炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！
重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。
余文心
海通医药研究首席分析师
S0850513110005
国内软镜设备第一梯队，国产替代与老龄化早筛加速背景下天花板进一步打开
我们判断，软镜医疗设备目前处于国产替代加速阶段。根据新光维问询材料援引弗若斯特沙利文内窥镜行业报告和产业信息网数据我们在本报告第二章估算，2021年中国软镜市场规模62.8亿，头部日企市占率约90%。随着软镜医疗设备核心技术突破，关键光学元部件CCD向CMOS转变。2018年公司推出高清内镜AQ-200，截至21年该产品三级医院装机占比超15%，我们认为，随着国产替代政策和国产产品力的提高，国产厂家逐步挑战进口厂商垄断地位，软镜医疗设备迎来国产替代加速期。
我们认为，老龄化社会增加癌症医疗诊治需求，早癌筛查是癌症防治趋势。软镜是消化道癌早筛诊断首选。高筛查率和高早诊率能够显著改善预后，日本的胃癌5年生存率达到60%以上，我国目前不足30%。根据“国家消化道肿瘤筛查及早诊早治计划”，在2030年国内胃肠道早癌诊断率预计提高20%，胃肠道癌 5 年生存率提高至 50%，软镜市场空间需求不断扩大。
澳华内镜是国内软镜医疗设备第一梯队，消化内镜市占率达5%。公司是国内最早推出高清内镜的厂家之一、专注内镜领域、产品线布局跨越多个科室。公司主力产品AQ-200在参数上不落后于进口厂家旗舰产品，市占率位列国产第一梯队。
高端产品AQ-200面世助推销量与毛利率高增长。2018年公司推出AQ-200后该单品持续放量，我们预计，2021年H1，AQ-200销售额占总营收的20.36%，该产品毛利达80%以上，带动公司整体毛利率提高。2021年，AQ-200销量恢复，公司高端产品占比提升将推动毛利率进一步提高。
注重研发投入，核心产品收入占比高。2018-2021年，公司研发费用率分别为13.6%、10.2%、14.9%和14.22%。2018-2021年H1同期核心产品收入占总营收分别达到：68.26%、71.59%，68.92%和73.60%，研发转化成果斐然。借鉴于AQ-200成功经验，公司计划于2023年计划推出新一代高清内镜旗舰产品AQ-300。我们认为，高研发投入有望持续追赶与进口产品的差距。国产替代加速和新品上市预计为公司带来可持续的高增长。
风险提示。新品研发、放量不达预期，疫情导致医院采购预算缩减，竞争格局加剧导致价格下降等。
十年创新起航，国产X射线探测器龙头未来空间星辰大海
奕瑞科技主要从事数字化 X 线探测器的研发、生产和销售，在国内细分市场市占率始终排名第一，2019年全球医疗板块市占率达12.91%。公司近年来高速增长，2015-2020年营收CAGR为29.77%，归母净利润CAGR为63.50%。公司为全球少数几家同时掌握非晶硅、IGZO、CMOS和柔性基板四大传感器技术并具备量产能力的X射线探测器公司之一，产品获得柯尼卡、富士、西门子、飞利浦、万东医疗、上海联影等国内外知名影像设备厂商认可。
规模效应叠加成本管控，商业化优势使得公司强者恒强。公司2017年太仓基地投入运营后，公司年产量快速增加，2020年总产量同比增长133%达约3万台。我们认为，公司2020年投资海宁基地将会使规模效应进一步凸显，叠加产业链向上游延伸有效降低单位产品成本。在国产下游整机商抢夺市场份额过程中，公司“以价换量”战略将进一步扩大公司市场份额，巩固自身竞争优势。
平台型技术延展性强，现有产品应用空间广阔，齿科和工业是新增长点。数字化X线探测器应用横跨医疗、工业安防及其细分市场。我们认为，随着医疗静态下游产品升级迭代及基层渗透、医疗动态齿科全景机向CBCT三合一系统的过渡、工业安防领域动力电池及半导体检测快速发展，公司现有产品的市场空间将进一步打开。
内生增长+外延并购，公司未来空间星辰大海。公司未来将重点围绕CMOS探测器、CT探测器等新型探测器建设产能，进一步完善公司在高端、动态产品布局。我们认为，公司先进的科技实力、创新的系列产品、智能的解决方案是公司不断向前发展的内生动力。以技术创新迭代巩固存量客户，应用扩展打开增量市场。同时，公司已布局高压发生器、闪烁体等核心部件并可能通过外延并购向上游领域拓展，致力于实现核心原料国产化和自主可控，公司将因此进一步打开市场天花板。
风险提示。国际贸易摩擦及地缘政治风险；市场竞争风险；部分原材料供应风险；工业及齿科业务线增速不及预期风险；新产品及技术研发和商业化不及预期风险；可转债募资项目进展不及预期风险。
领跑分子生物试剂市场，多元布局，全面绽放
