金学伟：股市已进入合理状态 生态环境是关键

　　股市生态论

　　中国证券报

　　□金学伟 

　　2018年的股市极像2013年，这是很多市场人士的共识。我想或许是的。

　　从时间序列看，2008年1664点到2013年1849点，历时5年。从2013年1849点到今年，也是5年。这个时间序列上的对称，为2018年极像2013年提供了相当有利的佐证。

　　从市场的波动方式和个股情况看，今年的股市也和2013年有某些相似之处。比方说，大盘走势的碎片化，个股表现的脉冲性。

　　但世上没有一片完全相同的树叶，人不能踏入同一条河。这5年，市场内外环境的变化也蛮多的。首先是宏观经济的周期发生了变化，保增长的难度比5年前更大。市场对宏观经济的预期也出现了重大转变：5年前，虽然市场对宏观经济的形势也不乐观，但对复苏的预期和期盼却始终存在，若隐若现，不绝如缕，因此形势稍有好转便积极响应。今天，市场关注的重点已变成经济方面的压力极限在哪里。

　　更重要的是，这几年，宏观产出在扣除宏观投入后，已由正数转为负数，由此带来的问题：一是企业赚钱越来越难；二是靠投资增长来支撑经济增长似乎越来越难以为继（很多人对中国经济对投资的依赖性颇有微词。其实，一个发展中国家，投资增长对经济增长具有绝对的重要性，所谓拉美化、中等收入陷阱，其根本原因也都在对消费以及福利的过于重视，而对投资的忽视）；三是社会总产出在支撑投资之余，不再有多出的“结余部分”、“溢出部分”来支持股市。

　　政策层面上，5年前，人们还没从加杠杆中醒悟过来，当实体经济不行的时候，还期望通过给股市加杠杆来激励市场，解决实体经济的一些问题。但2015年的市场下跌表明，实体经济永远是一国经济的柱石，实体经济不行，靠给虚拟经济加杠杆来解决问题，只能带来更多问题。因此，今日的股市，别说有没有这个余力，即使有，恐怕在相当时间内，都不会再动股市加杠杆的念头了。犹如房子是拿来住的，不是炒的。3年前的股市下跌让人更明白各个市场各归各位的重要性，是承担什么功能的，就是承担什么功能。因此，股市在很长时间内，都只是个股市，不会被拿来做政策工具。这应该是一种进步。

　　如果说，宏观大环境都具有不以人的意志为转移的特性，由不得我们。

　　股市是个“CAS”——复杂适应系统。聚集、非线性、流、多样性，是复杂适应系统的四大特性。

　　聚集，单个主体聚集成一个更大主体，无数个不同的主体聚集成一个系统，诸如店多成市、人多成群等。

　　非线性，各主体互相适应产生的结果、演化，具有不可预测性，不是主观的善良愿望都能引导的。

　　流，最能体现这个特性的是经济学上的乘数效应和再循环效应。流，对任何CAS系统都具有至关重要的作用。热带雨林地区，土地都很贫瘠，它的繁盛全赖于“流”。通过永无止境的再循环，使雨林中的每一点资源在被雨水冲进河流之前，就已被利用了无数次，并从某一个主体开始，产生出不简单的乘数效应。

　　多样性，这种无数次的再循环，全赖物种的多样性。在热带雨林中，一棵树就可以聚集起1万个不同的昆虫，每一种生物、植物，都占据着不同的生态位，使得资源可以尽其用而无一漏缺，可以无休止地再循环。如果某一个生态位有了空缺，就会由物种通过自适应演化去填补这个空缺，保障了热带雨林的生生不息的繁茂的生命力。一旦多样性被破坏了，这样的生命过程也就开始走向衰退，最终，雨林退化成荒漠。

　　那么股市呢？其实也一样，首先，主体的多样性以及主体行为的多样化，是保持其生生不息的“流”的前提。多样性消失了，股市的“流”也就中止了。因此，投资的行为应该被鼓励，但投机、炒作也不应该成为被打击对象。对股价操纵行为的监管也是如此，首先得有明确、合理的界定。其次，“穿透式前置监管”必须让位于根据事后结果来界定的事实监管，因为同样的交易行为比如说反复撤单、大单买入卖出等，有的可能是股价操纵行为的一部分，但这占比极少，更大多数的只是一种正常交易行为，事先根本无法判别它是正常的交易行为，还是股价操纵行为。对事先无法判别的行为做联想式的有罪推定监管，这本身是荒谬的，也不符合法治精神和理念。

　　地震学上有震级和烈度2个概念。前者反映的是震源释放出的能量级别，后者反映的是它造成的破坏程度。近10年来，沪深股市经历了2轮大级别调整，其中6124点的震级大，但烈度相对较小。5178点的调整，震级远小于6124点，但烈度却远超过6124点。由此带来的重建任务其实非常繁重，重建的关键就在恢复股市的生态系统，让股市能够靠自身的力量流起来。而过度的市场纯净运动会严重地破坏多样性，显然是不利于股市生态系统的恢复重建的。

　　中国经济有很大的回旋余地和韧性，这是2013年市场最悲观的时候我说的。今天，这句话同样有效。股市调整到今天，用宏观经济来解释，应该说也已进入了合理状态。重要的已是股市本身的生态环境能否得到改善。

责任编辑：曹婕