【招商食品】仙乐健康：并购强化优势，环比加速可期|并购_新浪财经

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公司拟募资不超过13.5亿元用于收购Best Formulations Inc 80%的股权，此次并购是仙乐中长期全球化战略的重要一步。短期看，仙乐下半年环比、同比均有望实现较快增长。中长期，随着外延并购的落地，公司在保健品CDMO领域的竞争实力进一步强化，协同效应有望助力公司份额继续提升。

事件：仙乐健康发布公告，公司拟收购Best Formulations Inc 80%的股权，标的公司100%资产基础价值为25000万美元，根据标的公司现金金额、负债金额、营运资本及交易费用金额计算，本次交易所需支付金额约18012万美元（约人民币12.11亿）。公司拟向特定对象发行不超过5405.1万股股票（总股本30%）募集资金不超过13.5亿元，以支付交易对价并补充流动资金。公司可能根据项目进度实际需要以自筹资金先行投入，并在募集资金到位之后按照相关法规规定的程序予以置换。

三大市场供应链逐步完善，全球化战略再落一子。公司长期致力于通过内生增长和外延并购成为全球营养健康食品头部企业。2016年，公司完成对欧洲知名软胶囊合同制造商Ayanda公司的收购，迈出国际化战略的重要一步。当前，公司中、欧、美三大核心市场收入占比分别为61.5%/18.4%/16.8%。其中，美国作为全球最大的营养补充剂市场，消费氛围成熟且仍保持较快增速。公司21年美洲市场收入同比+49.8%至4亿（占比提升近4pcts）。若本次交易顺利交割，公司即完成三大核心市场的供应链布局，未来将依托中国总部的研发实力和生产管理能力，以及更广阔的业务阵地和供应链布局，进一步提升公司在全球市场的知名度和竞争力。

优势互补协同发展，强强联合巩固龙头地位。本次交易拟并购的Best Formulations Inc.成立于1986年，是美国领先的CDMO企业，更是植物胶软胶囊领域的领导者。根据标的公司100%资产基础价值测算，本次交易对应21年PE约18.5倍。标的公司过去三年收入复合增速超过20%，21年实现收入、净利润分别为12052、1351万美元，毛利率、净利率分别为31.2%、11.2%。标的公司有着与仙乐并不重合的优质下游客户，前十大客户（包括iherb、Olly等知名品牌）收入占比约70%且稳定性较好，其中9家客户保持着平均10年以上的深度合作。若本次交易顺利交割，仙乐将保持当前管理团队稳定，同时请专业团队进行投后整合，通过研发与技术协同、供应链协同、产品线协同以及客户及销售网络协同四个方面，实现研产销强强联合，巩固公司在保健品CDMO行业的龙头地位。

多重压制因素边际改善，低基数下业绩弹性可期。自3月起公司经营已经触底反弹，需求和订单环比持续改善。当前公司美洲订单同比仍然保持较快增长，欧洲和中国需求持续回暖，公司Q2收入有望转正。展望全年，随着18亿粒软糖产线的投产，前期订单陆续交付，公司下半年环比、同比均有望实现较快增长，全年收入达成股权激励增长目标（vs19年增长70%）的概率仍大。此外，公司在费用端也将有所控制，盈利水平同样有望随着产能利用率的提升继续恢复，低基数下业绩弹性可期。

投资建议：并购强化优势，关注环比加速。短期看，疫情好转、经济复苏以及公司竞争实力持续优化背景下，仙乐下半年环比、同比均有望实现较快增长。中长期看，随着外延并购的落地，公司与标的公司将通过战略资源共享、技术研发探讨、业务运营整合等一些列合作充分发挥协同效应，强化在CDMO领域的竞争优势，实现市场份额的进一步提升。继续看好仙乐的口碑积累、研发优势和供应链效率提升，维持22-24年EPS预测1.46、1.74、2.08，当前股价对应22-24年PE分别为20.5/17.3/14.5倍，上调目标价为43.5元，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：行业增速放缓、阶段性产能过剩、政策变动、海运成本上涨等

参考报告

附：财务预测表

作者风采

于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，6年消费品研究经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。

欧阳廷昊：中山大学本科，香港科技大学硕士，3年买方投研工作经验，21年加入招商证券。

陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。

刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实。曾连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，2021年获得wind金牌分析师第一名。

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