【兴证固收.利率】利空叠加，债市恐慌性调整——利率回顾（2020.6.1-2020.6.5）|利空_新浪财经

来源：兴证固收研究

投资要点

本周债市遭遇基本面、资金面、监管面等多方面利空冲击，各期限收益率均大幅上行，短端调整幅度大于长端。上周末中采PMI显示出周期启动迹象，周一财新PMI也好于预期，基本面回暖预期支撑股市强势，债市小幅调整，当天200205上行2.25bp。周二是债市情绪最为脆弱的一天，前晚央行宣布推出直达实体经济的货币政策工具，市场解读为“对总量宽松的依赖度下降，直接宽信用”，受此影响债市大幅调整，另外盘中还传出资金市场受“指导”的消息，当天200205大幅上行8.25bp。周三市场情绪有所缓和，当天200205小幅下行1bp。周四监管层指出部分企业存在“资金套利”、“资金空转”的行为，导致恐慌情绪再次主导债市，部分账户出现赎回压力也加剧了市场调整，当天200205上行5.5bp。周五资金面有所转松，但市场情绪仍然偏悲观，对周末MLF到期续问题存在担忧情绪，当天200205上行2.5bp。全周十年国开活跃券200205累计上行17.5bp，十年国债活跃券200006累计上行13.75bp。

风险提示：国内和海外基本面改善超预期

报告正文

资金面:先下后上

资金面：先下后上。资金面在本周前两个交易日边际转松，是跨月后资金利率走低的一般规律。周三至周五由于逆回购到期量较大且央行对冲不及预期，资金面再次边际趋紧，DR007和R001升至1.9%上方。本周有6700亿逆回购到期，但央行仅在周四和周五开展了700亿和1500亿逆回购操作，全周累计净回笼4500亿。

Shibor3M和存单收益率上行。本周Shibor3M上行14bp至1.59%，各期限存单收益率也不同程度上行，其中一个月存单收益率上行幅度达34bp，市场对资金面预期出现明显逆转。目前Shibor利率调整幅度不及DR007，导致Shibor 3M和DR007出现倒挂，这种现象并非稳态，未来可能将看到资金面预期的持续修正。

一级市场:需求尚可

本周新发行利率债2099亿，利率债净供给1454亿。本周发行国债1000亿、政金债635亿，地方债464亿。各券种发行量均大幅收窄，特别是地方债从过去三周的“天量”发行回落至500亿以下。

一级市场需求尚可。本周尽管二级市场大幅调整，但一级市场情绪尚可。具体而言周三的两期农发债全场倍数在5附近，周四和周五的五期国开债倍数均在3以上。两方面因素导致一级市场强于二级市场：1）利率债净供给大幅减少，商业银行存在相对刚性的配置需求；2）经过调整，当前的收益率水平对于配置盘来说已经具备一定的配置价值。

二级市场:利空叠加，债市恐慌性调整

利空叠加，债市恐慌性调整。本周债市遭遇基本面、资金面、监管面等多方面利空冲击，各期限收益率均大幅上行，短端调整幅度大于长端。上周末中采PMI显示出周期启动迹象，周一财新PMI也好于预期，基本面回暖预期支撑股市强势，债市小幅调整，当天200205上行2.25bp。周二是债市情绪最为脆弱的一天，前晚央行宣布推出直达实体经济的货币政策工具，市场解读为“对总量宽松的依赖度下降，直接宽信用”，受此影响债市大幅调整，另外盘中还传出资金市场受“指导”的消息，当天200205大幅上行8.25bp。周三市场情绪有所缓和，当天200205小幅下行1bp。周四监管层指出部分企业存在“资金套利”、“资金空转”的行为，导致恐慌情绪再次主导债市，部分账户出现赎回压力也加剧了市场调整，当天200205上行5.5bp。周五资金面有所转松，但市场情绪仍然偏悲观，对周末MLF到期续问题存在担忧情绪，当天200205上行2.5bp。全周十年国开活跃券200205累计上行17.5bp，十年国债活跃券200006累计上行13.75bp。

国债期货：先上后下

本周T2009大幅调整，仅在周三收货阳线，走势和现券基本一致。TF调整幅度大于T合约，近两周的下跌已经回吐4月的全部涨幅。2006合约进入交割，排除移仓的影响，T/TF2009合约持仓量均出现较大增长，可能指向空头大量建仓，导致多方难以凝聚力量。从成交持仓比来看，周二和周三市场交投旺盛，其它几个交易日相对平淡。

利差分析：曲线熊平

本周国债10-1利差大幅缩窄33bp至77bp，国开10-1利差缩窄26bp至95bp。基本面转好、资金收紧预期发酵、监管趋严等多方面利空导致短端大幅调整，一年国开上行幅度达43bp，一年国债上行达48bp，导致曲线连续第二周熊平。经过本周的调整，期限利差来到近一年的正常水平，这意味着期限利差对长端的保护将减弱。