【可转债周报】推荐周期+银行转债的对冲策略

来源：CITICS债券研究

文丨明明债券研究团队

核心观点

权益市场上周顺周期板块内部出现明显分化，金融板块则取得一定超额收益，这一特征也映射到转债市场。重申当前市场考验的是方向与信心，市场仍可提供不错的收益机会。本周重点推荐周期+银行转债的对冲策略。逻辑上仍旧在顺周期低估值板块寻找机会，但顺周期内生结构的分化不容忽视，因此增加银行作为稳定器，银行正股和转债价格都相对合理，部分正股也具有不俗的波动率，期权价值的兑现也可能成为超额收益的重要来源。重申两条主线：一是盈利回升的顺周期低估值板块（汽车、家电等可选消费），节奏上预计先内后外；二是政策视角，重点关注“十四五”主题催化下的主线（安全领域、科技领域以及绿色能源等）。

转债市场成交量下降，个券涨少跌多。上周中证转债指数收于368.39点，周上涨0.65%；等权可转债指数收于1,535.82点，周上涨0.20%；可转债预案指数收于1,235.26点，周下跌0.77%，转债市场交易额2076.29亿元，日均环比下降17.35%；最后一个交易日平均转债价格为131.34元，周下跌0.38%；最后一个交易日平均平价为112.05元，周下跌1.63%；CB指数收于189.66点，周下跌0.90%；CB&EB指数收于251.02点，周下跌1.97%。上周在318支可交易转债（辉丰转债暂停上市除外）中，除中环转债和智能转债横盘外，153支上涨，163支下跌，其中汽模转2（52.48%）、紫金转债（37.89%）和今飞转债（30.18%）领涨，永鼎转债（-19.15%）、万里转债（-11.46%）和泛微转债（-9.33%）领跌。成交额方面，航新转债（116.35亿）、小康转债（110.98亿）和万里转债（82.95亿）成交额居前。

沪深两市交易量上升，转债正股涨少跌多。上周上证综指上涨0.91%，沪深300指数上涨0.76%，沪深两市日均交易额8213.33亿元，沪深两市日均交易额环比上升2.63%。中信证券29个一级行业中，12个上涨，17个下跌；其中煤炭（4.69%）、银行（4.46%）和非银行金融（3.65%）领涨，家电（-3.60%）、建材（-3.17%）和医药（-3.05%）领跌。上周在315支可交易正股（*ST辉丰（维权）除外）中，除君禾股份、百川股份、东风股份和贵广网络横盘外，98支上涨，213支下跌，其中今飞凯达（32.55%）、天汽模（22.88%）和小康股份（22.03%）领涨，迪森股份（-18.45%）、永鼎股份（-18.27%）和清水源（-16.57%）领跌。

关于股市：周期延续，顺势而为。A股依然处于基本面不断改善驱动的持续数月的轮动慢涨期，年末顺周期的相对景气和估值优势预计将驱动机构进一步调整持仓结构，增加对顺周期板块的配置，强化板块行情。预计本轮顺周期主线行情将延续到明年一季度。

转债策略：推荐周期+银行转债的对冲策略。权益市场上周周期板块遭遇较大的波动，顺周期板块内部出现了明显的分化，金融板块则取得一定的超额收益。这一特征也直接映射到了转债市场。我们在近期的周报中已经多次重申当前市场考验的是方向的选择与信心，市场仍旧可以提供不错的收益机会，但在策略层面则需要做出积极的应对。转债标的平均价格偏高的事实可能会阻碍投资者参与市场的决心，但是价格向来不成为获取收益的绊脚石，方向与节奏更为重要。本周我们重点推荐周期+银行转债的对冲策略。从逻辑上我们仍旧在顺周期低估值板块去寻找机会，但是顺周期内生结构的分化不容忽视。部分周期标的的正股估值已经明显攀升，经历过一个多季度的修复后，虽然向上的趋势不变但是波动增加已成常态，从商品价格可以看到无论是原油还是基本金属近期的波动正在放大，结合股票估值的影响其波动更甚一筹。因此我们认为在继续配置周期方向的同时需要在结构上增加一定的稳定器。从转债角度而言，这个稳定器可以用无论是正股还是转债价格都相对合理的银行转债来承担。在此之外，部分银行正股也具有不俗的波动率，若在一个合适的价格参与转债，期权价值的兑现也可能成为超额收益的重要来源。再次重申近期一直强调的主线方向：一是顺周期低估值板块的价格修复，PPI的回升预计会带来顺周期板块盈利的明显回暖，同时顺周期板块还包括经济复苏带来的可选消费的修复，诸如汽车、家电等板块表现不俗，预计节奏上先内后外；二是政策视角，重点关注“十四五”主题催化下的主线，安全领域、科技领域以及绿色能源为主要关注的方向，建议抓住具有成长逻辑的标的。高弹性组合建议重点关注赣锋（雅化）转债、巨星转债、上机转债、紫金转债、火炬转债、光大转债、福莱转债、欧派转债、中矿转债、永兴转债。稳健弹性组合建议关注安20转债、广汽转债、盛屯转债、瀚蓝转债、桐20转债、太阳转债、鹏辉转债、文灿转债、淮矿转债、紫银转债。

