昌红科技深度报告：与龙共舞，打造全球最大体外诊断耗材供应商【开源医药】_新浪财经

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来源：医药佐料

最新深度报告已于7月18日外发。潜心10年，昌红已率先打入IVD、辅助生殖等全球巨头产业链，度过从0-1的发展阶段，跨入1-N阶段，分享百亿美金市场。

报告摘要

医疗器械及耗材上游领域隐形冠军

公司专注于ODM业务，同时发展自有品牌，始终聚焦在5个赛道，包括基因测序全产业耗材、辅助生殖耗材及试剂、生命科学实验室耗材、体外诊断耗材及试剂，标本采集&处理系统。公司涉及的医疗器械及耗材是一个成体系化生产的工业品，同时涉及五个生产制造环节：（1）塑料材料的选取；（2）合适设备的选取；（3）洁净车间自动化生产线的非标化设计嫁接；（4）控制软件的定制优化；（5）精密注塑模具设计制造环节的有效协同。相对公司的系统供应能力，海外不少供应商在这五个生产制造环节缺乏整体性，运作模式僵硬。在项目完成后，仍需要花费高昂成本进行维护。这种方式在成本和时间的统筹性上较为缺乏，所以项目开拓时常带着高昂的成本和缓慢的节奏。公司依托品质高、反应快以及价格低得以切入不断重视新兴市场的巨头供应链。

我们预计公司 2020/2021/2022年分别实现营业收入 11.35/10.30/12.10亿元，实现归母净利润1.90/2.15/3.17亿元，EPS0.38/0.43/0.63，当前股价对应PE分别为44.9/39.7/26.9，首次覆盖，给予“买入”评级。

潜心多年，率先打入全球巨头产业链，畅享百亿美元全球市场

公司低调务实，花费多年时间率先打入欧美大客户的全球供应链中，并开始放量，空间大：1）体外诊断目前全球市场规模700~800亿美元，假设上游耗材占5%~10%，对应35~80亿美元，公司2019年才实现约1亿营收；若考虑其他领域，对应市场规模百亿美元级别；2）中国作为最具潜力的新兴市场之一，行业增速远高于全球平均水平，将得到海外巨头越来越大的重视，不乏将供应链转移到国内的行动，有利于降低供应成本。与此同时，国内厂家如迈瑞医疗、华大基因等都在快速成长，已开启海外之旅。作为“卖水人”，将共飨这场盛宴；3）对于一家具有竞争优势的上游厂家来说，下游格局集中是一个好处，一旦进入某一个或某一些大企业的供应链，将带来长期稳定增长和较大的市场份额，与龙共舞。

风险提示：

疫情反复波及国内生产；订单释放的不确定性；竞争能力下滑等

报告正文

1、昌红科技：寻求产业突破，发力医疗器械板块

深圳市昌红科技股份有限公司成立于2001年4月11日，是国内专业从事精密非金属制品模具研发、设计、制造、注塑成型及销售的龙头企业之一，在模具行业率先获得国家级高新技术企业认证。公司致力于为现代制造业提供模具及产品成型解决方案，历经多年的发展，公司已经成为全球领先的医疗器械以及OA设备等领域解决方案服务商。

公司专注于ODM业务，同时发展自有品牌，始终聚焦在5个赛道，包括基因测序全产业耗材、辅助生殖耗材及试剂、生命科学实验室耗材、体外诊断耗材及试剂，标本采集&处理系统。依托出色的“定制化、非标化”的解决方案，不断承接各个下游客户不同领域、不同设备的高值高质耗材的需求，以“一站式”的成熟技术供应不同客户，形成广阔的医疗器械解决方案领域的底层耗材技术储备能力，在技术和客户上实现壁垒效应。

公司的发起人为李焕昌，华守夫和徐燕平。李焕昌为公司法定代表人，现任董事长兼总经理，直接持股42.19%成为实际控制人。曾担任深圳富士康集团技术部经理等，技术与管理经验丰富。

