海通固收 | 且听风吟，静待花开——2022年信用债中期投资策略|利差_新浪财经

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姜珮珊

海通固定收益研究首席分析师

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投资要点

市场回顾：利差收窄，再现资产荒。2022年上半年，信用利差、等级利差收窄，期限利差走扩，票息资产荒再现。隐债管控依然偏严，城投债稀缺性仍存；地产债供给受限，产业债净融资未见明显改善；金融债后续供给较为充足。评级调整更加谨慎，违约集中在房地产行业。

城投债：御剑于心，期守风来。供给稀缺，市场风险偏好低。2021年以来，严控地方政府新增隐性债务和融资类信托监管趋严背景下，城投区域分化愈加明显。与此同时，市场仍对负面事件反应较大，出现非标违约或评级下调事件的省份城投债利差走阔显著。城投债作为信用债基本盘，关注结构性机会。受益于资产荒，前期短端利差及利差分位数已经被压缩到低位水平，部分高收益主体利差亦被抹平，我们对其谨慎乐观，建议关注风险收益性价比，后续存在一定的调整可能性。推荐关注江西、湖南、四川、河南、湖北等区域，以上省份目前利差处于2020年以来50%-80%分位数区间，尚有挖掘空间。

地产债：新平衡将至，拥抱新时代。展望下半年，政策发力、销售回暖、到期高峰不在，地产债新一轮平衡随之将至，信用债市场中部分高杠杆、低透明度民营房企逐步出清，仅保留部分低杠杆、稳健型民营房企，国资房企及部分转型城投承接前者市场空间。

产业债：以退为进、以守为攻。煤炭债方面，短债再去下沉性价比实则较低，“省属大型煤企+区域系统重要性+适当拉久期”策略是可行之路。钢铁债方面，细分赛道面临“独立融资主体逐步递减、发债主体债券规模压缩”双降趋势，建议以退为进、以守为攻。关注优质赛道民企产业债反转机会。

资本补充债：供给有望回升，关注调整后配置机会。5月，次级债券与国开债、普通金融债利差均收窄，永续债与二级资本债利差转为收窄，反映了当前票息资产荒背景下，机构开始重新挖掘次级债的配置机会。6月初，AAA等级3-5年期二永与国开利差已经回到了近一年利差均值上方，与普通金融债利差也回到了近一年高位，建议关注调整后机会。

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