科创板豪森股份将“借钱分红，上市还钱”玩到极致

　　三年只赚720万现金，三名实控人却借贷款给自己大肆分红1.45亿：科创板豪森股份将“借钱分红，上市还钱”玩到极致

　　来源： 市值风云

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　　本质上就是变相地将上市后的募集资金拿来给上市前的实控人分红。同时，该公司为了达标科创板的“含科量”，还玩弄文字游戏，将研发团队“虚胖”了322%。

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　　风云君发现，从分红角度，可以将上市公司大致分为两类：爱分红和不分红。

　　爱分红的这个群体，又可以分成这么几类：积极上进的，不思进取的，还有上市前“吃干抹净”的。

　　还有一种特别不要脸的，就是自己赚不到钱，也要借钱分红的。

　　其实，对于这些，尤其是后者，在风云君这里早就已经屡见不鲜了（下载市值风云APP，搜索“中谷物流”）。

　　这不，今天又遇到一家节前刚刚获得科创板注册批复的公司，上市前吃干抹净不算完，还要借钱来快活。

　　这家公司便是豪森股份（A20041.SH）。

　　既然遇到了，风云君自然要忍不住说一说了。

　　一、再不分红就上市了！没钱分？那就借钱分！

　　1、三年分走1.45亿元，把未分配利润榨成负数，连员工也一分钱便宜没赚到

　　从已披露的2017年以来的数据来看，豪森股份在2017-2019年期间，合计分走了1.45亿元。

　　到底算不算大额分红呢？

　　那得看和谁比。

　　如果与农夫山泉的百亿元相比，当然算不上什么（下载市值风云APP，搜索“农夫山泉”）。

　　如果与自己比呢？那可有意思了。

　　在2017年末，公司合并资产负债表中未分配利润一栏还有6，253.65万元，到了2019年末，竟然变成了负数-518.29万元了。

　　这三年的分红，主要集中在2019年，合计金额达1.14亿元。就拿最大的这笔1.04亿元的分红来说，按照豪森股份的说法，算是对2019年中期业绩的分红。

　　而公司2019年全年的净利润只有3，400.56万元，你半年度的分红金额就已经是全年利润的3.06倍。

　　反正，这事儿不是一般人能干出来的。

　　那么，这1.45亿元都分给了谁呢？

　　风云君又不巧发现了一个颇为巧妙的时间。

　　那就是2019年7月26日，半年度分红后不久，豪森股份实施了股改前的第二次增资，本次增资新增的六位股东均是员工持股平台。

　　而在这次增资之前，董德熙、赵方灏和张继周三位实控人对豪森股份的持股比例为100%。

　　也就是说，三位实控人连一分钱好处都不想留给本公司员工：这1.45亿元，最终全部进了这三个人的口袋。

　　2、三年只赚了720万现金

　　豪森股份如此大手笔分红，是真的很阔绰吗？

　　还真不是。

　　首先，是豪森股份令人堪忧的现金流，其中，经营活动现金流量净额已经连续两年为流出状态了。

　　加总起来看，2017-2019年，人家凭自己的真才实学依靠经营只赚了仅仅720.71万元的真金白银，这还不及分红金额的零头。

　　再看应收账款，截至2019年末，2.23亿元的规模，看似也不是很高。但是对比来看，2018、2019年，豪森股份的应收账款增速，已经明显超过营收增速。

　　在这样的状态下，三位老板还能如此大手笔分红，真是令风云君“钦佩”。

　　3、对偿债压力选择性失明？

　　一边壕分红，一边又不赚钱，那么豪森股份的钱是哪里来的呢？

　　风云君带你继续体会。

　　不得不说，豪森股份的资产负债率确实让风云君不禁虎躯一震，菊花一紧：2017年末的资产负债率高达98.70%。

　　近两年虽然有所降低，但2019年末的83.84%仍然挺高。

　　在豪森股份选择的天永智能、三丰智能、先导智能、机器人四家同行业上市公司中，其资产负债率可以说是“一骑绝尘，遥遥领先”：83.84%的资产负债率，比最高的53.67%还要高出不少。

