来源：国金证券研究所
固收 利率专题：市场交易逻辑未变，但预期差已现
策略 A股抱团专题：机构抱团的“起承转合”
地产 房地产行业年度经营数据点评：旗帜鲜明看多2021全年地产股行情
传媒 解构Z世代消费：盲盒向左，得物向右
半导体 环旭电子公司点评：四季度营收超预期，上调全年盈利预测
半导体 华峰测控公司点评：20年业绩预计翻番，SoC芯片测试持续突破
医疗 稳健医疗公司点评：医用敷料超预期，全棉时代未来增长可期
医疗 安科生物公司点评：业绩符合预期，生长激素增长稳健
建材 东方雨虹公司点评：业绩持续超预期，防水龙头再露峥嵘
建材 北新建材公司点评：石膏板稳健前行，防水打开成长空间
利率专题：市场交易逻辑未变，但预期差已现
段小乐
蔡浩
总量研究中心
固收研究团队负责人
当前市场的交易逻辑并未转向，基本面利好债市，但由于短端利率下行幅度更大，资金面持续宽松的预期仍旧是近期债市走势的主要逻辑。衍生品市场和现货市场对资金面已经出现预期差，1年repo IRS的表现较隔夜利率和短债利率的下行幅度而言明显更为保守，短端无风险利率下行空间或已有限。从历史规律来看，资金面在顺利跨年后往往会保持一段时间的宽松，时间周期大概为1-2周。对比来看，流动性在1月中旬缴税缴准日前后大概率会出现波动，而市场短端利率中枢届时上行的可能不小。后市来看，需要关注预期差的弥合方向，若我们和衍生品市场是对的，则本轮低价资金驱动的债牛势头大概率会被打断，债市会于春节前出现盘整，利率波谷也不会那么快到来。
风险提示：货币政策宽松程度再超预期；疫情风险爆发。
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A股抱团专题：机构抱团的“起承转合”
艾熊峰
艾熊峰
总量研究中心
经济策略分析师
核心观点：抱团往往伴随着机构对相关板块的配置仓位持续大幅提升，并不断创阶段性新高。近年来A股出现过四次典型的机构抱团：1）2007-2008年抱团周期；2）2009-2010年抱团金融地产；3）2011-2012年抱团消费；4）2013-2015年抱团成长。总结历史，每一次抱团的形成与板块投资逻辑的市场认可度息息相关，而抱团的瓦解往往意味着投资逻辑逐步被证伪，典型的机构抱团行为一般会经历四个阶段：集中加仓，持有观望、抱团松动和抱团瓦解。2019年以来公募基金抱团板块基本上沿着“食品饮料→电子→医药→白酒/新能源”的路径再在演变。目前机构抱团的板块景气仍处在上行阶段，短期内行业逻辑难以证伪。后续打破当前机构抱团的催化因素或来自于其他板块的景气超预期。但抱团板块相对大盘的估值仍未到极端泡沫化程度，如果只依赖估值性价比这一因素，抱团松动的过程或相对波折。
风险提示：宏观流动性收缩风险
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房地产行业年度经营数据点评：旗帜鲜明看多2021全年地产股行情
赵旭翔
赵旭翔
资源与环境研究中心
房地产组首席分析师
核心观点：站在当前时点，我们旗帜鲜明地看好2021年地产行业股价表现。我们预计全年房地产行业平均约6%股息分红、10%EPS增长，叠加PE估值抬升，预计投资者全年持股收益率在20%以上。如果出现防守性溢价或者房地产政策的逆周期松动，全年持股收益率将可能达到40%。
新出台的金融机构房地产贷款集中度管理政策以及三条红线规则，本质上是对行业的供给侧改革，整体上有利于头部资债指标优秀的房地产公司，其仍然能够按原有节奏平稳增长，同时结算利润保持高个位数正增长。
投资建议：目前房地产股票估值处于历史低位，基本面处于恢复阶段，我们认为2021年是板块长期估值提升的起点。重申对房地产行业的“买入”评级，重点推荐，万科A、保利地产、招商蛇口、建发国际等公司。
风险提示：房地产调控超预期收紧；市场去化速度低于预期。
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解构Z世代消费：盲盒向左，得物向右
