【华创·每日最强音】北京城乡深度研究：北京外企人服资源注入，效率加码，数字化再起航|商社+汽车|北京市_新浪财经

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华创商社

2022/6/27

人服行业维持高景气度，灵活用工规模高增。经历40余载的人力资源发展，我国人力资源服务形式丰富，可以满足企业不同阶段的需求。近年来，随着经济产业结构升级转型，企业用工成本日益增加以及新业态兴起，行业呈现较高景气度，2021年我国人力资源服务行业总规模达到2.46万亿元，同比增长21.0%，2016-2021年cagr约为+15.8%。众多服务业态中，灵活用工规模增速较高，预期在2020~2023年保持25%的增速。

先进入者拥有先发优势，“效率”是关键的能力建设。人服行业先进入者有先发优势，主要依赖于人力资源管理本身是一类不难但相对繁琐的业务，大体量、广范围的员工管理成本较高，当人服供应商能力建设达标，客户粘性极强。“效率”是关键的能力建设，本文归纳为“匹配效率”和“流程效率”，前者可以通过并购的方式快速扩张，后者则主要通过内部流程梳理或加强数字化能力来提升。

就业形势严峻，稳就业下灵活用工将积极发挥蓄水池作用。受疫情影响，城镇调查失业率在5月达到5.9%，较2021年12月+1.8pct。今明两年高校毕业生人数高于往年情况下，16-24岁的青年人群失业率在5月达到18.4%，较2021年12月+4.1pct，同样创历史新高。稳就业下，灵活用工预期将积极发挥匹配供需的作用，成为就业蓄水池。

北京城乡拟进行重大资产重组，置换北京外企优质资产，进击人服赛道，有望在明年初登录A股。北京外企是我国首批人服机构服务商，先发优势明显：公司作为人服解决方案综合服务商，当前已形成25个转型创新产品，其中人事管理为客群粘性基础，新兴发展的业务外包和灵活用工规模高增。公司当前积极渗透业务的交叉销售，增强客户粘性的同时也可以提高毛利率。公司具备庞大客群基础，地域覆盖范围广泛，立足北京并已在全国400余座城市建立了服务网络，位于行业前列。丰富的管理经验和渠道优势下，公司与知名的优质企业建立了稳定的合作关系，优质客户带来收入和利润的同时，也为公司提供品牌背书。公司当前加码数字化，将进一步提高效率，提升竞争能力。

投资建议：基于灵活用工行业维持高景气度，且今明两年就业压力相对较大，行业发展潜力大；结合北京外企交叉销售的业务模式和加码数字化进程，我们看好公司成长性。我们，预计2022年北京城乡归母净利润-0.12亿元，北京外企重组后2022-2024年北京外企归母净利润约6.78（备考）、7.66、9.01亿元，增速分别为+10.2%（备考）、+13.0%、+17.7%（21~24年cagr约+14%）；以完成定增后的5.66亿股本为基础，北京外企备考市值约116亿元，对应PE为17/15/13倍。采用相对估值法，参考同行业可比公司PE值，给予2023年23倍估值，对应备考市值176亿元，首次覆盖，给予“强推”评级。

风险提示：宏观经济波动、疫情反复、疫情防范政策变化、重组进程不及预期、本次交易终止、业绩承诺无法实现、行业政策变化、行业竞争加剧等。

华创汽车

2022/6/27

强劲新能源新品周期引发市场重识长安。随近期长安在资本市场强势表现，市场对公司今年开启的新能源新品周期较我们上一篇报告时，已有更加充分的了解，包括6月的A00级车LUMIN、7月的A+级轿车深蓝SL03、8月的B级SUV阿维塔11、年底的深蓝A+级SUVC673，其中深蓝与阿维塔非常值得期待，估计这四款新能源车有望为公司带来30%+的月度销量增长弹性，连同今年上市的燃油车UNI-V与欧尚Z6，有望为公司带来40%+的月度销量弹性。较大的销量拉动、漂亮的电动战略转型，就有望引发市场对长安的关注和重估。

低估，来自于长安被忽略的经营亮点，以及已长达三年的重振。过去市场对长安关注度较低，并没有太多关注到：1）自CS75Plus起，公司销量与市场份额不断上行，从2018年的底部3.7%上升到今年前5月的6.3%，稳居自主前三；2）主力车型悉数进入细分领域前三，甚至占据前三中的两席；3）盈利能力大幅改善，2021年经营性盈利较2020年改善49亿元，1Q22进一步超预期。

经营亮点持续的出现并不是偶然，背后有核心竞争力的重大提升。公司靓丽经营背后的线索要从2017年公司展开第三次创新创业计划说起，最为关键的三点，在我们看来，包括：1）建立起精准高效的产品定义能力，确保产品满足目标消费者真实诉求并实现价值创造；2）更早在行业中打造“小总部+事业群+共享平台+孵化创新”的新型车企架构来提高效率和项目胜率，包括在行业里率先采用的项目跟投机制；3）注重集中资源和效率打造成功的主流产品，实现产品的相对聚焦。

从多款Plus系列、UNI序列以及中低端的欧尚新车的成功，我们可以看到该策略执行的有效性和可复制性，亘古不变的底层逻辑在电动时代依然适用。公司规划2025年实现300万辆的自主品牌销量（含商用车），我们预计沿当前经营策略、效率状态、产品与品牌布局情况，公司有望跨入250万辆级别，较2021年增长约90万辆，其中近70万辆有望来自于深蓝与阿维塔这两个中高端新能源品牌，体现硬件的强成长性，软件的强基盘奠定。

投资建议：随核心能力的复用、高阶新品周期的成功，长安有望继续重振、重识、重估。

我们预计2022-25年长安自主乘用车(全口径)销量有望达到143万、170万、190万、212万辆，增速+19%、+19%、+12%、+12%，随产品结构持续上行、盈利能力改善，调整公司2022-25年归母净利预期由66亿、86亿、94亿、117亿元至69亿、87亿、96亿、120亿元。

今年起，公司新品、新能源、中高端、业绩再一次焕发新活力，叠加华为深度合作赋能，考虑市场对自主整车更强的认可、更大的展望、更高的估值，我们按中期给公司自主传统、自主新能源（新能源+阿维塔）、合资（长福+长马）分部估值，分别给予1500亿元、1049亿元、400亿元目标市值，合计2949亿元，对应2022-2025年PE约43倍、34倍、31倍、25倍，维持“强推”评级。

风险提示：长安自主、深蓝、阿维塔销售不及预期，自主业绩波动等。