　　流动比率和速动比率亦是如此。四家可比公司的流动比率均大幅高于1，而豪森股份只有0.93；速动比率上，只有三丰智能低于1，但也明显好于豪森股份的0.29。

　　从负债规模上来看，2017-2019年，豪森股份的有息负债规模也在持续增长。其中，以短期有息负债的增长最为迅速，2019年末已增长至5.32亿元。

　　而截至2019年末，豪森股份账面的货币资金只有区区1.69亿元。

　　抛开可能存在部分使用受限不说，全部货币资金对短期有息负债的覆盖率也只有31.71%。

　　4、注册制了，不要怕，将有三成募资助回血！

　　不过豪森股份也并不是特别着急：未来若上市成功，目前的偿债压力也将得到缓解。

　　豪森股份登陆科创板计划募集资金8.15亿元，主要有三个投向。其中，2.50亿元，也就是30.69%的募集资金，将用来偿还银行贷款。

　　这算盘打得，确实妙。

　　二、侧重传统燃油车领域，近两年新签订单有减少

　　凡事有果必有因，咱们就从豪森股份的业务和产品再次说起来。

　　1、产品主要是汽车智能装配线

　　豪森股份是一家智能生产线和设备集成供应商，产品主要是汽车智能装配线，主要用于汽车发动器和变速箱。最近也在开拓混合动力变速箱、动力锂电池、氢燃料电池等新能源汽车智能装配线业务。

　　作为汽车行业的上游企业，豪森股份的生产经营自然也会直接受到汽车行业景气度的影响。

　　从收入构成上看，豪森股份的收入仍主要来自传统的燃油汽车领域，且以发动机和变速箱两类智能装配线为主。

　　从收入表现上看，这两大装配线业务的营业收入在2018年均有不同程度的下滑，这在一定程度上是受到汽车市场整体下滑的影响。

　　但是在汽车市场持续下滑中，为什么2019年却实现增长？这是因为豪森股份的每个项目的实施周期都较长，对于市场的反映有一些滞后性。

　　根据招股说明书中的披露，传统燃油车业务从合同签订到通过最终验收，一般需要两年左右的时间，新能源汽车约为传统燃油车的60%。

　　对于具体时间，豪森股份也做了统计，2017年—2020年6月，各年前十大项目的总平均项目执行周期为26.81个月，折合约2.23年。

　　此时，豪森股份的在手合同订单就有了些许的意义。

　　从新签合同订单上看，2015-2019年豪森股份的新签合同订单金额（含税）含税分别为5.70亿元、12.66亿元、13.70亿元、11.61亿元、8.25亿元，近两年可以明显感受到汽车市场整体下滑的影响。

　　当然，也可以从中顺便感受下对豪森股份未来收入的影响。

　　2、两大板块，更加侧重传统燃油车领域

　　豪森股份装配线产品主要为非标定制化产品，每个客户对产品的规格要求不同，因此公司各项目之间的生产产能、自动化程度、设计方案等也不完全相同，不同项目之前的价格波动区间较大。

　　同时，豪森股份的客户主要采用公开招标或议标的方式选择供应商，技术难度、竞争程度、市场地位等也将影响产品定价。

　　从具体的数据上来看，2017-2019年，传统燃油汽车业务的毛利率在持续提高，而新能源汽车业务的毛利率在持续下滑。

　　看来，新能源汽车业务无论是在收入规模上、还是在盈利能力上，都与传统燃油汽车业务有着不小差距。

　　豪森股份的业务，还是更加倾向于传统燃油车领域。

　　3、以非标定制化产品为主

　　由于豪森股份所生产的产品为汽车厂商的生产线，属于固定资产投资。因此，其产品的需求主要来自客户的增加产能、或是有新产品推出等。

　　一般来说，需求更多的来自后者。当客户研发出一款新发动机或变速箱等新产品时，如果计划适配车型并推向市场，才会产生对生产线的新需求。

　　目前，一项新产品的生命周期大约为5-8年。

　　这也是豪森股份的产品主要为非标定制化产品的原因，这样模式下的最大缺陷是难以实现大规模集约化生产。

　　不过，豪森股份的柔性装配单元技术在一定程度上克服了这一业务模式的缺陷。通过柔性装配单元，可以完成传统3-5条装配线所承担的客户产品种类，也能因此最大限度的利用客户以后的生产线，节约成本。