杨晓峰
杨晓峰
消费升级与娱乐研究中心
传媒首席分析师
投资建议：年轻向用户红利“B站&TapTap系”：Z世代的虚拟消费具有悦己性和即时性，他们希望能在互联网消费中获取反馈更快速的满足感，预计未来 Z世代用户将成为主力消费群体，因此年轻向的渠道和年轻向游戏有望在未来的市场中获得发展机会。
长期市场份额持续增长的游戏巨头：游戏巨头研发实力积淀深厚，未来有望将研发实力进一步转化为市场优势，未来方向一是在优势领域持续迭代产品，二是拓展品类扩大市场份额，三是借助全球性端游/主机游戏IP转手游出海开拓国际市场。
年轻向潮玩公司商业化变现加速：重点关注泡泡玛特、得物。
风险提示：目标群体消费能力提升不及预期；潮流风向变化；行业政策风险。
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环旭电子公司点评：四季度营收超预期，上调全年盈利预测
郑弼禹
郑弼禹
创新技术与企业服务研究中心
半导体行业研究员
业绩简评：公司公布12月营收，12月合并营业收入为59.5亿元，同比增长60.4%，环比下降5.6%；2020年全年合并营收为477亿元，同比增长28.2%。
经营分析：2020年公司新产品集中在四季度出货，通讯类新品AiP SiP和消费电子类新品包括耳机SiP、新款手表SiP是驱动营收四季度环比大幅增长46%的主要因素。
下游参与竞争影响尚需观察，任何技术普及过程中更多竞争者加入是行业规律。我们认在一定时间内环旭能够保持自身竞争优势。
2020年12月完成对法国飞旭的并表，由于并表时间较短和完成收购相关费用，我们预计法国飞旭对2020年公司的营收和利润贡献有限。2021年全年合并报表将增厚公司营收和利润。
投资建议：公司2020年四季度营收超预期 ，同时完成对法国飞旭并表，我们上调公司2020-2022年的业绩预测（考虑并表）至16.5亿元（+13%）、20.9亿元（+26%）和24.9亿元（+31%），维持“买入”评级及31元的十二个月目标价格。
风险提示：行业竞争加剧；SiP 新订单不及预期；海外疫情持续时间超预期
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华峰测控公司点评：20年业绩预计翻番，SoC芯片测试持续突破
赵晋
赵晋
创新技术与企业服务研究中心
半导体行业研究助理
公司发布2020年业绩预增公告，预计2020年公司归母净利润为1.8-2.1亿元，同比增长76.5%到105.9%，符合预期。
下游封测厂商资本开支增加，公司产能较年初翻倍增长，公司在设计产能60台/月的基础上，增加产能到目前120台/月。GaN芯片测试机抢占先机，有望实现快速增长。半导体国产化推动中短期业绩增长，SoC测试打开长期成长空间，目前公司SoC测试系统已经完成了内部验证和客户验证阶段，2020年下半年进入正式市场销售阶段，实现订单和装机。
公司是国内测试设备龙头企业，受益于封测厂资本开支上行、产品品类不断扩大，我们上调公司2020-2022年归母净利润2.02/2.92/3.84亿元，同比增长98%/44%/32%，对应PE为113/78/60，维持“买入”评级。
风险提示: SoC测试系统研发量产进展不达预期；行业景气度下滑；国内及海外下游客户拓展不及预期；限售股解禁风险。
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稳健医疗公司点评：医用敷料超预期，全棉时代未来增长可期
袁维/杨芳
袁维
医药健康研究中心
医疗首席分析师
业绩简评：预计2020年实现营收115-135亿元，同增151%-195%。预计实现归母净利润36.5-39.5亿元，同增568%-623%。预计Q4实现营收19.77-39.77亿元，同增36%-173%。预计实现归母净利润5-8亿元，同增253%-464%。业绩超预期。
