晨报0314 | 宏观、策略、新股、银行、健盛集团|流动性陷阱_新浪财经

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【宏观】美国流动性陷阱下的政策选择与启示

1）2008年金融危机后，美国的信用扩张两个渠道——商业银行的直接信用扩张，与通过流动性市场传导至非银体系再扩张均受到影响，而陷入流动性陷阱。

2）在陷入流动性陷阱后，美联储原稀缺准备金政策框架不再适用，转而选择利率走廊以及直达实体（“直升机撒钱”）模式来力图实现自身的政策目标。美联储设置设立了RRP、SRF等吸收和投放流动性的政策工具来调控回购市场的利率，从而形成上限为SRF利率，下限为ON RRP利率的利率走廊。尽管通过这种方式可以将短端利率控制在政策目标范围之内，但是却难以有效驱动银行进行信用扩张，因此美联储又不得不进行多轮QE，直接购买国债和资产抵押债券，同时在2020年疫情期间设置直接面对一二级信用市场的购债计划。选择了更多“直达实体”的政策工具。财政部门在获得美联储发债支持后向居民发放大量补贴，走上了财政赤字货币化之路。

3）美国流动性陷阱的影响与启示：对我国而言，当前大概率仍将保持稀缺准备金的政策框架，但要防范类似2018年因资管新规、地方债务治理以及房地产调控多因素叠加而出现的类流动性陷阱。

国内经济：餐饮景气持续下行，汽车销售走弱

上游：原油价格回调、焦煤、铁矿石价格上涨。炼焦煤总库存、国内铁矿石港口库存量略有下降。

中游：螺纹钢、水泥价格均上涨，动力煤价格下跌，主要钢厂开工率、焦化企业开工率、纯碱开工率、涤纶长丝开工率均提升。

下游：土地成交面积、商品房成交面积延续下滑，乘用车销售量下跌。

通胀：猪肉价格延续下跌，蔬菜价格转降。22个省市猪肉平均价格较上周下跌3.4%，山东蔬菜批发价格较上周下跌3.6%。

金融：流动性整体稳中趋松，信用利差略有上涨。汇率整体保持稳定，对欧元、日元略有升值。

三大需求：餐饮消费景气度持续下行，商品价格略有上涨，房地产销售下滑，乘用车大幅下挫，基建投资开始发力但仍不足。

产业链：农产品价格大部分上涨，石化、黑色、有色产品价格多数上行。电子、汽车产业链景气度向好。

下周关注：数据方面，中国将公布2月工业增加值、社零等增长数据；美国将公布2月PPI月率、2月零售销售月率、央行利率决定等。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告美国流动性陷阱下的政策选择与启示，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【策略】投资的机会在低风险特征的股票

大势研判：风暴之后，重回震荡。惊蛰后，仍需春捂。在此前，投资者误以为Q1以来A股重挫的原因在于一系列风险事件的叠加，市场共识认为在风平浪静之后，市场能以快速有效的组织反弹，然而上证综指在近一年新低之后再创新低。部分投资者忽视了市场的定价状态已从2021年的“通胀+绿色转型”快速进入定价“类滞胀”，即实物资产通胀与企业盈利预期快速恶化，股票进入既杀盈利又杀估值的阶段。在短期超卖与风暴模式之后，A股有望进入阶段性的反弹。但是，在需求端政策和信用宽松的路径还未完全明朗之前，我们认为投资者盈利预期下降，贴现率预期上升的格局在短期仍难以扭转，市场信心的重建以及微观交易结构的优化需要时间。

定价的困难：盈利预期“寻底而不知底”、贴现率预期“寻顶不知顶”。相对于通胀，市场更害怕通缩，但更大的敌人是滞胀。从2021年Q4以来，对于稳增长预期以及CPI-PPI剪刀差收敛的共识表达了投资者对经济复苏的期待。但模糊的需求侧政策与疫情的反复，我们所面临的宏观环境则是上游通胀加剧以及经济动能加速放缓。股票定价的维度，投资者盈利预期仍然在“寻底而不知底”、贴现率预期“寻顶不知顶”的状态。这一点上，A股的高波动与十年期国债反弹体现的定价逻辑一致。美国70-80s除了在滞胀期股票盈利与估值双杀的经验之外，更重要的在于当政府的工作重心转向经济增长，股票开始回暖。着眼当下，A股在定价滞胀风险之后，下一步的定价焦点在于需求侧政策着力以及盈利底的出现，与之相对的是2022年5.5%的经济目标实现需要在地产、基建与消费政策上予以更大的支持。但不论需求侧发力与否，贴现率上升均要求投资风格的切换。