　　三、国内领先？看看市场份额和上下游议价能力

　　在招股说明书中，豪森股份声称自己是在所在领域内居于“国内领先地位”。

　　那么，到底有多领先呢，继续往下看。

　　1、市场份额其实不高

　　在A股，风云君找到四家公司与豪森股份的业务范围大致相同，其中天永智能也是以传统能源汽车为主，而先惠技术、先导智能、赢合科技等三家公司则更加偏重新能源领域。

　　可以看出，与同处传统能源汽车的天永智能相比，2019年，豪森股份的营收规模确实有明显的优势。但是，在新能源领域，与先导智能、赢合科技两家公司的收入差距可不是一点半点。

　　进一步从整个汽车制造行业来看，国内每年的固定资产投资基本保持在2，000亿元以上。同时，汽车零部件及配件制造业领域，2017年的固定资产投资额已接近1万亿元。

　　而对豪森股份来说，虽然收入增速确实不慢，单到2019年也仅有10亿元规模，市场份额似乎少之又少。

　　其实，在国内汽车装配线领域，豪森股份面对的主要竞争对手是外资企业及他们在境内设立的公司，例如蒂森克虏伯、柯马、ABB、日本平田等企业，他们不仅积累了较深的技术，而且规模相对也比较大。

　　好消息是，豪森股份已经在某些高端领域能够与这些外企展开竞争，也就是通常所说的“进口替代”。

　　由于国内拥有这种实力的公司还不多，所以从这种意义上来说，豪森股份认为自己在国内同行业中处于领先优势。

　　2、对下游议价能力严重不足

　　对于豪森股份对下游客户的溢价能力，可以从两个方面来感受。

　　（1）客户集中度高

　　首先是客户集中度。

　　豪森股份所服务的客户主要为汽车整车厂商和动力总成厂商及新能源汽车动力总成系统核心部件厂商。

　　而下游行业的产业发展特点及竞争态势导致行业集中度较高，这从生活中的经验中也可以感受到，能叫出名字的汽车厂商，反反复复也就那几个。

　　某种程度上来说，这也是豪森股份客户集中度较高的原因之一。

　　为了体现真实性，豪森股份也提供了一份客户名单，列举了北京奔驰、长安福特、特斯拉、华晨宝马、标致雪铁龙、一汽大众等几乎所有大家耳熟能详的汽车大厂家。

　　2017-2019年，豪森股份前五大客户实现收入占比分别为88.03%、90.88%和70.47%，集中程度还是比较高的。

　　其中，上汽通用东岳、采埃孚、上汽通用三位客户均与上汽集团相关，另外还有未进入前五大客户名单的上汽通用北盛。2017-2019年，豪森股份单对上汽集团相关企业的销售就分别占到了53.17%、60.09%、50.13%。

　　如此看来，豪森股份似乎更像是一家专门服务上汽通用，顺带兼职做点其他小买卖的公司了。

　　而一旦上汽集团的固定资产投资计划减少、出现其他竞争对手等情形，对豪森股份的业绩影响也是显而易见的。

　　（2）下游付款周期长

　　其次是客户付款周期。

　　豪森股份合同价款结算模式一般可分为091 模式、3331 模式或其衍生的类似模式如22231 模式、23311 模式、4321 模式、2431 模式等。

所谓091 模式，即项目通过预验收发货至客户现场收取合同价款的90%，项目终验收或者质保期后收取合同价款的10%；

 

