来源： 市值风云
上市24年连年分红，累计利润2391亿，累计分红1150亿，分红率高达48%。
作者 | 木盒
编辑 | 小白
11月15日至11月27日，在短短12天时间里，国家发展改革委等部门已4次出手“打铁”。
为啥要“打铁”？这背后究竟是什么原因？如何破解铁矿石市场“易涨难跌”难题？
我们以宝钢股份入手，以点带面来做一次解答。
中国钢铁：从世界倒数第一，到第一
金属是现代工业中必不可少的生产材料，而铁是全球消耗最大的金属，根据世界钢铁协会的统计数据，2022年全球高炉生铁产量为13.04亿吨，远远超过其他金属，第二大金属铝土矿产量为3.8亿吨。
（来源：金属制品官网）
从产量分布来看，亚洲是全球生铁产量最高的地区，2022年产量占比约为83.4%，其中，中国产量占比最高，约占全球产量的66.2%。
目前中国已是世界钢铁产量的第一名，但曾几何时，中国还是世界的倒数：
1937年日本侵华战争全面爆发，当时日本钢铁产量580万吨，中国仅4万吨；1949年新中国成立之初，美国钢铁产量7000万吨，中国产量仅15.8万吨，后面甚至还搞起“十五年赶超英国“的全民大炼钢铁运动。
这说明我国对现代化工业的迫切需求和渴望，上世纪80年代开始，中国钢铁企业进行了大规模的扩建和技术改造，宝钢也从日本制铁引进了技术、装备和管理模式，并且在一些方面取得了重大突破。
比如高级电磁钢板领域，宝钢青出于蓝而胜于蓝，成功地夺取了日本制铁曾经垄断的市场份额，并且得到了新能源汽车制造商的认可和采购订单。
我国的钢铁产量也在1996年突破1亿吨，成为世界第一钢铁大国。
目前，我国既是最大生产国，也是最大的消费国：
（1）2021年我国粗钢产量10.33亿吨，占全球总产量的52.9%，远超其他国家，其中印度为6.1%、日本4.9%、美国4.4%、俄罗斯3.9%；
（2）2021年我国钢铁消费约为10亿吨，占全球钢铁消费的51.9%，其次是印度（5.8%）和日本（3.1%）。
（中国粗钢产量及全球比重，华宝证券）
缺少优质铁矿石资源
钢铁主要以铁为主要元素，含碳量一般在2%以下，并含有其他元素，比如硅、锰、磷、硫等，不同元素的含量决定了钢铁不同的性能。
（来源：2022年招行研究院）
从冶炼工艺上，分为长流程和短流程：
（1）长流程是先使用铁矿石和焦炭等原材料冶炼成生铁（制铁步骤），再通过转炉等设备制成粗钢（制钢步骤）。
（2）短流程不需要制铁步骤，可直接用电弧炉将废钢冶炼为粗钢。
我国以长流程为主，2021年长流程粗钢产量占比约89.4%，远高于世界平均水平。
（来源：2022年招行研究院）
但未来随着折旧废钢的增多和“双碳”目标的环保要求，预计短流程的电炉炼钢的比例将上升。
在长流程炼钢中，铁矿石是最主要的原材料，占了成本的47%，然而中国却是缺少优质铁矿石的国家。
中国的铁矿石资源只占全世界的11.1%，2020年全球铁矿石原矿储量1800亿吨，最多的国家分别是澳大利亚500亿吨（27.8%）、巴西340亿吨（18.9%）。
（来源：2022年招行研究院）
关键是我国铁矿石的品位相对较低：
南非、印度铁矿石品位最优，均超过60%；原矿储量前三的俄罗斯、澳大利亚、巴西品位次之，分别为56.0%、48.0%、44.1%；我国铁矿石品位仅为34.5%，低于全球平均品位。
所以澳大利亚和巴西主导了全球铁矿供给，产量占了54%，但出口量占了73.4%，而相反，我国是全球第一大铁矿石进口国（产量占14%），2020年我国铁矿石进口11.7亿吨，占全球铁矿石进口量的72.4%。
全球四大铁矿石企业必和必拓、力拓、淡水河谷、FMG，掌控全球最优质铁矿资源，其铁矿石产量占全球总产量约46%，铁矿石贸易量占全球约68%，牢牢占据产业链的话语权。
这就解答了文章开头为什么中国铁矿石市场“易涨难跌”难题。
而且从宝钢股份自身来看，宝钢是没有铁矿石资源的，这正是其最大的阿喀琉斯之踵。
铁矿石资源是宝钢股份的控股股东（宝武集团）所掌握，比如几内亚西芒杜铁矿北部区块项目、澳大利亚Aquila公司API铁矿项目等。截至2021年9月末，宝武集团拥有境内铁矿山采矿权证内保有资源量近40亿吨，探矿权资源量30亿吨。