公司总部设在中国深圳，在香港、越南、菲律宾、塞舌尔等地区设有4家境外子公司；在国内设有10家子公司，逐步构筑成全球化集研发、制造、营销及服务网络的集团企业。

公司的产品主要分为3个板块，分别为注塑业务，医疗器械业务和模具业务。2019年，公司实现营业总收入为7.15亿元，较2018年同期增加3.13%，其中注塑业务占比70.00%，医疗器械营收1.05亿元，占比14.71%。模具和注塑业务毛利率低，医疗板块还在孵化培育阶段，未显示出较强的盈利能力，故2019年归属于上市股东的净利润仅6,179.21万元，同比增长8.70%。医疗器械业务加速扩张趋势明显，我们认为将会是公司未来的第一大规模业务。

2019年，境内医疗器械产品销售收入达到0.86亿元，毛利率42.16%，境外销售0.19亿元，毛利率39.57%，境内体量相较较大，毛利率略胜一筹。

2020年上半年，公司表现抢眼，在新冠肺炎疫情的冲击下，公司凭借检测试剂耗材和口罩等疫情相关产品畅销，营收不降反增逆势上扬，实现归母净利润0.95~1.04亿元，同比增长209~239%。办公自动化（OA）设备生产领域因复工、物流、供应链等因素导致增速有所放缓。

目前，公司旗下开展医疗器械业务的核心公司为深圳市柏明胜和力因精准医疗，持股比例分别为100%和79.75%。

柏明胜成立于2010年3月，经营I类医疗耗材及医疗器械、II类医用化验和基础设备器具的设计开发、生产加工与销售，从事Ⅱ类医用化验和基础设备器具销售；Ⅱ、Ⅲ类注射穿刺器械，医用高分子材料及制品，医用卫生材料及敷料的销售。许可经营口罩与额温枪的生产经营。柏明胜自2016年来营业收入稳步增加，2019年实现营业收入6787.02万元；净利润自2014年转正，2018年同比增幅达到88.44%，2019年实现净利润1745.01万元。

力因成立于2007年10月，是一家以研发、生产和销售医疗器械产品为主的高新技术企业，拥有包含中心实验室、测试中心等在内的研发创新中心，逐步形成以标本采集系统、基因检测试剂与耗材、辅助生殖产品、样本前处理系统、POCT试剂、专用设备制造等六大系列产品为主线的新兴医疗器械产业基地。2015年，通过产权转移，昌红科技收购了科华生物在力因所持的股份，并持续加大投入。使得公司从单一的真空采血管制造企业逐步过度到以精准医疗产品为主的高端医疗器械产品制造商。力因2019年营业收入4334.61万元，同比上升20.3%，利润方面尚未实现稳定盈利。

2019年年底至2020年H1，公司完成首次实施回购股份，累计回购公司股份5,397,500股，约占公司总股本的比例为1.07%，最高成交价为9.73元/股，最低成交价为8.76元/股，总成交金额为人民币50,151,062元（不含佣金等交易费用），将全部用于实施股权激励计划或者员工持股计划。

2、医疗耗材：机遇留给有准备的企业

2.1、致力于做最优秀的体外诊断厂家的耗材供应商

近年来全球体外诊断市场增长稳定。根据kalorama出版的《The Worldwide Market for InVitro Diagnostic (IVD) Tests, 11th Edition》报告，2018年全球体外诊断市场约为650亿美元。另外，随着全球经济的发展，人们健康意识的提高和各个国家医疗保障政策的不断完善，全球体外诊断市场预计到2023年将以年复合增长率4%的速度增长至778亿美元。

从区域市场格局看，2018年全球体外诊断需求市场还主要分布在北美、欧洲、日本等发达经济体国家，分别占IVD市场份额的44%、20%和9%。目前全球体外诊断市场增速最快来自于新兴市场，中国、印度、俄罗斯、巴西等发展中国家作为新兴市场，由于人口基数大、经济增速快以及老龄化程度不断提高，近几年医疗保障投入和人均医疗消费支出持续增长，在IVD市场中的份额预计会不断攀升。

从竞争格局看，全球体外诊断市场产业发展成熟集中度较高，Roche（罗氏）、Abbott（雅培）、Danaher（丹纳赫）、Siemens（西门子）、BD、生物梅里埃、赛默飞世尔等跨国医疗集团在体外诊断市场处于持续垄断地位。这些跨国医疗集团依靠其产品质量稳定、技术含量高及设备制造精密的优势，在全球高端体外诊断市场占据大部分市场份额。2017年全球体外诊断排名前10家的企业市场份额占全球体外诊断市场的74.08%。

