银河轻工陈柏儒：上海稳步推进复工复产复市，疫情改善料将带动家居需求回补（附股）_新浪财经

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　　【银河轻工陈柏儒】行业周报丨上海稳步推进复工复产复市，疫情改善料将带动家居需求回补

　　1．家居：基本面改善预期，叠加低位估值，头部企业全方位布局有望实现亮眼成长。

　　2．包装：市场向好把握盈利修复，业务纵向扩张一体化。

　　3．轻工消费：电子烟行业成长性显著，文具行业市场持续扩容。

　　4．造纸：行业承压加速集中度提升，纸浆价格上涨下游企业业绩弹性可期。

　　一、家居：基本面改善预期，叠加低位估值，头部企业全方位布局有望实现亮眼成长

　　地产政策持续发力，中央下调首套房贷款利率下限，打破LPR利率下限限制，地产市场确定性不断增强。全国疫情形势持续改善，北京早期疫情传播链条基本被切断，已完全得到控制，而上海发布《上海市加快经济恢复和重振行动方案》，全面有序推进复工复产复市，提出要推动房地产等行业复工达产、及时启动一批商品房供应、增加2022年建设用地规划、全面提速旧区改造等地产相关措施，保障房地产供给，并支持刚性和改善性住房需求，未来伴随疫情恢复，家居需求将得到回补。今年以来，家装行业维持高景气度，预计家居全年订单有所保障，整装渠道有望延续亮眼成长。大家居战略引领下，头部家居企业持续推进品类融合，强化流量竞争力，成长性显著。同时，家居板块估值处于历史低位，投资价值凸显。建议关注：家居行业龙头【索菲亚】、【欧派家居】、【顾家家居】和【志邦家居】。

　　二、包装：市场向好把握盈利修复，业务纵向扩张一体化

　　纸包装：受益于环保趋势，纸包装行业有望实现扩张，但市场集中度较低，有待提升；龙头企业开始从生产商向包装解决方案提供商转变，业务实现纵向发展。塑料包装：市场规模稳定增长，市场集中度低；普通塑料包装下游应用广泛，需求波动，竞争激烈；特殊材料技术壁垒高，头部企业构建较强护城河。金属包装：原材料价格上涨，叠加供需格局改善，行业提价将改善企业盈利能力；饮料酒水为金属包装主要下游应用，对标海外，我国啤酒罐化率提升空间广阔。建议关注：包装行业龙头【上海艾录】、【奥瑞金】及【裕同科技】。

　　三、轻工消费：电子烟行业成长性显著，文具行业市场持续扩容

　　电子烟：国标落地促进行业门槛提高，利好龙头市占率提升。同时，国际市场稳步扩张，需求广阔；国内拥有全球最大的烟民群体，电子烟渗透率较低，未来市场发展空间广阔。文具：消费升级持续利好C端业务，同时，采购政策驱动下，B端办公直销业务前景广阔；晨光股份持续优化传统核心业务布局，线上线下协同发展，零售大店业务持续向好，办公直销业务快速成长。建议关注：电子烟行业龙头【思摩尔国际】，文具行业引领者【晨光股份】，露营经济受益者【浙江自然】。

　　四、造纸：行业承压加速集中度提升，纸浆价格上涨下游企业业绩弹性可期

　　废纸系：5月27日，废黄纸板价格为2，334元/吨，较上周下降0.98%；瓦楞纸箱板价格分别为3，669、4，825元/吨，较上周下降1.92%、0.56%。浆纸系：5月27日，阔叶浆、针叶浆、化机浆价格分别为6，707、7，324、5，617元/吨，较上周变动123、-80、121元/吨；双胶纸、双铜纸及白卡纸价格分别为6，088、5，570、6，360元/吨，较上周下降0.81%、0.36%、1.24%。特种纸：短期来看，特种纸原材料主要为纸浆及化工原料，纸浆价格上涨支撑特种纸价格向上，头部企业业绩弹性可期；中长期来看，特种纸下游需求持续扩张，竞争格局良好，头部企业持续进行产能建设，布局自给浆，未来成长性显著。建议关注：浆纸系龙头【太阳纸业】；特种纸龙头【五洲特纸】、【仙鹤股份】、【华旺科技】。

