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作者 l 橙子
排版 l 勤燐
8月底披露半年报后，得益于上半年营收同比大增超50%，荣安地产（000517）股价连续3日涨停，但此后便持续下跌。
近期，荣安再度披露三季报，营收增速超60%，股价却毫无波动，甚至有点业绩越好越要跌的意思。
图片来源：万得股票同样是两次营收大增，但市场对荣安地产的反应却大相径庭。
背后原因，深挖荣安财报数据，不难发现，尽管营收同比大增，但荣安的实际经营质量，却有待提高。
三季度营收大增
资本回报率高于行业平均水平
10月29日，荣安披露今年三季报，数据显示：
公司前9个月累计实现营收40.6亿元，同比大增60.84%；
归属于上市公司股东的净利润7.28亿元，同比增长12.01%；
扣非后归属母公司净利润为7.98亿元，同比增长42.92%。
图片来源：万得股票这样的业绩表现，单从数据层面来看，荣安前三季度确实交出了一份足以让人满意的答卷。
而且对于另一项反应房企投资回报的财务指标——ROIC，即资本回报率，荣安的表现同样还算不错，达到4.27%，较半年报有所增长。
尤其是对比全年经营下的ROIC，整个2019年，荣安的ROIC达到14.6%。大幅高于国泰君安此前对73家主流房企进行ROIC对比后，得出的2019年国内上市房企平均5%的ROIC的结论。
图片来源：万得股票所以，直观来看，得益于前期销售结转情况向好，前9个月物业交付收入较去年同期增多，今年前三季度荣安确实交出一份不错的答卷。
关于这一点之前也提过，房地产不同于其他行业，从拿地到开发销售存在一定的生产周期。
因此房企的销售业绩也存在一定滞后性，当期销售业绩，一般要在一两年后才能体现出来。
参考荣安半年报数据，在荣安上半年的32.5亿元的营收构成中，房地产开发及物业管理贡献了29.81亿元的营收。较2019年同期的18.31亿元，同比大增62.81%，基本符合上半年营收增速变化。
图片来源：万得股票不过，从荣安当前的实际经营状况，结合公司当前现金流、负债等情况，荣安地产亮眼的业绩表现，恐怕不具备可持续发展动能。
现金流依旧紧张
盈利质量有待进一步提高
目前困扰荣安地产的主要问题在于卖房子产生的经营性现金流不足，导致公司空有漂亮的营收数据，却没有与之匹配的高质量盈利，容易导致资金链紧张。
根据三季报披露数据，截止到9月底，荣安产生的经营性现金流净流为-28.61亿元。
而此前半年报也披露，整个上半年荣安经营性现金流净额为-28.25亿元，没能延续2019年经营性现金流净流入的状态。
与此同时，因外部融资借款产生的筹资性现金流却持续净流入。
今年上半年，公司筹资性现金流净流入11.74亿元；截止到三季度，该指标产生的现金流净额就已经达到13.85亿元。
图片来源：万得股票照此估计，整个2020年，荣安的融资借款规模，不会比去年低。
可见，今年以来，荣安在现金流层面并没有太大的改善，2019年净现金流为正，也只是勉强缩减负债规模的结果，并非实际经营边际效益的改善。
受此影响，荣安整体盈利质量也有所下降。
今年三季度，荣安销售毛利率达到33.62%，高于30%的行业平均水平，但对比去年同期40.48%的毛利率，则同比下降了17%。
由此导致，荣安前三季度销售净利率同比下降19%，只有18.49%。
图片来源：万得股票巨额担保做多经营性风险
负债规模也在持续增长
其次，荣安对旗下子公司及部分关联公司的巨额担保，或让荣安面临较大经营性风险。
早在今年3月，荣安地产为旗下两家参股公司提供共计9.5亿元担保，以及向另外两家关联公司提供了8.9亿元的财务资助。
而且其中有三家公司是刚成立不久的新公司：康丰置业、荣阳置业两者是2019年底成立，台州椒江方远荣安阳光城置业则于今年2月成立。
图片来源：楼市资本论6月底，荣安地产再度向旗下另一家成立不到2个月的全资子公司宁波荣美置业，以旗下宁波嘉越企业管理咨询及荣美置业两家公司的相关股权做质押，提供了总金额高达5.3亿元融资担保。
图片来源：天眼查再到最近10月底，荣安地产又分别向旗下多家子公司提供融资担保，包括：
为宁波岳林荣安置业提供不超过8.5亿元人民币融资担保；
为宁波荣友置业提供总额不超过12亿元的融资担保；
为瑞安荣启置业有限公司提供总额不超过13亿元的融资担保。
图片来源：荣安地产官方公告完成这三笔融资担保后，荣安地产对外担保总余额达到160.91亿元，占公司最近一期经审计净资产的239.99%。
其中公司及控股子公司对合并报表外单位提供的担保总余额为27.89亿元，占公司最近一期经审计净资产的41.59%。
图片来源：万得股票除了考虑自身现金流情况外，还频频为新成立的关联公司担保输血，做多经营风险，也不得不让人心生疑虑。
因为担保本身就存在较大风险，若关联公司经营不善，无法偿还的欠款会由担保公司负担，而新成立的公司经营风险一般更大。
因此，这种担保行为，在一定程度上也可以理解为变相做多自身负债规模。但反映到财报上，这种行为则可以在一定程度上起到转移负债，粉饰业绩的作用。
有业内人士透露，很多上市房企会通过这种方式将债务转移给子公司，并将子公司踢出报表，形成表外负债，让财报数据更佳亮眼。从而获得投资者青睐，增加融资便利。
那么，荣安有必要粉饰自己的负债水平吗？
根据荣安地产历年财报数据显示，荣安从2017年开始负债规模就在一直攀升。
2017年荣安负债总额为89.57亿元；
2018年增至195.47亿元，同比增长118.27%；
2019年，荣安全年负债总额为332.64亿元，较2018年再度增加137.17亿元，同比增长70.13%；
今年三季度，荣安负债总额已达到514.59亿元，较年初增长181.95亿元，同比增长52%。
图片来源：万得股票资产负债率也从2017年的67.9%增至当前的87.54%，远超65%的行业平均水平。
图片来源：万得股票如此来看，粉饰一下公司快速增长的负债水平，通过不断借新还借来降低一点杆杠率就显得很有必要了。
不过，尽管荣安或存在一定的经营性风险，但从资本的投资回报来看，荣安在资金使用效率方面，表现还算不错。
因此，如何降低对外担保风险和负债水平，或许会是荣安未来最需要关注的问题。
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