浙商早知道 | 6月1日

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【浙商机械国防 邱世梁/王华君】上机数控（603185）：“硅片+硅料+工业硅”一体化稀缺标的，低估值、高成长。

【浙商机械国防 邱世梁/王华君】帝尔激光（300776）：激光转印打开新空间；预计2025年公司潜在市值空间413亿元。

【浙商食饮 杨骥】青岛啤酒（600600）：疫后修复速度+吨价提升速度+盈利能力提升超预期=Q2&全年业绩超预期。

【浙商食饮 杨骥】安井食品（603345）：餐饮场景恢复节奏有望超预期，利好逐渐累积。

【浙商食饮 杨骥】食饮板块大涨点评：疫情好转需求恢复，疫后反弹食饮从不缺席，紧跟端午白酒回款动销，重视大众品疫后修复。

【浙商交运建筑 匡培钦】2022年交运物流行业下半年投资策略：相对收益方面，短期疫情不改快递业绩高增价值修复；绝对收益方面，中长期布局优选公路铁路港口物流。

【浙商房地产 杨凡】需求修复步入长周期，优选高信用龙头和确定性强的区域小而美。

【浙商非银 邱冠华/梁凤洁】下半年布局产险，持续跟踪寿险改善情况。

【浙商机械国防 邱世梁/王华君】上机数控（603185）深度报告：三次创业，千亿市值？

1、机械行业—上机数控（603185）。

2、推荐逻辑：

三次创业，看千亿市值。

1）超预期点：

①光伏硅片：核心竞争力逼近行业龙头隆基股份：已有产能30GW，预计未来以年20GW/年速度递增。盈利能力接近行业龙头。

②光伏硅料：自建产能10万吨（第一期5万吨，预计2023年投产）；持股27%的30万吨颗粒硅（预计2022年三季度投产）；第一期10万吨。成本优势，包头是国内最低电费之一，预计达产后盈利能力有望追赶行业龙头。

2）驱动因素：

①短期：2022年硅料仍然紧缺、价格战发生概率较小。

②中期：切片环节内部化将显著降低成本（提升毛利率约3个百分点）。2020Q3到2022Q1其中6个季度单瓦净利均超0.09元。

③长期：向上一体化布局，打开成长空间。“硅片+硅料+工业硅”向上一体化布局，降低硅片单一环节潜在的波动风险。

3）目标价格，现价空间：

预计2024年公司潜在市值空间达1000亿元，据现价还有110%空间。

4）盈利预测与估值：

预计2022-2024年净利润31/56/61亿元，同比增长80%/82%/10%；对应PE为14/7.4/6.8倍。给予“买入”评级。

3、催化剂：

公司硅片获重大订单落地；公司产能扩张加速；公司有新的产业链环节延伸。

4、风险因素：

技术迭代风险；下游扩产不及预期；公司产品研发推广不及预期。

报告日期：2022年5月30日

报告详情：

【浙商机械国防 邱世梁/王华君】帝尔激光（300776）深度报告：光伏激光设备龙头，从辅设备迈向核心主设备

1、机械行业—帝尔激光（300776）。

2、推荐逻辑：

光伏激光设备龙头，从辅设备迈向核心主设备打开空间。

1）超预期点：

市场担心公司激光设备成长空间有限，中长期业绩增长存在不确定性。

我们认为：公司全面布局TOPCon、HJT、xBC技术路线，同时向激光转印设备延伸（从辅设备向电池主设备延伸），预计2025年公司TOPCon、HJT、xBC、激光转印设备合计潜在市值空间达413亿元，中长期成长空间打开。

①IBC激光设备：激光消融替代传统光刻技术成为IBC电池主流工艺，公司已获头部客户订单、市占率绝对领先。预计2025年市场空间达10亿元，假设27%净利率、25倍PE、公司市占率80%，公司潜在市值空间达54亿元。

②TOPCon激光设备：激光掺杂作为TOPCon提效的关键手段之一，公司布局充分、期待下游客户验证结果。我们预计2025合计市场空间达3亿元，保守假设2025年公司市占率达50%、净利率25%、20倍PE，公司潜在市值空间达7.5亿元。

③HJT激光设备：LIA激光修复设备在HJT电池中提效降衰能力显著，公司已获欧洲客户订单、技术布局行业领先。保守预计2025年激光修复设备市场空间18亿元。假设26%净利率、25倍PE、公司市占率50%，公司潜在市值空间59亿元。

④激光转印设备：激光转印技术迭代推动光伏行业降本增效进程，未来随着TOPCon、HJT、IBC逐渐放量，预计2025年市场达49亿元。公司在激光转印设备行业布局领先，假设25%净利率、30倍PE、公司市占率80%，公司潜在市值空间达292亿元。