体外诊断产业链具有高度稳定性和持续性。进入一家全球体外诊断龙头企业的供应链是一场旷日持久的考验，体外诊断耗材对生产过程和质量有特殊要求，在产品的研发设计阶段即需要耗材生产企业介入，且维持质量高度稳定，不容一点瑕疵，如以亿为计量单位的反应杯的批间差需要做到非常小。正因为对专业和品质的追求，所以往往双方的合作紧密度和持续性也非常高，大部分欧美巨头客户选择将主要精力放在整机研发、系统集成等方面，他们能够将对于耗材的需求提出，但是生产制造的落地只能外包给更加专业的公司来完成，双方的紧密战略联系会延续很长时间。

机遇已经摆在优秀的耗材供应商面前。我们认为经过多年的准备，从全球的体外诊断市场规模、区域分布和竞争格局分别来看，放在公司面前的就是一个很大的机会：1）市场空间大，全球体外诊断市场规模700~800亿美元，假设耗材占比仅5%，也有35~40亿美元，公司2019年才实现约1亿营收；2）中国作为最具潜力的新兴市场之一，行业增速远高于全球平均水平，将得到海外巨头越来越大的重视，不乏将供应链转移到国内的行动，有利于降低供应成本。与此同时，国内的厂家比如迈瑞医疗、华大基因等都在快速成长，已开启走出国门之旅。作为“卖水人”，将共飨这场盛宴；3）对于一家具有竞争优势的上游厂家来说，下游格局集中是一个好处，一旦进入某一个或某一些企业的供应链，就能带来稳定、长期的增长和较大的市场份额。

2.2、品质佳，响应快，价格低，才能把握机会

公司的目标就是要做全球最优秀的体外诊断厂家的耗材供应商，为全球市场及知名客户提供覆盖基因测序全产业链耗材、辅助生殖耗材及试剂、生命科学实验室耗材、IVD诊断耗材及试剂、标本采集&处理系统及专用设备制造产品及服务，意味着公司必须具备进入顶尖厂家供应链的世界一流品质、快速响应能力以及卓越的成本控制能力。

公司已经具备扮演耗材系统供应商角色的能力。高端医疗器械及耗材是一个成体系化生产的工业品，同时涉及五个生产制造环节：（1）塑料材料的选取；（2）合适设备的选取；（3）洁净车间自动化生产线的非标化设计嫁接；（4）控制软件的定制优化；（5）精密注塑模具设计制造环节的有效协同，这种能力跟昌红科技多年的精密模具技术密不可分；加上体系化的研发、生产管理及售后服务等，同时考虑医疗产品的高标准，确保产品 100%的出厂合格率，综合来看整个生产制造过程的“系统集成”是一个复杂的工程。这种系统供应商的角色定位具有不可替代性，一方面是具备时间和资本壁垒，获取这种能力，需要5~10年的积淀；另一方面，系统供应使得公司与客户紧密合作，才能创造出一个可以有效和经济的实施方案。

公司在耗材定制化业务上具有突出的优势和成熟化的业务流程。2011年公司总部从德国引进ROBOLINE模具智能化生产线，ROBOLINE生产线融合了CAD/CAE/CAM/CAPP/PDM/ERP软件的应用，实施控制程序化，识别自动化，编排智能化，充分展示了以加工为中心的数字化制造高科技技术。ROBOLINE模具智能化生产线具有5大优势：先进的模具制造理念；交货期短，四周可以进行FOT测试；成熟的镶件塑模技术；加工精度高，减少人为因素所造成的偏差；高质量管控，能够产生相当大的能量消耗及成本上的节约。

经过多年努力，公司依托于快速的项目能力、定制化的自动化生产工艺、比肩并逐渐超越欧美同类企业的精密模具成型周期，加上完备快速响应的售后服务机制，在医疗器械及耗材首要强调的品质一致性和安全性要求上，已经满足并超出了客户的期待，取得巨头客户的信任和合作，陆续进入其全球供应链。例如，昌红科技积极为全球医疗龙头企业提供辅助生殖某型培养皿的ODM服务，该培养皿用于生殖实验室胚胎（卵子）的体外培养，需要模拟子宫的体内环境，对高分子材料的细胞毒性、亲水性指标有着苛刻的要求，因此无法通过常用的膜处理工艺达到要求。昌红科技的模具专家和高分子材料专家经过攻关，利用模具金属合金比例与高分子材料特性的巧妙匹配，在不添加任何化学辅料前提下，满足了这种培养皿的特殊质量指标，确保全球各地的生殖实验室技术人员无需任何前处理开封即可使用。同时，昌红科技设计生产的注塑模具达到500万次的寿命，远超国内外同行平均100万次，大大降低了客户的生产成本。

