李立峰、张海燕：社融超预期回落对A股走势影响几何?|通胀_新浪财经

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　　来源：华西策略团队策略李立峰与行业配置笔记

　　一、海外市场：美联储加息预期有所缓和，但“抗通胀”尚未结束。7月美国CPI同比上涨8.5%，低于预期的8.7%，数据公布后，市场对美联储9月加息预期有所缓和，美股三大指数上行，美元指数跳水，而美债收益率在短线下行后再次出现反弹。目前美国劳动力需求仍坚挺，从7月美国通胀分项来看，食品、住房租金等价格可能继续保持粘性，美联储“抗通胀”尚未结束。在9月议息会议前，美国还将公布8月的就业和通胀数据。在通胀明确下行前，海外货币紧缩或难明显转向，后续关注美联储在8月底杰克逊霍尔全球央行年会的表态。

　　二、7月信贷、社融超预期回落，反映疫后经济“弱复苏”。7月金融数据走弱反映实体经济有效融资需求不足，在疫情反复和房地产销售偏弱的影响下，本轮经济复苏相比2020年第一轮疫情力度偏弱。同时，央行二季度货币政策报告中提到“国内经济恢复基础尚需稳固，经济还需付出艰苦努力，继续抓好一揽子稳定经济政策措施落地见效，坚决支持稳定经济大盘”，表明稳增长政策仍将继续发力，且国内政策空间仍足，全年经济最终将实现软着陆。

　　三、宽信用需进一步发力，流动性“合理充裕”是前提。4月以来，国内资金面极度宽松，市场利率延续下行。一方面，国内实体融资需求不足；另一方面，财政货币积极发力，上半年财政支出加快，央行也通过降准、上缴结存利润等多种方式向银行体系投放了较多流动性。下半年宽信用仍需进一步发力，资金面有望维持合理充裕。从央行二季度货币政策表述上来看，后续有望进一步加大对于基建投资的支持力度，房地产方面以存量政策为主，结构性政策继续支持重点领域，加快推动今年新增的科技创新、普惠养老、交通物流等领域专项再贷款的落地生效。

　　四、投资策略：财报季，颠簸期，逢低布局。三季度国内经济处于企稳回升的关键窗口，7月社融的回落再次强化了当前“经济弱复苏+资金面宽松”的格局，有助于A股底部区间的夯实。八月下旬的财报密集披露期，赛道股面临业绩检验，A股将更多的呈现“结构性震荡”行情为主。中长期来看，资产配置荒客观存在，流动性充裕的环境有利于对A股估值形成支撑，下半年A股中枢仍将缓慢上移，成长板块为布局重点。

　　行业配置上：

　　1）受益国家政策重点扶持的高景气板块，如“新能源（风能、风电、特高压、储能、光伏）、新能源汽车”等；

　　2）受益下半年防疫政策或不断优化的可选消费品，如“食饮”等。

　　主题方面关注“信创、自主可控”等。

　　■风险提示：疫情反复；宏观经济波动超预期；政策力度不及预期；海外市场大幅波动等。

　　目 / 录

　　01美联储加息预期有所缓和，但“抗通胀”尚未结束

　　本周全球股市普遍上涨。具体看，本周美股标普500、纳斯达克指数和道琼斯工业指数分别上涨3.26%、3.08%、2.92%，标普500和纳指已连续四周上涨；欧洲股市方面，德国DAX、法国CAC40、英国富时100分别上涨1.63%、1.26%和0.82%；A股主要指数收涨，上证指数、深证成指和创业板指本周分别上涨1.55%、1.22%和0.27%。大宗商品上涨，CBOT大豆、玉米、小麦本周分别上涨4.75%、4.30%和3.71%，ICE布油、NYMEX轻质原油分别上涨3.26%、3.22%。外汇方面，本周美元指数下跌0.84%，7月通胀数据公布后美元短线出现跳水，美元兑人民币小幅升值。

　　美国7月通胀低于预期。美国劳工部公布数据显示，7月美国CPI同比上涨8.5%，低于预期的8.7%，环比持平；核心CPI同比上涨5.9%，环比上涨0.3%。从分项上看，能源价格季调环比下跌4.6%，食品价格季调环比上涨1.1%，住宅价格季调环比上涨0.4%。通胀数据公布后，美股三大指数上行，美元指数跳水。市场对美联储加息预期有所缓和，截至目前，市场预期9月加息75BP的概率回落至45%。

　　控通胀仍是当前美联储的主要政策目标，单月通胀数据的下行难以改变联储紧缩的态度。目前美国劳动力需求仍坚挺，从7月美国通胀分项来看，食品、住房租金等价格可能继续保持粘性，美联储“抗通胀”尚未结束，而美债收益率在短线下行后再次出现反弹。在9月议息会议前，美国还将公布8月的就业和通胀数据。在通胀明确下行前，海外货币紧缩或难明显转向，后续关注美联储在8月底杰克逊霍尔全球央行年会的表态。