2）驱动因素：

①TOPCon、HJT、xBC电池片渗透率持续提升，推动光伏激光设备需求增长。

②公司激光转印技术研发顺利，对传统丝印设备形成替代性价比。

③公司激光设备在市场保持高市占率水平。

3）目标价格，现价空间：

预计2025年公司潜在市值空间达413亿元，据现价还有73%空间。

4）盈利预测与估值：

预计2022-2024年归母净利润为5/7.2/10.2亿元，同比增长32%/43%/42%，年复合增速39%,对应PE 47/33/23倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

3、催化剂：

新型电池片渗透率加速提升；激光转印技术研发进展加速；公司激光设备获重大订单落地。

4、风险因素：

技术迭代风险；下游扩产不及预期；公司产品研发推广不及预期。

报告日期：2022年5月30日

报告详情：

【浙商食饮 杨骥】青岛啤酒（600600）更新报告：5月修复速度超预期，紧握疫后修复弹性

1、食品饮料—青岛啤酒（600600）。

2、推荐逻辑：

高端化持续推进的啤酒龙头，5月疫后修复速度显著高于竞品，疫后修复速度+吨价提升速度+盈利能力提升持续性超预期，Q2收入增速或超5%，超市场预期，Q2利润或更有弹性，预计22年疫后估值或有望迎大幅反弹。

1）超预期点：

疫后修复速度+吨价提升速度+盈利能力提升持续性超预期。

2）驱动因素：

①超预期一：5月销量或实现中高个位数增长，疫后修复速度超预期。

市场认为：疫情反复下Q2及全年销量受损严重。

我们认为：虽然青啤3-4月销量受损严重，但5月销量或实现中高个位数增长，5月环比改善幅度显著高于竞品，由于5月中库存小于1个月，6月有望迎回补性消费，Q2销量或有望接近持平，全年销量或有望持平或增长。

②超预期二：疫情不改结构升级+提价于今年报表体现，吨价提升速度超预期。

市场认为：疫情对夜饮渠道及高端餐饮渠道影响较大，担忧疫情短期阻碍结构升级进程。

我们认为：结构提升+提价下，Q2及全年吨价或有望保持高个位数增长。疫情期间电商和社区团购以中高端酒为主，可弥补夜饮及高端餐饮渠道损失；疫后中高端酒有望快速回补增长，预计5月山东省经典系列产品销量高增。此外，21年以来提价幅度约5%-10%，22年提价贡献显著高于21年。

③超预期三：结构提升+多举措管控成本+费用管控，盈利能力提升超预期。

市场认为：成本承压+结构升级或受阻，担忧盈利能力提升持续性。

我们认为：全年盈利能力稳中有升，主因：

A.白啤高增，纯生、经典维持较快增长，推动结构持续提升；

B.大麦锁价+区域市场灵活调价+供应链优化，全年成本可控；

C.尽管广告费用呈刚性，但促销费用与销量相关，线下啤酒节因疫情开展受限，预计促销及推广费用或有所下降。

3）目标价格，现价空间：

考虑到疫后修复速度超预期，参考20年疫情后估值大幅提升，目前对应22年估值较低仅36倍，预计疫后估值可重回40-50倍区间，若估值重回45倍以上则仍有30%左右空间。

4）盈利预测与估值：

预计2022-2024年收入增速分别为7.7%、7.2%、6.3%；归母净利润增速分别为8.5%、18.7%、18.2%；EPS分别为2.5/3.0/3.5元/股；PE分别为37/31/26倍。

3、催化剂：

疫后餐饮产业链恢复；消费升级持续；纯生升级提价顺利。

4、风险因素：

国内疫情反复影响啤酒整体动销；纯生经典动销情况不及预期。

报告日期：2022年5月30日

报告详情：

【浙商食饮 杨骥】安井食品（603345）深度报告：冻品主业稳健发展，预制菜肴领军可期

1、食品饮料—安井食品（603345）。

2、推荐逻辑：

餐饮场景恢复节奏有望超预期，利好逐渐累积。

1）超预期点：

餐饮场景恢复节奏有望超预期收入业绩或持续改善（B端占比6成）+部分原材料价格或现拐点有望贡献超预期业绩弹性。

2）驱动因素：

餐饮端疫后修复超预期+近期我们观察到部分鱼糜原材料价格同比现个位数降幅。具体而言：

①收入端：

A.渠道推力（BC兼顾+全渠发力+渠道下沉）+产品引力（火锅料结构升级+打造米面大单品）+销地产模式下各地区新增产能（抢占竞品空间）将推升安井在传统速冻行业市占率；