经营分析：2020年公司业绩超预期主要系防护用品销量大幅增加所致。大众防护意识增强及疫情防控趋于常态化，长期看，医用敷料板块有望保持稳健增长。
全棉时代业务加速恢复，拓品类和渠道升级完善是核心要义，有望成为疫情后业绩增长的核心引擎。
津梁生活引领潮流新生活方式，依托公司的渠道及客户资源优势有望打造新利润增长点。
盈利调整与投资建议：我们维持盈利预测，预计公司20-22年实现净利润分别为37.3、17.1、21.2亿元，分别同比增长583%、-54.2%、24.4%。维持“增持”评级。
风险提示：疫情防护产品放量不及预期
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安科生物公司点评：业绩符合预期，生长激素增长稳健
袁维
袁维
医药健康研究中心
医疗首席分析师
业绩简评：预计2020年实现归母净利润3.5-4.2亿元，同比增长181%-237%。预计Q4实现归母净利润0.51-1.21亿元，业绩符合预期。
经营分析：2020年公司业绩增长符合预期，预计主要因生长激素稳中向好，对业绩贡献较大。
公司重组人生长激素剂型、规格持续升级完善，长效生长激素即将报产。
生物药临床试验如期推进，HER-2单抗药物、VEGF单抗处于III期临床试验；重组抗PD1人源化单克隆抗体正在进行Ⅰ/Ⅱ期临床试验；子公司申报的重组抗HER2人源化HuA21单克隆抗体注射液已获临床试验默示许可。
盈利调整与投资建议：考虑到公司业绩增长情况，分别上调20-22年盈利预测3%、8%、14%，预计20-22年分别实现归母净利润3.98、5.06、6.39亿元，同比增长220%、27%、26%。维持“买入”评级。
风险提示：疫情影响生长激素新患拓展和新产品推广等。
📃详细内容请点击《安科生物公司点评：业绩符合预期，生长激素增长稳健》
东方雨虹公司点评：业绩持续超预期，防水龙头再露峥嵘
丁士涛/冯孟乾
丁士涛
资源与环境研究中心
建材&有色资深分析师
我们认为，在“高质量发展”战略指引下，公司重视销售回款考核，经营性现金流持续得到改善，带动公司估值提升。根据我们统计，20年公司拟投资项目金额超过160亿元，拟通过非公开发行募集不超过80亿元，用于新项目建设和流动资金的补充。未来随着新建项目的投产，公司在防水领域市占率有望进一步提升，并且多品类扩张进一步打开成长空间。
我们上调20-22年公司发货量预测，预计公司20-22年归母净利润33.22亿元/41.42亿元/48.97亿元（较上次预测上调8%/24%/27%），每股收益1.41元 /1.76元/2.08元，对应PE33X/26X/22X，维持“买入”评级。
风险提示：经济下行；售价下调；成本上涨；房地产融资环境变化；坏账风险；多品类扩张不及预期。
📃详细内容请点击《东方雨虹公司点评：业绩持续超预期，防水龙头再露峥嵘》
北新建材公司点评：石膏板稳健前行，防水打开成长空间
丁士涛
丁士涛
资源与环境研究中心
建材&有色资深分析师
公司发布20年业绩预告修正公告，预计全年实现归母净利润27-30亿元，同比增长512.04%-580.05%，基本EPS 1.60-1.78元，“一体两翼”战略推进，业绩持续超预期。石膏板产能持续扩张，主业基石愈发稳固；防水扩产预期强烈，未来充满想象空间；此外公司可有效将护面纸提价因素传导，盈利能力将提升。我们上调2020-2022年石膏板价格和防水收入预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为28.65/36.88/44.96亿元（上调4/14/17%），对应PE 29/23/19X。鉴于公司石膏板龙头地位和防水业务增长，给予公司21年30X估值，上调目标价至65.49元，维持“买入”评级。
风险提示：地产投资下滑；原料价格变动；国内外疫情反复。
📃详细内容请点击《北新建材公司点评：石膏板稳健前行，防水打开成长空间》
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