：足履实地、行稳致远的生物柴油龙头|化工&环保+农业

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重点推荐

华创化工&环保

2022/09/20

摘要：

生物柴油领导者，大浪淘沙屹立行业潮头。公司是中国规模最大、出口量最大、经营最久的生物柴油生产企业，2001年成立至今，21年稳步发展奠定行业地位。公司拥有酯基生物柴油产能40万吨（2022年底达50万吨）；产能利用率保持在90%以上；产量市占率、出口量市占率均超过20%。除生物柴油外，公司业务涵盖下游生物基材料，拥有9万吨产能。基于福建6大基地，公司稳步扩产，未来3-5年预计公司将达到75万吨生物柴油（含10万吨HVO）和25万吨生物基材料产能。

欧盟政策持续加码，生物柴油空间广阔。在全球添加生物柴油的国家中，欧盟是最主要的进口国，2021年达267万吨，其中31%（82.8万吨）来自中国，主要为双倍减碳的废油脂生物柴油。根据欧盟现行RED II政策，至2030年交通领域生物柴油添加量需达14%；而在2021、2022年分别的两版后续调整中，这一比例被提升到26%和29%，需求量翻倍。此外，欧盟ILUC指令明确在2030年完成对棕榈油生物柴油的淘汰，大豆油生物柴油作为高风险原料也有可能被淘汰，届时将产生总量24%的缺口。在RED II、RED II+和2022年RED III最新投票结果分别对应的情境下，预计2030年欧盟交通领域生物柴油使用量分别达到2230万吨、4141万吨和4619万吨，年复合增长率4.5%、11.2%和12.4%。

与竞争对手相比，公司优势源于极致的转化率、稳定的原料来源与行业领先的销售规模。从转化率来看，通过持续自主工艺优化，相对于行业平均水平85%，公司废油脂转化率99%，高品质转化率88%，达到行业最优；3pct的利用率提升可创造超过280元/吨的成本优势。从原料端来看，多年稳定经营下，公司建立了权威的地沟油采购体系和公允的质量检测标准，收购体系覆盖福建、广东以及周边省份，完全满足现有及在建产能。从销售规模来看，公司是国内产量、出口量最大的企业，市占率超过20%，与海外客户建立紧密深远的合作关系。

拥抱新兴领域，打造生物材料产业链。在稳健扩张主业的基础上，公司对副产品、下游生物基材料也做了全产业链规划。一方面实现对生产过程中各项产物、副产物的完全利用，不产生废物；另外也丰富了公司的产品结构，提前布局2026年全面施行碳关税下的潜在生物基产品需求。此外，对于烃基生物柴油HVO，公司也在美山基地规划了一条10万吨产线；通过独有纯化技术优势，改良现有工艺，优化产品性能。

投资建议：我们预计公司2022/2023/2024年可分别实现营收42.51/47.67/62.13亿元，同比增长+37.9%/+12.1%/+30.3%；实现归母净利润5.07/6.30/7.83亿元，同比增长+47.1%/+24.2%/+24.3%；对应EPS为4.23/5.25/6.53，对应目前PE为17.4x/14.0x /11.3x。参考可比公司估值，同时考虑到公司的绝对行业优势以及在主业及相关产品上的持续布局，给予公司2023年18倍目标PE，首次覆盖，给予“强推”评级。

风险提示：原料来源大幅压缩、行业政策发生重大改变、外贸格局发生重大调整、新技术、新产品研发落后于市场先进技术。

华创农业

2022/09/20

摘要：

2022H1&2022Q2农业板块业绩综述：我们以申万行业分类为基础，对共计6个子行业合计53家公司作为样本库进行分析。其中生猪板块10家公司、禽板块8家公司、动保板块13家公司、饲料板块11家公司、种子板块8家公司、宠物板块3家公司。2022H1农业板块实现营收3129.87亿元，同减1.16%，实现归母净利润-192.55亿元，同减355.03%；2022Q2农业板块实现营收1702.19亿元，同增2.71%，实现归母净利润-27.57亿元，减亏25.86亿元。分板块来看，上半年盈利方面仅宠物板块实现正增长，受到养殖端景气度低迷、上游原材料成本上涨等因素影响，畜禽养殖产业链承压严重，生猪、家禽、饲料、种子板块均处于亏损状态。