风险因素：市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。

正文

市场回顾与展望

转债市场成交量下降，个券涨少跌多

上周中证转债指数收于368.39点，周上涨0.65%；等权可转债指数收于1,535.82点，周上涨0.20%；可转债预案指数收于1,235.26点，周下跌0.77%，转债市场交易额2076.29亿元，日均环比下降17.35%；最后一个交易日平均转债价格为131.34元，周下跌0.38%；最后一个交易日平均平价为112.05元，周下跌1.63%；CB指数收于189.66点，周下跌0.90%；CB&EB指数收于251.02点，周下跌1.97%。

上周在318支可交易转债（辉丰转债暂停上市除外）中，除中环转债和智能转债横盘外，153支上涨，163支下跌，其中汽模转2（52.48%）、紫金转债（37.89%）和今飞转债（30.18%）领涨，永鼎转债（-19.15%）、万里转债（-11.46%）和泛微转债（-9.33%）领跌。成交额方面，航新转债（116.35亿）、小康转债（110.98亿）和万里转债（82.95亿）成交额居前。

沪深两市交易量上升，转债正股涨少跌多

上周上证综指上涨0.91%，沪深300指数上涨0.76%，沪深两市日均交易额8213.33亿元，沪深两市日均交易额环比上升2.63%。中信证券29个一级行业中，12个上涨，17个下跌；其中煤炭（4.69%）、银行（4.46%）和非银行金融（3.65%）领涨，家电（-3.60%）、建材（-3.17%）和医药（-3.05%）领跌。

上周在315支可交易正股（*ST辉丰除外）中，除君禾股份、百川股份、东风股份和贵广网络横盘外，98支上涨，213支下跌，其中今飞凯达（32.55%）、天汽模（22.88%）和小康股份（22.03%）领涨，迪森股份（-18.45%）、永鼎股份（-18.27%）和清水源（-16.57%）领跌。

上周央行公开市场操作净投放1300亿元，流动性稳健充裕

上周央行公开市场操作投放资金4800亿元，回笼资金3500亿元，净投放资金1300亿元，上上周央行公开市场操作净投放资金3500亿元。上周央行共计开展4300亿元7天逆回购和500亿元国库现金定存操作，同期有3000亿元7天逆回购和500亿元国库现金定存到期。

上周各期银行间资金利率及交易所资金利率涨跌互现。DR001、DR007、DR014、DR021、DR1M加权均价分别为1.52%、2.76%、2.98%、2.97%和3.69%。GC001、GC007、GC014、GC028加权均价分别为2.28%、2.82%、2.76%和2.77%。

上周银行间债券市场，AAA级银行间中票5年期YTM下跌4bps，为4.03%，AA级YTM上涨6bps，为4.74%，两者的信用利差为-70.80bps。

推荐周期+银行转债的对冲策略

关于股市：周期延续，顺势而为。A股依然处于基本面不断改善驱动的持续数月的轮动慢涨期，年末顺周期的相对景气和估值优势预计将驱动机构进一步调整持仓结构，增加对顺周期板块的配置，强化板块行情。预计本轮顺周期主线行情将延续到明年一季度。

转债策略：推荐周期+银行转债的对冲策略。

权益市场上周周期板块遭遇较大的波动，顺周期板块内部出现了明显的分化，金融板块则取得一定的超额收益。这一特征也直接映射到了转债市场。

我们在近期的周报中已经多次重申当前市场考验的是方向的选择与信心，市场仍旧可以提供不错的收益机会，但在策略层面则需要做出积极的应对。转债标的平均价格偏高的事实可能会阻碍投资者参与市场的决心，但是价格向来不成为获取收益的绊脚石，方向与节奏更为重要。

本周我们重点推荐周期+银行转债的对冲策略。

从逻辑上我们仍旧在顺周期低估值板块去寻找机会，但是顺周期内生结构的分化不容忽视。部分周期标的的正股估值已经明显攀升，经历过一个多季度的修复后，虽然向上的趋势不变但是波动增加已成常态，从商品价格可以看到无论是原油还是基本金属近期的波动正在放大，结合股票估值的影响其波动更甚一筹。因此我们认为在继续配置周期方向的同时需要在结构上增加一定的稳定器。

从转债角度而言，这个稳定器可以用无论是正股还是转债价格都相对合理的银行转债来承担。在此之外，部分银行正股也具有不俗的波动率，若在一个合适的价格参与转债，期权价值的兑现也可能成为超额收益的重要来源。

我们再次重申近期一直强调的主线方向。一是顺周期低估值板块的价格修复，PPI的回升预计会带来顺周期板块盈利的明显回暖，从趋势的角度看这一轮PPI的修复具有一定的持续性，当前仅至中场附近。同时顺周期板块还包括经济复苏带来的金融、可选消费等板块的修复，诸如银行、汽车、家电等板块，节奏上预计先内后外；二是政策视角，重点关注“十四五”主题催化下的主线，安全领域、科技领域以及绿色能源为主要关注的方向，抓住具有成长逻辑的标的。

高弹性组合建议重点关注赣锋（雅化）转债、巨星转债、上机转债、紫金转债、火炬转债、光大转债、福莱转债、欧派转债、中矿转债、永兴转债。

稳健弹性组合建议关注安20转债、广汽转债、盛屯转债、瀚蓝转债、桐20转债、太阳转债、鹏辉转债、文灿转债、淮矿转债、紫银转债。

风险因素

市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。

重要信息备忘录

附录图表

中信证券明明研究团队

本文节选自中信证券研究部已于2020年11月30日发布的《可转债周报20201130—推荐周期+银行转债的对冲策略》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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