来源：天风研究
白银价格体系的变迁
我们认为白银的价格会分为三个阶段的演化，从货币属性到投资属性最后到工业+金融属性的结合。白银货币属性的时期已经过去，目前正处在投资属性的阶段，未来随着光伏银浆等现象级应用的增长带来白银工业属性的大幅提升，白银新一轮牛市悄然而至。
在目前价格体系中，投资需求决定银价，是银价的领先指标
根据世界白银协会的分类，将银币&银锭的需求定义为白银的投资需求。我们统计了1990年至2019年白银投资需求与银价，发现白银的投资需求与银价呈显著正相关，且银币银锭需求是影响comex银价的原因，而comex银价不是影响银币银锭需求的原因。
金银价格走势趋同，白银弹性更胜
从历史数据来看，黄金和白银价格走势呈现出非常强的相关性。我们统计了1975年至2020年的Comex月度黄金和白银的均价，发现其高度相关。分阶段数据来看，在贵金属价格的上涨期间，银价上涨幅度通常要高于金价上涨幅度。
投资建议
从短期来看，由于白银和黄金的价格存在高度的相关性，我们看好未来黄金走势的同时，也看好白银的价格。从长期来看，由光伏以及新能源汽车带来的工业需求的提升空间较大，白银的内在价值将会由投资属性逐步过渡到工业属性，由工业属性的增长带来的下一波牛市值得期待。建议关注估值最低的白银龙头公司兴业矿业、黄金、白银兼顾的高弹性公司银泰资源以及最纯正的矿产银企业盛达矿业。
风险提示：疫情持续时间超市场预期的风险，全球疫情存在二次反复的风险，流动性危机有可能再次出现；美联储货币政策提前转向收紧；光伏耗银量不达预期
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阅读报告原文
证券研究报告《白银牛市开启：金融属性搭台，工业属性起舞》
对外发布时间：2020年09月21日
报告发布机构：天风证券股份有限公司
本报告分析师：杨诚笑 SAC编号 S1110517020002
孙亮 SAC编号 S1110516110003
田源 SAC编号 S1110517030003
王小芃 SAC编号 S1110517060003
田庆争 SAC编号 S1110518080005
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