所谓3331 模式，即合同签订预收30%，预验收通过发货前收取30%，通过终验收收取30%，质保期后收取10%；

 

以此类推……

　　所以，在“091”模式下，公司不会收到任何预收款，在预验收发货至客户现场后才收取合同价款的90%。

　　换句话说，前期的经营者需要生产者垫付几乎全部的生产所需资金。可以说这是一种最没有优势的合同价款结算模式。

　　但是，对于上汽集团这位大客户，豪森股份与其签订的合同也几乎全部是采用“091”的结算模式。2017-2019年期间，豪森股份获得的上汽集团的13.21亿元的大额订单中，11.59亿元，也就是将近九成的金额是采用的“091”的结算模式。

　　为何上汽集团能够做到这么强势呢？

　　因为，对于上汽集团来说，每年的固定资产投资金额很大，向豪森股份采购的这部分，只占人家很小的一部分。

　　并且，豪森股份主要是通过公开招标获得订单，也并未与上汽集团的这些客户签订长期的合作协议。

　　所以说，对上汽集团来说，豪森股份并不是无可替代的，而豪森股份自然是不敢“自觉趣”了。

　　这样的情形下，别说能不能了，豪森股份大概都不敢去议价。

　　3、客户指定供应商

　　风云君发现，豪森股份对上游也没什么议价能力。

　　豪森股份采购的原材料主要以机械类和电气类为主，2017-2019年的采购占比超过九成。其中，电气类供应商的集中程度偏高，但是采购金额相对较少，采购占比最大的机械类供应商的集中程度不算高。

　　此时，尚看不出太多的问题。

　　然而，风云君发现这么一句话：豪森股份存在客户指定供应商的情形。顺着这句话，风云君果然又发现了不少问题。

　　豪森股份生产所需的单机设备、工具、工业机器人、电子元器件等原材料，主要是向西门子、阿特拉斯、博世力士乐等跨国企业或代理商采购的。

　　而这些公司，都是行业内的、拥有垄断地位的巨头公司。说白了，豪森股份只有使用这些厂家生产的原材料，才能满足客户对生产线的性能要求，甚至还有些重要的原材料，上汽通用、长安福特、华晨宝马等客户要在合同中直接指定品牌。

　　从这种意义上说，豪森股份并不具有更换供应商的话语权。

　　至于议价能力嘛，也就可想而知了。

　　分析到这里，在回看上文曾分析过的现金流、偿债压力，原因是不是就迎刃而解了？

　　四、“含科量”很高？研发团队“虚胖”322%

　　作为一家即将登陆科创板的公司，咱们还是要分析下豪森股份的“含科量”。

　　1、有技术成果

　　在上节的采购分析中，风云君发现，豪森股份外购的部件多数为具备基础功能的标准产成品，而部分外购件需要进一步的二次开发后才能集成于生产线中，部分则不需要，只需简单的适配。

　　例如：

对于视觉技术，豪森股份需采购取向算子等硬件部分，然后自行开发分析算子和通讯等软件部分；

 

对于伺服技术，需采购电机控制器，自行开发控制程序；

 

对于测量技术，需采购测量传感器，然后自行开发算法和模型；

 

对于MES系统，则是直接使用，不做二次开发。

　　当然，豪森股份的自己的描述，那可比风云君解释的高大上的多。例如：

2014 年，为卡特彼勒设计制造的“超重型20 缸发动机柔性装配线”为国内首条超重型发动机装配线；

 

2015 年，开始为华晨宝马设计制造的“基于软PLC 控制的电子气门发动机装配线成套设备”填补了国内高端、高自动化、高信息化发动机装配线的空白；

 

2016 年，为格特拉克设计研发了国内节拍最短的手动变速箱装配线，同年开始为上汽通用研制第一个混合动力变速箱智能装配线项目“GFE 项目”；

 