原供应商发展迟缓，未能迅速配合巨头企业开拓市场。鉴于国外行业发展较早，取得了较好的市场先机，目前市场上主流厂商有德国 Eppendorf、Sarstedt，美国赛默飞、伟创力、GW Plastics、Nipro等。但是除了几家稍大型公司外，细分领域均为小型公司，由欧美发达国家的隐形冠军所掌握，耗材供应链缺乏资源的整合。欧美巨头客户在寻找供应商时，散布在注塑模具、注塑生产、自动化制造、医疗体系建设等多个子领域的公司组成项目团队，共同进行项目推进。相对公司的系统供应能力，海外不少供应商在这五个生产制造环节缺乏整体性，运作模式僵硬。在项目完成后，仍需要花费高昂成本进行维护。这种方式在成本和时间的统筹性上较为缺乏，所以项目开拓时常带着高昂的成本和缓慢的节奏。除此之外，欧美也面临老龄化、员工成本高及后继力量薄弱等现实问题，部分欧美供应商的耗材生产线制造落地时间和维护成本越来越高，“全球及时响应”能力或无法达到客户要求，尤其是在新兴市场崛起的背景下，更凸显出更换或补充供应商的需求。

海外疫情控制不力使得跨国巨头重视起国内的供应链。由于国际医疗客户早已有意将产能转移至国内，故跟一些海外大客户前期就已经存在接洽、工厂审核等环节，赢得了市场潜在客户的认同，为后续合作打下坚实的基础。由于疫情，海外供应链中断或担心此类事件发生，加速了国际医疗客户的产能转移进程，公司由于前面数年的铺垫，最终获得了海外大客户的青睐和信任，项目开始落地，并且一个国际大客户的成功合作将不断吸引到新的客户，静待放量。

2.3、通过股权合作，布局创新应用

2019年，公司依托自身工程及智造优势，积极投资布局医疗项目。公司出资2，000万元参与吉安市井开区合正医疗产业投资合伙企业（有限合伙）的设立，并完成对上海古森医药有限公司的参股投资，上海古森主要从事医药科技领域内的技术开发和医疗器械及辅助设备的设计、销售。目前主要产品为新一代高效吸入剂——软雾剂及配套首仿药，用于哮喘、慢性阻塞性肺疾治疗，该产品解决现有干粉制剂和气雾剂的不足，更好满足临床需求。

同时，公司看好哮喘、慢性阻塞性肺疾市场，通过全资子公司德盛投资有限公司出资2,114.70万元参股美国Pneuma Respiratory项目，Pneuma Respiratory主营亦为用于哮喘、慢性阻塞性肺疾治疗的软雾剂产品。通过参股上海古森及Pneuma Respiratory股权，为公司布局国内外哮喘、慢性阻塞性肺疾治疗领域占据制高点。上述合作进一步深化公司新兴医疗产业的战略布局，促进各方在市场资源、技术研发、管理人才、业务扩展等方面的共享和协同，完善公司的医疗产业布局。

3、盈利预测与投资建议

由于新冠疫情促进国际巨头产业链转移以及国内体外诊断龙头公司发展非常快，公司的订单大幅增加，预计柏明胜业务2020/2021/2022营收达到约1.8亿/4.2亿/6亿；其他业务中2020年包含疫情相关产品约4个亿，故增加较多；OA业务基本保持稳定，因为行业本身已经高度成熟，客户的订单比较稳定。

我们预计公司 2020/2021/2022年分别实现营业收入 11.35/10.30/12.10亿元，实现归母净利润1.90/2.15/3.17亿元，同比增长207.6%/13.2%/47.5%，EPS0.38/0.43/0.63，,当前股价对应PE分别为44.9/39.7/26.9。我们同时参考PB对公司进行估值，截至2020年7月16日收盘，公司PB为8.1倍，相比历史水平偏低。基于公司未来的成长性及其确定性，首次覆盖，给予“买入”评级。

4、风险提示

疫情反复波及国内生产；订单释放的不确定性；竞争能力下滑等

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