B.同时公司通过嫁接上述三大优势，辅以“并购+自产+ OEM”三种业务模式，最有望成为速冻派预制菜领军企业，保障预制菜业务市占率、实现收入快速增长。

②盈利端：

A.传统速冻业务（火锅料+米面）产品结构升级有望提升盈利能力；

B.预制菜业务中自产+并购两种模式业务量提升亦将改善预制菜肴制品利润率；

C.部分原材料成本或现拐点（近期我们观察到部分鱼糜原材料价格同比现个位数降幅）+2022年起加大控费力度优化费用率，业绩弹性可期。

综上，立足当下，结合疫后餐饮场景或逐步恢复预期（安井B端占比约6成），我们认为安井利好正逐步累积中，坚定看好其投资价值。

3）盈利预测与估值：

我们预计公司2022-2024年实现收入120.2/ 144.2/ 173.3亿元，增速分别为30%/ 20%/ 20%；2022-2024年实现归母净利润9.8/ 12.6/ 15.5亿元，增速分别为43%/ 29%/ 23% ，EPS分别为3.33 /4.30 /5.28元/股，现价对应2022-2024年37/29/24倍PE。首次覆盖给予买入评级。

3、催化剂：

主业5、6月收入恢复双位数增长盈利能力稳中有升+部分原材料成本拐点确立贡献业绩弹性。

4、风险因素：

原材料成本波动，食品安全风险，新品推广、渠道开拓、预制菜业务发展不及预期。

报告日期：2022年5月31日

报告详情：

02 重要点评

【浙商食饮 杨骥】食饮板块大涨点评：紧跟端午白酒回款动销，重视大众品疫后修复

1、主要事件：

今日食品饮料板块涨幅2.64%，其中休闲食品涨幅4.85%，速冻食品涨幅4.04%，非乳饮料涨幅3.27%，啤酒涨幅2.60%，白酒涨幅2.58%，舍得酒业、甘源食品、百润股份、劲仔食品、黑芝麻、皇氏集团涨停。

2、简要点评：

5月以来我们多次强调“疫后反弹食饮从不缺席，先选确定性，全面布局疫后修复”，当前紧跟端午白酒回款动销，重视大众品疫后修复。

白酒板块：随着上海加速复工复产，回补消费加速预期强烈，我们仍认为近期端午节回款/动销以及各酒企基地市场消费场景恢复为板块走势变化底层逻辑之一，同时我们此前反复推荐的第二条主线开始迎来表现——业绩短期虽受疫情影响明显但后续具弹性&前期股价超跌&经营层面优质，比如舍得酒业等标的。

大众品板块：我们此前一直在强调大众品需关注疫情、需求和成本三大因素的边际变化，当前疫情已经有所好转，后续需求也将持续修复，在此过程中，我们再次提示此前反复推荐的第二条投资主线即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or后续弹性较大的公司，把握餐饮供应链修复主线和复工复产修复主线。

3、投资机会、催化剂与投资风险：

1）投资机会：

①白酒板块：

A.阶段性具备弹性（业绩短期虽受疫情影响明显但后续具弹性&前期股价超跌）；

B.中长期具备确定性（优选具备强经营实力及抗风险能力）&业绩驱动力来自成熟单品而非招商&22Q2业绩增速较22Q1仍表现优异等酒企）两条主线。相关标的：贵州茅台、五粮液、洋河股份*（6月金股）、古井贡酒；舍得酒业、迎驾贡酒等。

②大众品板块：

A.先选确定性：即优先选择业绩确定性和基本面确定性较强的投资标的，重点推荐：洽洽食品、涪陵榨菜；

B.后续重点关注疫后修复的标的：即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or后续弹性较大的公司。我们主要梳理以下几个方面：

a.餐饮供应链修复主线：青岛啤酒*（6月金股）、安井食品、立高食品；

b.复工复产下修复标的：甘源食品、盐津铺子。

2）催化剂：

疫情管控向好、消费需求恢复、原料成本涨幅趋缓、白酒动销向好。

3）投资风险：

疫情影响超预期；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。

点评日期：2022年5月31日

相关报告：

03 精品报告

【浙商交运建筑 匡培钦】2022年交运物流行业下半年投资策略：拐点已至，快递高增，公铁稳健

交运—《2022年交运物流行业下半年投资策略：拐点已至，快递高增，公铁稳健》

作者：匡培钦

报告日期：2022年5月31日

联系方式：kuangpeiqin@stocke.com.cn

1、报告摘要：

1）相对收益：短期疫情不改快递业绩高增价值修复。

①疫情影响程度远低于市场预期。我们分析疫情主要影响单量，但总体影响的体量有限。疫情影响基本不干扰公司价值回升的本质。

②单量：短期已在修复，中长期仍有成长性。根据主要快递企业分拨中心吞吐量指数以及国家邮政局日度揽派数据分析，单量短期处于回升趋势。中长期看，从上游驱动、单包裹货值、市场出清角度，公司单量有望持续高增。