生猪板块：Q2亏损大幅收窄，头部猪企份额继续提升，猪价高景气持续下建议重点关注养猪龙头。上半年10家上市猪企合计实现营收1576.36亿元，yoy-7.35%，实现归母净利润-186.93亿元，yoy-936.73%；单二季度样本猪企合计实现营收847.22亿元，yoy-2.46%，实现归母净利润-31.29亿元，yoy+85.86%，4月份以来猪价持续上涨，叠加上市公司计提存货跌价准备陆续转回，2季度生猪板块亏损幅度显著收窄。从量价拆分角度来看，2022H1全国生猪均价14.13元/公斤，同比下跌44.79%，其中10家样本猪企合计出栏量5509万头，同比增长50.79%；2022Q2全国生猪均价14.81元/公斤，同比下跌24.57%，9家样本猪企（剔除巨星农牧）合计出栏量2883万头，同比增长44.82%。从市占率角度来看，10家样本猪企2022H1出栏量占比15.06%，yoy+4.27pct，整体份额延续提升趋势。展望后市，猪价有望维持高位运行，伴随着压栏、二次育肥意愿增强，对短期供给或造成进一步影响，猪价大概率突破前高。同时行业目前对未来猪价分歧较大，补栏意愿仍较为谨慎，供需平衡时点或进一步延缓。股价层面，我们认为前期股价已经经过压力测试，预计往下空间较小，而未来随着猪价的持续超预期表现，市场对行业产能缺口的认知将越来越清晰，对猪价的分歧有望逐步走向弥合，届时资本市场对养猪股将有较大的重新定价机会。目前仍然是布局整个板块非常好的时间窗口，建议重点关注历史上持续证明过自己的行业龙头企业牧原股份、温氏股份等。

动保板块：最差时点已过，拐点基本确立，两维度选股逻辑不变。2022H1，13家上市动保企业合计实现营收78.41亿元，yoy-6.41%，实现归母净利润9.38亿元，yoy-43.09%；2022Q2上述13家动保企业合计实现营收41.52亿元，yoy+5.73%，实现归母净利润4.18亿元，yoy-36.25%。二季度随着畜禽价格回暖、养殖利润改善，动保企业经营端逐步改善，单2季度营收实现正增长，但受到原料药价格、新版GMP改造折旧增加等因素影响，利润恢复速度慢于收入端，虽仍然同比下降，但降幅较一季度已出现明显收窄。展望下半年，目前生猪、黄鸡等盈利均处于较高位置，养殖终端动保产品需求回归正常，叠加行业补栏动作的进行，动保企业月度草根销售数据显示同比拐点已现。而随着产能利用率提升对成本端的摊薄以及高价原料药冲击的消退，3季度以来利润率端已经出现连续改善趋势，叠加考虑去年同期业绩低基数影响，我们预计今年三季度动保企业业绩会迎来显著恢复。从后周期角度，继续建议关注猪用业务占比前列、产品需求弹性更为突出的科前生物和回盛生物。此外，催化方面，目前包括非洲猪瘟基因缺失活疫苗、基因缺失灭活疫苗、重组蛋白亚单位疫苗、活载体疫苗等多条技术路线仍在积极推进研发工作，根据普莱柯近期发布公告，公司与兰研所合作研发的非洲猪瘟亚单位疫苗研究进展符合预期，目前正按照农业农村部应急评价要求完善相关研究资料，力争早日提交应急评价申请。参考过往经验，预计该产品在商业化应用前仍需经过提交申请、获批开展临床试验、复核试验等必经步骤，若最终产品成功上市，我们测算或至少贡献数十亿元级别增量空间，有望再造一个猪用疫苗市场，弹性十分可观，而且或将在很大程度上重塑动保行业竞争格局。从投资角度，建议重点关注积极参与前期研发的平台型、创新型动保企业普莱柯、以及历史上多次在重大动物疫病防控中发挥关键角色的央企动保龙头中牧股份。

风险提示：生猪价格波动，突发大规模不可控疫病，重大食品安全事件，宏观经济系统性风险，极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价。

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