从宝钢股份采购铁矿石的情况来看，2022年总采购量为8027万吨，其中国外进口为7585万吨，占比94.5%。
（2022年铁矿石供应情况）
即宝钢股份的铁矿石供应高度依赖国外进口。
需求继续放缓
中国钢铁的需求两大支柱是建筑业和制造业，其中建筑业包括基建和地产，制造业包括机械、汽车、家电、造船、集装箱和能源化工等。
以2021年为例，房地产消费占比最高，占比36.5%，其次为基建和机械，占比分别为21.1%和16.1%，房地产是驱动钢铁消费变化的主要行业。
（来源：2022年招行研究院）
作为地产上游的螺纹钢价格周期波动很明显。
（2009年以来上期所螺纹钢期货价格）
宝钢股份主要产品是板材，2022年冷轧碳钢板卷收入为1218亿，热轧碳钢板卷收入为928亿，合计2146亿，占总收入比例为81%。
（2022年营业收入构成，单位：百万元）
板材主要面对工业制造业，覆盖汽车、家电、石油化工、机械制造、能源交通等行业，相对螺纹杆的下游是房地产，房地产这两年的低迷，直接影响了螺纹钢的需求。
（宝钢股份产品的下游应用，平安证券）
虽然宝钢没有螺纹钢，但房地产是工业制造的最大下游，房地产需求的变化也间接影响了板材消费行业，例如家电、工程机械等。
风云君认为，需求端的波动，相对于供给端而言，对宝钢的影响更大。
从历史来看，宝钢归母净利润周期波动很明显：
（1）2008年下滑明显主要是美国次贷危机引发的全球性经济衰退；
（2）2015年同样出现全球经济深度调整，中国粗钢产量同比下降2.3%，为1981年以来首次出现同比下降下降；
（3）2021年3季度限电限产和随后的房地产调控，也让2022年宝钢股份的业绩同比下滑。
（1999年以来宝钢股份的业绩）
2022年宝钢股份营业收入为3678亿，同比增长0.9%；归母扣非净利润为104.3亿，同比减少55.7%。
（宝钢股份2022年业绩情况）
宝钢股份也在2022年年报中对钢铁行业2023年的情况做了判断：预计钢铁需求继续放缓但降幅收窄。
（宝钢股份2022年年报）
事实上，2023年以来，全球经济形势严峻复杂，国内钢材需求低迷，房地产、汽车、工程机械、集装箱等下游行业需求恢复低于预期，依然不太乐观，钢铁行业总体呈现供大于求、盈利下滑、亏损面扩大的运行态势。
2023年前三季度，宝钢股份营业收入为2553亿，同比下滑8.53%，扣非后归母净利润为73.34亿，同比下降15.58%。
宝钢发展是中国经济发展的缩影
中国的粗钢产量占了全球52.9%，钢铁消费量占了51.9%，我们还是最大的钢铁出口国，占比14%，而铁矿石产量只有全球的14%，品位还不高，这中间的缺口就是，大量依赖进口的资源铁矿石。
这背后的逻辑是中国作为全球制造业生产国的地位，原材料从资源国采购，再大量出口欧美消费国。
（东北证券付鹏路演视频）
中国不只是铁矿石的最大进口国，还是最大的石油、煤炭、铝、铜等的进口国，但同时中国也是全球第一的制造业大国，在汽车、造船、家用、工程机械、发电和变电设备等行业都拿到了第一，200多种工业品产量居世界第一位。
宝钢股份，就是中国钢铁行业的翘首（下一篇我们分析铝为代表的中国铝业）。
所以宝钢股份上游面临铁矿石资源的缺乏，下游又是需求放缓，如何破局呢？
（一）出海
宝钢股份2022年营业收入3690亿，其中以境内收入为主，境外收入仅占比12.4%。
（来源：市值风云）
海外收入整体上有所上升，考虑到宝钢股份的下游工业制造业还有出口的部分，出口比例会更高。
从宝钢股份出口的区域来看，2022年东南亚、南亚的比例明显上升且占第一。
（2022年宝钢出口渠道情况）
风云君认为可能是越南为主的东南亚国家在全球贸易份额的提高。
出海也是宝钢股份三大战略（智能化、差异化、国际化）之一，2023年5月，宝钢和沙特举办了签约仪式，主要生产250万吨直接还原铁和150万吨中厚板，沙特是想发展造船和海工等行业。
（二）供给侧改革
中国钢铁行业长期处于供给大于需求，集中度不高，比较难去产能，只有集中度高才能向上游铁矿石厂商进行谈判和压价，龙头也才能获得更高的利润。