2017 年，为上汽通用研发设计了国内首条9 速的自动变速箱装配线“9AT 自动变速箱智能柔性装配线”；

 

2018 年，为上汽通用设计研发的“GP 10163234 变速箱装配线”进度与美国的全球首发装配线保持同步进行，尖端技术应用水平与国际高端供应商持平；

 

2019 年，为东风康明设计生产的“DCEC 全机型发动机柔性智能装配生产线”是目前国内可同时实现混线生产品种最多、大数据应用最广泛的重载发动机装配线之一；

 

……

　　就事论事，风云君作为行外人，对于这些成果的描述，确实看出了高大上的赶脚。

　　但是……既然还是有“但是”，那么但是之前的话就毫无意义，但是之后的话才是重点。

　　这说明风云君又在招股说明书里发现了有趣的事情。

　　2、研发费用率仅6%

　　科创板企业的潜台词之一是“科技型企业”，技术含量高。

　　支撑技术含量的，首先就是研发费用。在科创板这块地里，动辄十几、二十几的研发费用率那都见怪不怪，不叫事。

　　而豪森股份的研发费用率仅有6.14%，每年的研发投入只有6，454.68万元。

　　3、研发团队充胖子

　　其实，研发费用率低点也没关系，比豪森股份低的公司不敢说很多，但是也有一把。

　　又或许是研发费用率已是既定事实，豪森股份没胆量动手脚，但又想提高“含科量”，于是乎打起了研发人员的主意。

　　风云君不禁又要站出来说一说了。

　　依据招股说明书中的披露，截至2019年末，豪森股份共拥有研发人员625名，占公司员工总数的比例为45.13%。

　　可以算得上是一个优秀的指标结果了。

　　但不要被他的外表所欺骗，且听风云君细细道来。

　　事实上，豪森股份将公司内部从事研发设计的人员划分为了两类岗位：一类是操作技术岗，分为D0-D4五个级别；另一类是研发技术岗，分为0-8九个级别。

　　进一步来看，“操作技术岗”属于一般性的生产作业活动，从事的是简单重复类的工作，也就是一般人培训个把月就能够胜任的工作。

　　至于其中的技术含量嘛，你们品！你们细品！

　　而“研发技术岗”中，0-3级人员也不需要具有较强的专业能力，操作技术岗位就能胜任。

　　至于这其中的技术含量嘛，你们品！你们细品！

　　如果按照这个逻辑，估计不少上市公司的研发人员占比能达到100%，而市值风云可能都不止100%！！！

　　所以说，上面这两类人员顶多算是普通的生产工人，完全够不上技术人员。

　　其实，对于这一点，豪森股份也是承（bu gan）认（xia gao）的：最终也只是把参与研发项目的3级以上的设计研发人员的职工薪酬、项目领料等相关支出归集在了研发费用中。

　　所以，也便有了上面这张表。2019年，级别在3级及以下员工的工资是计入到了营业成本中，他们的人均工资也是与3级以上员工之间有着明显差距。

　　结论嘛，风云君认为你们可以默默算出了。

　　严格意义上来说，以2019年为例，豪森股份的研发人员不是625名，而是194名，占员工总数的比例不是45.13%，而是14.01%。

　　总结

　　至此，豪森股份的故事算是讲完了。

　　大额分红、现金流持续为负、负债率居高不下，这些问题其实都是结果。

　　背后隐藏着的是更加深层的问题：面对外企的激烈竞争，市场份额不高，对上下游客户也几乎没有任何议价能力。

　　但是，豪森股份也并不是没有任何优点。就拿其引以为傲的成果来说，如果没有足够的技术，也是实现不了的。

　　豪森股份此次上市募集资金主要是用于新能源汽车领域的研发和生产线建设，而其更加擅长的领域是传统能源汽车领域，至于最终结果还需等待时间的验证。

　　至于借钱分红、募资还债这件事，而且分红只分给老板3个人这件事，简直是像吃了苍蝇一样……

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责任编辑：陈志杰