　　027月信贷、社融超预期回落，反映疫后经济“弱复苏”

　　7月信贷、社融回落超市场预期，结构上出现恶化，印证国内经济的“弱复苏”。

　　1）7月社融同比大幅少增，信贷和企业债拖累社融降速。7月新增社融7561 亿元，低于WIND一致预期的1.39万亿元。结构上，新增人民币贷款同比少增4303亿元，是7月社融的主要拖累项。

　　2）信贷总量超预期走弱，居民贷款明显回落。7 月新增人民币贷款 6790 亿元，大幅低于WIND一致预期的1.15 万亿元，同比少增 4042 亿元。结构方面，7月新增居民贷款 1217 亿元，同比少增 2842 亿元；其中居民中长贷增量1486 亿元，同比少增 2488 亿元；居民短贷缩减 269 亿元，同比多减 354 亿元。

　　一方面，房地产基本面仍在底部爬坡阶段，居民购房需求仍较低迷。1-7月，新增居民中长贷同比去年大幅减少2.12万亿元，其中2月和4月新增居民中长期贷款出现负值。6月份，由于开发商半年度冲量以及疫情期间积压的需求集中释放的等原因，房地产销售曾出现明显好转。但7月以来的高频数据显示商品房销售出现边际回落。7月30大中城市商品房日均成交3838套，较去年同期日均成交套数下降1946套；8月前两周，30大中城市商品房日均成交3387套，较去年同期日均成交套数下降1152套。另一方面，疫情扰动下居民消费需求偏弱。7月份国内疫情出现反复，居民收入和消费信心下降，居民短期贷款重回负值。1-7月份，新增居民短期贷款较去年同期减少0.56万亿元。

　　7月信贷、社融数据反映实体经济融资需求放缓。在疫情反复和房地产销售偏弱的影响下，本轮经济复苏相比2020年第一轮疫情力度偏弱。同时，央行二季度货币政策报告中提到“国内经济恢复基础尚需稳固…稳经济还需付出艰苦努力，继续抓好一揽子稳定经济政策措施落地见效，坚决支持稳定经济大盘”，表明稳增长政策将继续发力，且国内政策空间仍足，全年经济最终将实现软着陆。

　　03宽信用需进一步发力，流动性“合理充裕”是前提

　　4月以来，国内资金面极度宽松，市场利率延续下行。社融-M2增速差继续走阔，也表明“资产配置荒”客观存在。二季度，银行间市场存款类机构 7 天期回购加权平均利率（DR007）均值为 1.72%，比一季度和去年同期分别低 37 个和 44 个基点。7月至今（截至8月12日），市场利率进一步下行，DR007均值为1.49%，比去年同期低65个基点。

　　国内资金面宽松一方面源于实体融资需求的不足，另一方面，财政货币积极发力，上半年财政支出加快，央行也通过降准、上缴结存利润等多种方式向银行体系投放了较多流动性。4月25日，央行下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，释放长期资金约5300亿元；3月8日，央行公告指出今年将向中央财政上缴结存利润，总额超过1万亿元。截至 7 月底，央行已上缴结存利润 1 万亿元，相当于全面降准近 0.5 个百分点的政策力度。

　　下半年宽信用仍需进一步发力，而流动性“合理充裕”是前提。从央行二季度货币政策表述上来看，后续有望进一步加大对于基建投资的支持力度，房地产方面仍以存量政策为主，结构性政策将继续支持重点领域，加快推动今年新增的科技创新、普惠养老、交通物流等领域专项再贷款的落地生效。

　　04投资建议：财报季，颠簸期，逢低布局

　　三季度国内经济处于企稳回升的关键窗口，7月社融的回落再次强化了当前“经济弱复苏+资金面宽松”的格局，有助于A股底部区间的夯实。八月下旬的财报密集披露期，赛道股面临业绩检验，A股将更多的呈现“结构性震荡”行情为主。中长期来看，资产配置荒客观存在，流动性充裕的环境有利于对A股估值形成支撑，下半年A股中枢仍将缓慢上移，成长板块为布局重点。

　　行业配置上：1）受益国家政策重点扶持的高景气板块，如“新能源（风能、风电、特高压、储能、光伏）、新能源汽车”等；2）受益下半年防疫政策或不断优化的可选消费品，如“食饮”等。主题方面关注“信创、自主可控”等。

　　疫情反复；宏观经济波动超预期；政策力度不及预期；海外市场大幅波动等。

　　注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

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