贴现率预期的上升与高波动：股票投资的机会在低风险特征的股票。居民部门、企业部门以及机构投资者在当下将共同面对无风险利率抬升与风险偏好下降的共振，体现为贴现率预期上升与高波动，这进一步带来了机构投资者负债端流出的压力。在需求侧政策以及信用宽松趋势明确之前，地缘政治、海外流动性收紧以及实物资产通胀仍然会制约投资者的选择范围与风险偏好的改善。我们认为，当下股票投资的机会将更多的侧重于低风险特征的股票，水往低处流，红利策略、高股息策略与低估值策略成为当下投资者获取相对收益的优势策略。拓展收益来源，低风险特征应在更多领域寻找和泛化。

行业配置与选股策略：围绕“核心资产”所在行业寻找优质的非核心资产优质公司。投资者风险偏好下降则选择核心资产避险？非也，关键应围绕低风险特征以及良好的微观交易结构。一个简单的选股思路是围绕核心资产所在行业寻找非核心资产优质公司。低风险特征推荐方向有三：1）to G端或公共投资方向：光伏、风电、电力运营、电网、数字基建、建筑等；2）顺通胀方向：煤炭、化工资源品；3）困境反转与盈利确定性：生猪、白酒等。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告需求高景投资的机会在低风险特征的股票，公司业绩持续释放，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【新股】《问责法案》落地5家企业纳入识别名单，新股首日涨幅企稳带动打新收益回暖

《外国公司问责法案》落地，5家公司纳入临时被识别名单。2022年3月10日，美国证监会发布公告，正式将百济神州、百胜中国、再鼎医药、盛美半导体、和黄医药5家公司纳入临时被识别名单。《公司问责法案》在2020年12月被美国参议院正式通过，法案于2021年起实施，根据要求如公司连续三年在“确定退市名单”将正式面临退市程序。《问责法案》通知之初便有统计，超过90%的中概股公司不符合法案要求，本次被列入名单的五家公司即是首批公布2021年财报的公司，被列入临时识别名单属于SEC依据公布的法案及规则实施的常规性步骤，预计未来随着更多的公司披露2021年财报，名单中公司数量还将持续增加。随着外部局势持续紧张，近年来美国资本资本市场频频发难中概股，本次名单落实也体现了中美双方监管分歧暂未趋缓，未来中概股回A或回H或成趋势。

3月第2周市场各主要指数普跌，新股指数单周下跌4.07%，近端次新股指单周下跌4.29%，次新板块估值下降。3月第2周A股情绪持续走低，受全球通胀形势严峻、俄乌冲突加剧能源价格上涨等影响，A股整体大幅下跌，其中次新板块回调明显，领跌市场。估值方面，3月第2周内外部环境多变，A股市场整体下行明显，受此影响市场各主要指数估值均出现下降情况，且处于历史相对低位水平。其中新股指数PE（TTM）下降1.37，近端次新股指数PE（TTM）下降0.53。

注册制新股首日涨幅可观，打新收益明显回暖。3月第2周核准制板块无个股开板，注册制板块6只新股上市，上市首日平均涨幅为75.55%，注册制新股表现平稳，当周无破发现象出现。3月第2周注册制5只新股网下发行并上市，共贡献A/B/C类投资者打新收益3.78/3.59/1.70万元，对应5亿规模账户增厚收益率1.18‰/0.94‰/0.61‰，打新收益明显回暖。

次新股二级市场跟踪：次新市场整体下跌。3月第2周次新市场核准制35只股票中8只上涨，平均涨幅为-4.07%；注册制板块145只股票中35只上涨，注册制板块平均涨幅为-3.88%，在市场避险情绪较高等因素影响下，次新市场整体下跌。

风险提示：警惕新股上市破发率再度提升风险。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《问责法案》落地5家企业纳入识别名单，新股首日涨幅企稳带动打新收益回暖，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告

【银行】表现不及预期，宽信用需要耐心

数据概况：2月人民币贷款新增1.23万亿元，同比少增1258亿元，贷款余额同比+11.4%（增速环比下降0.1pc）；社融新增1.19万亿元，同比少增5315亿元，社融存量同比+10.2%（增速环比-0.3pc）。