③单票盈利：价格回升成本有降，单票盈利仍在回升趋势。快递盈利修复的本质来自量增、价提、成本下降三个因素，从三个因素看盈利修复确定性强。

④投资：电商快递方面，优选韵达股份/圆通速递。直营快递方面，顺丰控股价值低估，快运国际业务贡献边际新增量。

2）绝对收益：中长期布局，优选公路铁路港口物流。

①疫情影响已逐步修复。公路干线已经畅通，港口前期集疏港影响已经消除、后期关注复工复产及出口修复情况。

②公路铁路：相对经济仍较稳健，车流量及铁路货运具备韧性，高股息绝对收益凸显。优选高股息标的山东高速、大秦铁路，同时关注招商公路、宁沪高速、深高速、粤高速、皖通高速。

③港口：集疏港影响基本消除，叠加费率有所提升，龙头枢纽港量稳增、价向好。从量价稳健角度，优选低估值港口龙头青岛港/上港集团。

④物流：大宗供应链及跨境物流稳增长特性凸显。大宗供应链方面，龙头转型服务商延链条、拓品类，提质增效逻辑兑现，优选厦门象屿、建发股份。跨境物流方面，龙头控资源、补短板、延链条，有望穿越运价景气周期，优选华贸物流。

3）投资风险：

新冠疫情反复扰动；快递竞争管控松动；复工复产推进不及预期；出口需求低于预期。      

2、报告详情：

【浙商房地产 杨凡】2022年房地产中期投资策略：寻找确定性强的小而美

房地产—《2022年房地产中期投资策略：寻找确定性强的小而美》

作者：杨凡

报告日期：2022年5月31日

联系方式：yangfan02@stocke.com.cn

1、报告摘要：

1）2022年地产问题不仅限于地产。

①2022年政策放松持续推进，市场拐点未现：从15个已进行四限放松的城市情况来看，放松后的周平均成交面积普遍仅略高于放松前的成交水平。

②地产需求修复不应局限于地产政策：受当前宏观经济下行与疫情反复的影响，2022年前四月失业率迅速攀升，冲击居民收入预期。地产需求修复不仅是地产政策的问题，政策需同时发力于稳经济、稳就业和稳收入预期。

2）扭转局面的政策力度预期。

①与2008年周期相比，本轮周期地产基本面和宏观基本面形势更为严峻，房企还面临较大债务到期压力，基本面未企稳或将放大房企的债务到期压力。

②但本轮周期政策力度不及2008年周期，中央统一放松政策较少，从货币政策、四限政策、财政政策等各方面政策力度来看，本轮周期政策放松的力度和速度都不及2008年。

3）长周期修复的可选标的：

①龙头公司有望受益于行业长期格局优化：行业下行阶段龙头房企销售排名逆势上升，依然维持较高拿地强度，集中度提升逻辑得到加强。综合考虑四家龙头央国企拿地毛利率的修复、三项费用率的下降以及销售权益比的提升，至2025-2026年中期归母净利润率有望提升9个百分点。

②关注区域小而美标的：2022H2区域修复预期减弱，仅个别城市基本面尚可，以深耕深圳的天健集团，和深耕杭州的滨江集团为代表的的部分小而美公司，聚焦基本面扎实的高能级城市，有望率先受益于政策放松带来的需求修复，今年有望实现逆势增长。

4）投资建议：

①ROIC更强调房企内在经营实力，当行业的经营逻辑从规模扩张转为高质量发展后，ROIC较ROE更适合用于衡量房企的盈利能力。龙头公司ROIC波动性较小，2021年行业进入下行周期后，龙头公司平均ROIC显著高于其他类型房企，显示出龙头房企较强的抗周期性。

②优选确定性强的高信用龙头，重点推荐：A股-保利发展、万科A、金地集团、招商蛇口；H股-中国海外发展、华润置地、龙湖集团、绿城中国；部分聚焦基本面扎实的高能级城市的小而美标的有望率先迎来业绩改善，重点推荐：A股-滨江集团、华发股份、天健集团；H股-越秀地产、建发国际。

2、报告详情：

【浙商非银 邱冠华/梁凤洁】保险行业2022年中期策略：产险恢复向好，寿险静待企稳

非银—《保险行业2022年中期策略：产险恢复向好，寿险静待企稳》

作者：邱冠华/梁凤洁

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