国内外购物节助推制造业PMI继续上行——2020年11月PMI点评【华创固收丨周冠南团队】

来源：华创债券论坛

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首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002

联系人：陈静，SAC：S0360118080025

报告导读

投资策略：11月制造业PMI超预期回升，呈现供需两旺格局，11月工业生产或仍偏强，社零修复速度也可能较快；同时，11月工业品大幅涨价或导致PPI跌幅有所收窄；建筑业新订单以及从业人员分项回升，或暗示房地产和基建投资向好。整体而言，11月基本面或偏强，难给债市带来增量利好。

2020年11月中国官方制造业PMI52.1%，高于预期为51.5%和10月的51.4%；官方非制造业PMI为56.4%，比10月回升0.2个百分点；综合PMI产出指数为55.7%，比10月高0.4个百分点，制造业PMI创2017年10月以来高位，显示制造业加快恢复。以下几点值得关注：

（1）需求向好，或受国内“双十一”、海外“黑五”大促及“圣诞季”即将到来影响。11月不仅为国内消费月，也是西方国家传统购物旺季，受疫情影响，网上消费占总零售比重较大，“双十一”销售额再创新高，同比增速也有所回升；海外方面，11月欧美疫情较为严重，圣诞季即将到来使得海外进口需求明显增加，出口仍偏强，进口回升相对有限。

（2） 受需求回升影响，生产端也继续回升，工业或仍偏强，同时企业采购量、原材料及产成品库存均有所上行。在手订单有所回落也显示生产较快，11月工业数据或仍偏强。

（3）11月主要工业品涨价，带动原材料和产成品价格大幅走高，暗示PPI环比或将转为上行，PPI同比跌幅收窄。

（4）服务业和建筑业景气度持续上行，带动非制造业PMI继续上行。服务业景气度继续回升部分受价格因素影响，双节过后，旅行、娱乐、餐饮住宿等服务业景气度略有回落，导致服务业新订单有所下行。

风险提示：国内宽松政策加速退出。

正文

2020年11月中国官方制造业PMI52.1%，高于预期为51.5%和10月的51.4%；官方非制造业PMI为56.4%，比10月回升0.2个百分点；综合PMI产出指数为55.7%，比10月高0.4个百分点，制造业PMI创2017年10月以来高位，显示制造业加快恢复。

具体来看，受内、外需均向好影响订单继续上行。11月不仅为国内全年大促月，而且也是西方国家传统购物旺季，今年受疫情影响，网上消费占总零售比重较大，国内“双十一”销售额再创新高，同比增速也有所回升；海外方面，受11月欧美疫情较为严重，圣诞季即将到来使得海外进口需求也明显增加，因此，我国11月新订单、新出口订单分项分别回升1.1、0.5个百分点至53.9%、51.5%，导致企业生产经营活动预期继续回升至60.1%，其中新出口订单继续回升或显示我国出口短期仍偏强，进口分项小幅回升0.1个百分点至50.9%，回升幅度相对较为有限。

需求回暖带动生产端继续回升，工业或仍偏强，同时企业采购量、原材料及产成品库存均有所上行。11月生产回升0.8个百分点至54.7%，同时企业采购量、原材料和产成品库存分别回升0.6、0.6、0.8个百分点至53.7%、48.6%、45.7%，显示企业主动去库存，11月内外需求量均较大，导致生产也有所加快，同时，在手订单回落0.5个百分点至46.7%也显示生产相对较快，11月工业数据或仍偏强。

价格指数方面，11月主要工业品明显涨价，带动原材料价格回升，产成品价格同步走高。11月国际油价、黑色、有色、煤炭等主要工业品价格均明显上涨，带动主要原材料购进价格和出厂价分别大幅回升3.8和3.3个百分点至62.6%、56.5%相对高位，暗示11月PPI环比或将转为上行，带动PPI同比跌幅有所收窄。

就业分项方面，制造业和非制造业就业分项表现分化，整体失业率或仍稳中有降。11月制造业从业人员指数为49.5%，比上月回升0.2个百分点，非制造业从业人员指数为48.9%，则比10月回落0.5个百分点，制造业和非制造业就业情况再度分化，或受10月双节过后，服务业短期修复高峰过去，部分相关企业未继续招工影响，但当前非制造业PMI继续上行，建筑和服务业也持续回升，整体失业率或仍稳中有降。

分企业类型来看，11月各规模企业制造业PMI均有所回升，大、中、小型企业分别较10月回升0.4、1.4、0.7个百分点至53%、52%、50.1%，其中小型企业PMI再度回升至荣枯线以上，或受11月线上销售量较大，部分小型制造业企业景气度有所回升，未来能否维持在荣枯线上方有待观察。

非制造业商务活动指数有所回升，主要受建筑业和服务业景气度共同带动。非制造业PMI环比回升0.2个百分点至56.4%，回升至相对较高位置，其中建筑业商务活动指数为60.5%，较10月回升0.7个百分点，重回高位景气区间，建筑业生产活动总体有所加快，同时，建筑业从业人员指数为54.4%，高于10月1.2个百分点，或受10月底以来各地重大项目工程密集开工影响，建筑业企业为满足生产需要、保证施工进度，用工需求有所增加，基建和地产投资或仍不弱；服务业商务活动指数为55.7%，较10月继续回升0.2个百分点，也是非制造业PMI回升的主要推动力量，从行业情况看，铁路运输、航空运输、电信广播电视卫星传输服务、金融等多个行业商务活动指数保持在60%以上，但双节过后，旅行、娱乐、餐饮住宿等服务业景气度略有回落，导致服务业新订单有所下行。

总结来看，11月制造业PMI超预期回升，呈现供需两旺格局，主要受国内外购物节导致需求增加影响，11月工业生产或仍偏强，社零修复速度也可能较快；同时，11月工业品大幅涨价或导致PPI跌幅有所收窄；非制造业方面，服务业和建筑业景气度持续上行，尤其是建筑业新订单以及从业人员分项回升，或暗示房地产和基建投资向好。整体而言，11月基本面或偏强，难给债市带来增量利好。

具体内容详见华创证券研究所12月1日发布的报告《国内外购物节助推制造业PMI继续上行——2020年11月PMI点评》

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