产能过剩一直是制约我国钢铁产业发展的最突出问题，即使期间经历过国务院推动的数次钢铁行业去产能，中国式的行政去产能也没有能够有效遏制住钢铁行业产能扩张的步伐，甚至是陷入了边淘汰边扩张的尴尬局面之中。
2014年钢铁产能利用率只有72.2%，前10大钢铁企业粗钢产量占全国总量份额约为36.59%，比2013年同期42.36%相比，下降了5.77个百分点。
2019年前10大钢铁企业也只有37%，得益于行业内的整合，最近这几年集中度稍有提高，2021年前10大钢铁集中度为41.5%，但和上游铁矿石的行业集中度和话语权仍不可同日而语。
以宝武集团为例，2019年以来陆续与马钢集团、太钢集团、新钢集团、中钢集团实施联合重组，成为重庆钢铁实际控制人，托管重钢集团、昆钢集团，最近又推动与山东钢铁集团的重组。
（截至2022年底宝武集团持股上市公司情况）
宝钢股份作为钢铁行业一哥，在行业整合方面也有优势。
（2023年9月22日投资者活动记录）
但钢铁行业集中度远低于国务院在2016年《关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导意见》中提出的2025年钢铁产业 60%-70%，目前市场高度分散，比煤炭和水泥行业整合更难。
（三）研发升级
水泥、煤炭、钢铁、铝等行业，虽然都是周期行业，但只有钢铁行业龙头的宝钢股份没有资源，而其他行业的龙头（海螺水泥、中国神华、中国铝业）其实都是有资源的。
宝钢股份只有在研发上发力：
（1）自主研发的新一代汽车高强钢、取向硅钢、高等级家电用钢、能源海工用钢、桥梁用钢等高端产品处于国际先进水平；
（2）在全球上市钢铁企业中粗钢产量排名第二、汽车板产量排名第一、硅钢产量排名第一，是全球碳钢品种最为齐全的钢铁企业之一；
（3）湛江东山基地，湛江三高炉系统装备和工艺流程先进，技术领先，产品高端，绿色低碳，应该说是目前最现代化的钢厂，在成本和效率方面都极具优势。
历史以来，宝钢的毛利率相对较低，净利率基本在7%一下，2022年和2023年前三季度的净利率只有2.83%、2.87%。
（宝钢的盈利能力，市值风云）
但宝钢股份的研发支出比例越来越高，2022年研发支出为172亿，比净利润140亿还多。
（研发支出情况，市值风云）
2022年宝钢股份利润150.4亿，2022年中钢协重点大中型钢企实现利润982亿，占比15.3%，宝钢经营业绩排名第一。
（A股钢铁行业净利润前十，wind）
此外，宝钢股份自2000年上市以来，年年都分红，累计利润2391亿，累计现金分红1150亿，分红率高达48%，这几年更是50%以上的比例去分红，甚至一年分红多次。
（2016年以来分红，wind）
宝钢股份是中国钢铁行业的一哥，虽然和海螺水泥、中国神华、中国铝业等都是属于周期股，但仔细研究有一个很明显的区别就是：宝钢是唯一没有上游资源的。
而且宝钢股份所在的钢铁行业高度依赖进口的铁矿石资源，宝钢的原材料铁矿石也是95%比例是国外进口的。
此外，宝钢股份所在的钢铁行业集中度较低，竞争格局也没有水泥、煤炭好。
所以宝钢的发展简直是中国经济的缩影，原材料从资源国采购，再大量出口欧美消费国，作为制造业，只能在缺少资源的情况下投入研发技术升级：建国后中国钢铁制造从世界倒数第一到第一，宝钢也晋升为全球第二大钢铁企业。
研发方面，宝钢股份最近6年研发高达近600亿，2022年研发支出都比净利润多，自主研发新一代汽车高强钢、取向硅钢处于国际先进水平，甚至超过以前的“师傅”日本制铁。
上市24年每年都分红，累计分红1150亿，分红率近50%，属于A股颇具良心的好企业。
风云君不免想起那句经典语录：当他回首往事时，不因虚度年华而悔恨，也不因碌碌无为而羞耻，宝钢股份到目前为止做到了。
免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司
责任编辑：杨红卜
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