国内分子生物试剂的领跑者，常规业务收入稳步上涨，新冠疫情贡献业务增量。诺唯赞是一家围绕酶、抗原抗体等功能性蛋白及高分子有机材料进行上游技术研发和终端产品开发的创新型生物科技企业，业务涵盖生物试剂、体外诊断、抗体药物等多个领域。2020年公司实现营收总额15.64亿元（+482.92%），归母净利润达8.22亿元（+3085.62%）。其中新冠相关产品实现收入约11.8亿元，常规收入保持3年CAGR 49.33%的良好发展态势。
丰富的产品矩阵满足多样化需求，在进口替代的浪潮下持续开拓市场。公司立足核心平台的研发优势，现已开发出超过500种生物试剂，拥有PCR、qPCR、分子克隆、逆转录、基因测序、Bio assay 等多个产品系列，广泛应用于科学研究、高通量测序、体外诊断、医药及疫苗研发和动物检疫等领域 。目前公司的分子类生物试剂规模在国产厂家中稳居第一，随着进口替代愈演愈烈，我们认为公司有望在分子试剂市场延续业绩的快速增长。
核心原料实现自产自销，自研POCT诊断试剂与仪器双管齐下。公司自研的POCT诊断试剂涵盖心脑血管、炎症感染、优生优育、慢病管理、呼吸道等八大系列产品及配套质控品；同时自主开发了量子点全自动免疫荧光分析仪、全自动特定蛋白分析仪等，适配公司生产的POCT诊断试剂。作为国内领先的生物试剂供应商，公司在底层核心原料的生产和供应上具有天然优势，实现POCT诊断试剂的关键原料的自产自供，在上下游的协同效应下，竞争优势凸显。
立足自身优势深挖生物医药产业链，下游应用方向持续拓宽。基于四大核心共性技术平台的延展性，以及酶和抗原抗体产品质量优势，公司具备为药物和疫苗研发企业提供原料和工艺研发服务的资质，集中在抗体筛选、临床CRO和疫苗原料三方面拓展生物医药业务。基于公司生物医药平台在疫情期间的良好表现，我们认为公司打造一条稳固的第三增长曲线。
风险提示：进口替代不及预期的风险，新冠疫情的不确定性风险，市场竞争加剧的风险，新项目进展不及预期的风险。
扎根全球NGS科研服务，在确定与可持续需求中不断创新
营收与利润稳步提升，后疫情时代产能充足。公司营收从15年的3.1亿元增长到19年的15.3亿元，归母净利润从0.2亿元增长至1.1亿元，我们认为已经具备盈利能力。2020年在新冠疫情影响下，公司营收依然达到14.9亿元。我们认为，由于2019年产能扩充叠加疫情影响导致产能利用率下降，进而导致公司净利润有所下降，随着未来疫情好转公司产能有望充分释放。
诺禾致源已成为国内领先的基因测序科研服务提供商。公司建立了通量规模领先的高通量基因测序与生物信息分析平台，并结合多组学研究技术手段，为生命科学基础研究、医学及临床应用研究提供多层次的科研技术服务及解决方案，并基于在基因测序及其应用领域的技术积累，自主开发创新的基因检测医疗器械。公司在基因测序科研服务领域市场优势明显，最近5年在国际期刊累计发表署名论文超过100篇，业务覆盖全球六大洲约70个国家和地区，服务境内外一流科研院所超过4000家。
注重技术研发与项目建设，实验技术与服务能力全球领先。公司依托以NGS平台为核心的多组学技术，建立了生命科学基础科研服务、医学研究服务、测序建库服务三大业务板块，技术能力与服务能力处于全国领先地位，海外营收与占比从2015年的5.2%快速增长至2020年的35.3%。公司创新性地开发了全球领先的柔性智能交付系统，产品交付周期平均压缩60%，人工投入降低70%，运营效率大幅提升。公司始终在各项高难度基因测序技术和多组学研究保持领先，高通量、高性能的计算平台和数据中心为公司快速增长的数据产出提供有力的储存和分析支持。未来，公司将在前沿技术研发、平台升级扩产、数据中心建设等方面持续投入，保持公司的行业领先地位。
积极开拓基因测序临床端应用，寻找新业务增长点。公司首个肿瘤基因突变检测试剂盒已于2018年8月获批，是我国唯一基于Thermo Fisher测序技术平台的肿瘤基因检测试剂盒，对样本质量要求低、检测周期短，样本检测通量适中，具有独特的市场优势。公司依托qPCR、ddPCR、NGS等多种平台，积极开发基因测序临床应用产品，已形成包含肿瘤突变基因检测、新生儿遗传病筛查、感染病原检测在内的一系列储备产品，进入NMPA审评程序的产品均经创新医疗器械特别审批程序批准为创新医疗器械。
风险提示：对核心供应商依赖程度较高；竞争加剧导致的价格下跌；境外业务经营。
成人破伤风疫苗为切入口，静待创新疫苗管线品种花开
