【2020年三季报总结：白酒业绩反转，大众品增速回归 —方正食品饮料201103】|疫情_新浪财经

来源：虎哥的研究

本文来自方正证券研究所于2020年11月3日发布的食品饮料行业报告《2020年三季报总结：白酒业绩反转，大众品增速回归》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。

薛玉虎执业证书编号：S1220514070004

刘洁铭执业证书编号：S1220515070003

方正观点

1、疫情影响继续消退，白酒和非白酒业绩表现分化：三季度，疫情对居民生活影响已经逐步消除，随着9月中秋和国庆双节来临，社零增速开始加速回升。2020年1-9月社会消费品零售额累计同比下降7.2%，其中9月同比增长3.3%。而烟酒类产品9月单月零售总额同比增长17.6%，创出近年来的单月新高。9月限额以上餐饮收入总额同比增长1.9%，今年以来首次增速回正。三季度白酒板块业绩触底反弹，而非白酒板块业绩则环比回落。

2、白酒：基本面见底，报表业绩环比改善明显,后续增长在低基数上逐季加速：Q3白酒收入/净利润增速分别为12.19%/14.12%，剔除茅台后增速则分别达到14.8%/23.4%。增速环比上半年（1.4%/8.3%）有显著提升。整体来看，疫情的一次性影响正在逐渐消退，高端需求稳步扩容，次高端弹性恢复，除了茅台和顺鑫，三季度大部分白酒公司的报表基本符合我们预期。从现金流的角度，大部分公司的现金流表现弱于利润表。实际上今年中秋国庆双节旺季动销表现较报表端更好，预计整体动销（开瓶）增幅在20-30%，很大程度上弥补了今年一二季度受疫情影响导致的销售缺口，验证了我们此前对中秋旺季的判断。但由于今年渠道和终端对旺季旺销预计不足，备货保守，回款意愿不强，因此补货的需求递延至Q4确认。2021年的春节，将继续延续中秋的逻辑（出国不畅、旺季拉长、消费集中等因素），再叠加业绩基数低，白酒的业绩将呈现更高弹性的增长。因此，白酒板块未来几个季度的业绩会呈现逐季加速的态势。

3、非白酒：经过了Q2的加速增长之后，Q3增速回落。20Q3收入增速排序：速冻主食（23.1%）>肉制品（22.5%）>乳制品（11.3%）>调味品（10.4%）>其他食品（9.3%）>啤酒（7.6%）>饮料（-8%）>休闲食品（-9.7%）。利润增速排序：速冻主食（80%）>其他食品（53%）>肉制品（40%）>乳制品（30%）>饮料（26%）调味品（21%）>休闲食品（17%）>啤酒（8%）。

1）乳制品：疫情后乳制品需求保持强劲，尤其是对白奶的需求仍然保持双位数以上增长，但是季节性缺奶一方面导致收入有所放缓，毛利率下降。另一方面在于行业竞争趋势整体放缓，利润增长明显快于收入。伊利股份Q3收入虽然有所放缓，但是利润端表现好，1-9月扣非扣费利润增长远高于股权激励目标。

2）调味品：居家消费回归常态，C端业绩正常回落。餐饮端7-8月尚未完全从疫情中恢复，尤其是三四线城市的小餐饮企业。再加上部分企业为弥补上半年落后进度，存在渠道压货动作，因此行业整体Q3业绩增速有所放缓。海天味业增长继续领跑行业，展现强大的业绩稳定性。安琪酵母上半年受益海内外疫情因素较多，Q3国内疫情稳定后增速有所放缓。餐饮端为主的日辰股份、安记食品，受益于餐饮业的复苏，Q3增速回升。而零售端占比较大的企业，如中炬高新、涪陵榨菜、恒顺醋业、千禾味业以及天味食品，均由于消费回归常态而增速放缓，但千禾味业以及天味食品由于渠道扩张加速，仍然保持较高增速，而恒顺醋业由于今年内部改革力度加大，效果还需时间体现。