1. 从单月数据看，2月社融低于市场预期，兼有信贷需求较弱和高基数效应的影响。主要拖累项有：①人民币贷款同比少增4329亿元，是最大拖累项。主要原因在于中长期贷款的投放较为乏力，其中居民和企业中长贷分别同比少增4572亿元、5984亿元。企业中长贷的表现延续了此前趋势。居民中长贷少增，则主要是受地产风险暴露影响，居民担心房价存在下跌风险，因此持币待购。且近期资本市场波动，也使得提前还款人数增加；②未贴票同比少增4228亿元，显示企业间流动性需求有所下降，并且票据融资的多增，也消耗了较多存量未贴票；③2021年2月社融存在高基数，同比多增了8506亿元，并导致社融存量的增速出现一个小高峰；

2. 合并1、2月的数据来看，社融表现并不算差。2022年1-2月社融同比多增4527亿元，信贷同比多增2686亿元，总量上均实现了同比多增。其中，社融的主要贡献因素在于政府债券和企业债券，同比分别多增5294亿元、3903亿元；主要拖累因素在于未贴票，同比少增5038亿元。可以看到，财政发力是确定性的，企业债融需求也不错，而未贴票一直以来就是波动很大的项目，难以给社融造成持续性拖累；

3. 1月M1增速为4.7%，环比上行6.6pc，不考虑季节性后整体仍处于上行通道，显示企业间的流动性是边际宽裕的。M2增速则环比下行0.6pc至9.2%，因此M1、M2的剪刀差重回收窄趋势中，而这恰是经济活跃度上升的现象之一。结合企业债融和短期融资显著多增的情况，我们认为目前企业的信贷需求和流动性都不差，只是在疫情反复及国际局势动荡的时点上，较难大量进行中长期的资本开支活动；

4. 展望下一阶段，我们认为：①2月数据表现差是事实，宽信用落地见效任重道远；②合并1、2月数据看，开年以来社融、信贷在高基数的前提下，仍旧实现了同比多增，这一表现其实好于市场预期；③宽信用政策落地时间较短，但后续的效果仍旧值得期待，市场需要的是更多耐心。

投资建议：虽然2月社融及信贷数据大超市场预期，但前期板块及市场出现调整，已经提前反应了较差的社融数据，因此无需过虑。这也说明，2022年银行选股仍要抓住“好区域的好银行”这一主线。继续重点推荐宁波银行、成都银行、江苏银行、苏农银行。此外，也推荐平安银行、南京银行、杭州银行、常熟银行。

风险提示：经济超预期下行；地产风险超预期暴露。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告表现不及预期，宽信用需要耐心，分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告

【纺织服装】健盛集团（603558）：无缝业务拐点确立，盈利持续改善可期

投资建议：考虑21年经营受疫情影响，参考公司21年业绩预告，下调21年EPS预测至0.46元（调整前为0.57元），维持22/23年EPS预测为0.80/1.09元，考虑到公司业绩弹性较大，给予公司2022年高于行业平均的19倍PE，维持目标价15.4元，维持增持评级。

事件：公司发布1-2月经营数据，受益于棉袜业务稳健增长，无缝业务增长较快，1-2月公司营业收入约3.55亿元，同比增长38%；归母净利润约4800万元，同比增长136.69%。1-2月业绩略超预期。

无缝拐点确立，业绩持续改善可期。公司无缝业务原有客户较为集中（迪卡侬、优衣库、DELTA占比超过90%），20/21年疫情对海外需求冲击较大，导致公司无缝订单减少，盈利明显下降。近两年公司积极调整客户结构，引入新客户（HM、李宁、IKAR等），客户矩阵逐步丰富，随着海外需求恢复以及新客户订单放量，无缝迎来经营拐点，22年1-2月公司无缝收入增长较快，盈利显著改善。未来公司将于越南继续扩产，无缝织机数量将进一步增加（截止21年底，公司国内外无缝织机共660台，预计22年将增加100台左右），我们预计22年无缝收入有望达7-8亿，无缝盈利有望持续改善。

棉袜业务稳健，龙头地位稳固。作为国内棉袜生产龙头，公司一体化优势显著，长期绑定彪马、迪卡侬、优衣库、安德玛、BOMBAS、GAP等众多海外大客户，客户资源优质，随着贵州及越南基地新增产能的投产，我们预计22年棉袜出货量将继续增加，预计全年棉袜收入有望达17-18亿，棉袜业务有望维持稳健增长。

风险提示：产能拓展不及预期，新客户拓展不及预期。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告健盛集团（603558）：无缝业务拐点确立，盈利持续改善可期，分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告

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