专注于人用疫苗开发，科研转化能力突出。公司成立于2009年，致力于向国内外消费者提供安全有效和品质优异的人用疫苗产品，目前有吸附破伤风疫苗、Hib结合疫苗和AC结合疫苗三个上市产品，分别于2017年、2018年、2021年获批。新产品放量带动收入高增长，公司2020年实现营收3.20亿元，过去4年CAGR为567%；归母净利润3613.02万元，实现扭亏为盈。公司管线中还有多款在研品种，包括5种1类创新疫苗和5种市场需求广阔的多联多价疫苗，其中进度较快的分别为处于临床III期的AC-Hib三联苗，以及处于临床II期的重组金葡菌疫苗，产品管线梯队有序，科研转化能力突出。
挖掘破伤风疫苗成人市场潜力，犬伤和外伤增量市场助力业绩高增长。我国非新生儿破伤风防控形势严峻，国家卫生健康委办公厅发布的《非新生儿破伤风诊疗规范（2019年版）》强调了破伤风类毒素疫苗（TTCV）主要免疫的必要性，未来我国吸附破伤风疫苗市场规模的增量主要来自犬伤患者和普通外伤后需进行被动免疫的患者。目前我国生产破伤风疫苗的仅有武汉所和欧林生物，公司挖掘了TTCV犬伤和外伤的应用新场景，销往疾控中心的TTCV数量快速提升（2018-2020年的销量分别为29.98万支、74.90万支和158.47万支）。我们认为该产品在成人TTCV市场的销售具备较大弹性，未来销售额增长的重要推动力仍将来源于此。
AC-Hib三联苗III期临床进行时，有望大幅贡献业绩增量。公司自主研发的Hib结合疫苗和AC结合疫苗已实现上市销售，但这两个品种市场竞争激烈，且未来有纳入免疫规划的可能。公司在研的AC-Hib三联苗符合疫苗多联多价的趋势，目前处于临床III期阶段，有望于2023年上市销售。我们以AC-Hib联合疫苗替代Hib疫苗测算市场空间，则公司AC-Hib联合疫苗的市场规模有望达3.46-8.64亿元。
金葡菌疫苗取精用宏，临床研发稳步推进。公司与陆军军医大学于2011年开始合作研发重组金葡菌疫苗，于2017年7月启动了临床试验，截至2021年1月27日，II期临床试验已完成现场入组。与境外已完成III期临床试验的金葡菌疫苗对比，公司重组金葡菌疫苗临床试验的优势为选择的抗原数目多、包含免疫佐剂、免疫程序选择好以及临床适应症选择恰当。该品种未来还有望通过桥接试验扩展至更多适应症，面向更大的院内感染群体。
风险提示：新产品研发失败的风险，商业化推广不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。
眼科创新医疗器械平台公司，市场空间天花板进一步打开
纵观医疗器械发展史，我们认为材料至关重要。支架从不锈钢到钴铬合金、从紫杉醇到雷帕霉素涂层，我们认为材料的发展带来了产品的迭代。人工晶状体经历了聚甲基丙烯酸甲酯—硅胶—亲水性丙烯酸酯或水凝胶—疏水性丙烯酸酯的发展历程，带来性能的提升和功能的多元化。我们认为爱博医疗是一家长于材料的创新器械平台型公司，人工晶体从中低端拓展到高端，产品条线从角膜塑形镜拓展到类ICL产品、隐形眼镜等，公司未来发展空间巨大。
始于眼科的创新器械平台型公司，研发+外延拓展性强。公司董事长解江冰为留美博士，曾任美国眼力健、雅培公司科学家，研发能力强。公司以新材料研发为核心不断拓展产品线。公司作为国内首家高端人工晶体生产企业，掌握眼科器械核心技术，以此开拓20余种人工晶体产品，并于2019年成为大陆第2家拿到角膜塑形镜批文的公司。此外公司还在研发类ICL产品、隐形眼镜等，开发颅颌面内固定网板和注射用交联透明质酸钠，逐步进军骨科和医美领域。公司还通过收购进入彩瞳领域，研发+外延拓展性强。
角膜塑形镜开始快速放量，人工晶体以量补价继续高增长。2020年公司人工晶体收入2.23亿元（+24.7%），角膜塑形镜销量超10万片（+339.7%），收入4126.04万元（+479.6%），占总营收15.1%。我们认为人工晶体集采靴子落地，公司作为国内首家高端人工晶体生产企业，产品线齐全，有望以量补价继续实现高增长。我们认为角膜塑形镜行业高度景气，目前行业渗透率仅1.3%，公司作为大陆第2家获批、过去10年唯一获批的OK镜公司，拥有独特的产品设计、高透氧系数、多样化市场推广。
类ICL产品、美瞳进一步打开空间。一方面，有晶体眼人工晶体尚处于蓝海市场，根据峰瑞资本微信公众平台援引Mob研究院数据，中国彩瞳的市场规模于2025年将增长至500亿元；另一方面，我们认为公司有望借助现有研发平台成为国产彩瞳短抛期产品的有力竞争者。因此，预计未来彩瞳业务将随公司在研产品注册上市后成为新的收入增长点。
风险提示。新品研发、放量不达预期，集采产品价格下降，竞争格局加剧等。
产品入口： 新浪财经APP-股票-免费问股
产品入口： 新浪财经APP-股票-免费问股
产品入口： 新浪财经APP-股票-免费问股
APP专享直播
热门推荐
收起
24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）