3）速冻食品：速冻食品尤其是速冻米面制品，以家庭消费为主，一季度受益于疫情，二季度补库存，因此上半年增长亮眼。三季度除了安井食品和广州酒家外，收入和利润增速都有不同程度的放缓。安井食品由于B端火锅料需求回升，以及提价效应，业绩继续超预期。广州酒家、元祖股份受益于中秋走情访友场景增加，月饼增长超预期。

4）肉制品：猪价下跌，表观收入增速环比回落。疫情后肉制品渠道补库存因素逐渐消除，同期业绩基数也有明显抬升，因此Q3利润增速也有所回落。双汇发展由于去年下半年的提价效应，利润增长仍然保持双位数。

5）休闲食品：随疫情结束，休闲食品消费增速也回归至正常水平，7-8月行业淡季，中秋节推迟，坚果礼盒等消费还未完全恢复。线上零售品牌，受到平台流量规则修改的影响，遭遇流量危机，线上休闲食品行业集中度大幅下降。线下渠道为主的洽洽食品业绩表现较为平稳。

6）其他酒水：啤酒/葡萄酒/黄酒/软饮料等板块一季度受疫情影响都比较大，二季度则开始出现明显分化。啤酒Q2增速回升最为明显，渠道备货积极。但是受凉夏，南方水灾等影响，Q3环比回落。葡萄酒、黄酒、饮料等Q3仍然受疫情影响，但是下降幅度逐季收窄。百润股份业绩持续超预期，年轻群体低度化、个性化饮酒的趋势带动Q3收入增长明显加速，长期看好。

4、推荐个股。白酒：贵州茅台、今世缘、口子窖、古井贡酒、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份等；大众品：伊利股份、百润股份、洽洽食品、安井食品、恒顺醋业。

5、风险提示：宏观经济波动导致消费升级速度受阻；国家行业政策变化；行业发生食品安全事件等。

报告摘要

一、板块整体概览：Q3逐渐复苏，白酒与非白酒趋势相反

进入三季度，疫情影响进一步消退，随着9月中秋和国庆双节来临，社零增速开始加速回升。2020年1-9月社会消费品零售额累计同比下降7.2%，其中9月同比增长3.3%。烟酒类9月单月零售总额同比增长17.6%，创出近年来的单月新高。9月，限额以上餐饮收入总额同比增长1.9%，是年内首次增速回正。

从食品饮料整体板块表现来看，疫情后收入利润复苏的趋势较Q2略有回落。Q3收入和利润分别同比增长10.48%和18.84%。

二、白酒：基本面见底，增长将逐季加速

2.1 Q3白酒板块业绩反转

据统计局数据，20年前三季度白酒行业收入/利润增速分别为-0.3%/+7.1%，疫情影响正在逐步消化，行业整体收入增速基本转正。上市公司业绩表现略好于行业，前三季度白酒上市公司收入/净利润分别达到1785亿/687亿，增速分别为+4.7%/+10%。若剔除茅台后增速有所回落，分别为+1.5%/+9.1%。

2.2 高端酒：上半年业绩完成度好，三季度继续保持

茅台、五粮液由于品牌力强，渠道调节空间大，上半年几乎不受疫情影响，继续保持两位数增长。

2.3 区域次高端龙头：Q3复苏趋势强劲，次高端价位产品加速增长

区域次高端龙头中，山西汾酒和今世缘业绩增速最快，单三季度收入分别同比增长26%和21%。古井贡酒前三季度收入也接近转正。

洋河股份和口子窖两个公司自19年以来进入调整期，上半年报表下滑幅度较大，三季度也出现改善。

2.4 三线次高端和区域酒企：疫情影响消除，Q3恢复弹性增长

2.5 大部分酒企前三季度现金流表现低于利润表

2.6 次高端代表最主流的价格成长趋势

高端酒已度过弹性最大的几年，未来将以稳健增长为主。16-19年茅五泸收入复合增长分别为22%/20%/16%，利润复合增速都在25%左右，三年的稳定高增长拉高了市场对于高端酒的期待，我们判断目前高端酒的需求量弹性已基本被消化，未来将回落至小双位数增长。中高端价格带作为上一个周期主导价格带，已经步入成熟期，增量空间比较有限，甚至还在萎缩。