　　投资观点

　　家居板块

　　中央下调首套房贷款利率下限，地产政策预期料将改善。5月15日，央行、银保监会联合发文，将首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点。此次中央层面的全国性政策放松，打破了LPR利率下限限制，进一步体现中央对房地产的态度，将提升投资者对地产政策的改善预期。同时，因城施策指引下，地方政府政策持续发力，力度有所加强，据中房研协统计数据显示，2022年4月，我国地方政府出台73条政策房地产调控政策，环比增加62%，其中，宽松性政策达到67条，占比达到91.78%。

　　地产复苏将带动家居行业基本面及估值修复。家居行业具备地产后周期特征，需求主要受房地产影响。因此，家居行业基本面及估值同房地产周期呈现明显的正相关特征，历史数据来看，家居行业基本面同房地产周期滞后正相关，而估值则同房地产周期同步，但同时也受市场情绪影响。未来伴随地产复苏，家居行业基本面及估值将随之修复，推动家居板块行情演绎。

　　疫情反复扰动短期家居经营，装修刚性将迎集中释放。家居装修需求具备刚需属性，始终存在，疫情从地产销售及施工、家居销售及交付、物流等方面影响装修需求释放，但我们认为疫情并未改变消费者装修动机，家居需求将一直存在，仅受疫情影响而延迟释放，未来伴随疫情好转将集中释放。从2020年经验来看，疫情虽然导致2020年装修需求受到抑制，但2021年疫情好转后装修需求集中释放，行业整体表现亮眼。

　　疫情形势持续改善，家居行业景气度有望上行。全国疫情形势持续改善，本土新增确诊病例及无症状感染者数量连续6天下降。北京方面，5月27日疫情防控工作新闻发布会提出，本轮疫情早期传播链条基本被切断，已完全得到控制；同时，后续政策得到放松，因疫情暂停营业的购物商场恢复营业。上海方面，疫情形势不断向好，政府发布《上海市加快经济恢复和重振行动方案》支持经济复苏，方案共计八大项、50小项举措，政策提出要全面有序推进复工复产复市，并推出逐步推动房地产等行业复工达产、及时启动新一批商品房供应、增加2022年建设用地规划、全面提速旧区改造等房地产相关举措，保障房地产供给，并支持刚性和改善性住房需求。我们认为，伴随疫情改善，家居需求将得到回补，在未来家居需求集中释放过程中，头部企业凭借全方位竞争优势有望核心受益。

　　家装行业维持高景气度，整装有望延续高增。2018年以来，头部企业纷纷布局整装渠道，业务开拓表现亮眼，2021年，欧派家居整装接单业绩同比增长超90%，索菲亚实现经销商合作装企叠加公司直签装企营业收入5.29亿元，同比增长3倍。今年以来，家装公司维持高景气度，预计家居全年订单有所保障，整装渠道有望延续亮眼成长。

　　头部企业引领行业变革，全方位强化核心竞争力，同时，叠加疫情、原材料涨价等导致中小企业退出，家居行业集中度有望加速提升。

　　1）品类融合持续深化。头部企业凭借深厚的资源积累，在2022年315活动推出超高性价比的整家套餐，在全屋定制的基础上进一步整合软体、电器等家居用品，实现全品类协同，满足消费者一站式购齐需求。

　　2）流量竞争力不断提升。经销渠道不断扩张，门店数量稳步增加，同时，头部企业不断探索新模式，欧派家居推出“定制装修一体化”大家居新模式，满足客户“一体化设计，一揽子搞掂”需求。线上渠道日益壮大，新媒体持续发展背景下，推广引流作用不断加强。整装渠道迅速发展，家居企业通过切入家装领域，获取前端流量，流量矩阵得到扩充。同时，头部家居企业加大营销投入，持续进行品牌推广，线下高频率举办大型活动，线上大举投入广告宣传。

　　家居板块估值修复，看好其投资性价比。2021年，房地产政策不断收紧，供给端风险持续爆发，带动房地产下游家居板块估值下行。截至2022年5月27日，家居用品板块PE-TTM达到29，市场分位点为25.59%，估值持续修复。未来伴随房地产政策持续放松，房地产市场有望逐步好转，叠加疫情恢复，家居行业业绩成长确定性较高。当前估值下，家居板块投资价值凸显，性价比较高，持续看好。

　　建议关注：高比例计提减值轻装上阵，推出整家定制战略再出发的索菲亚（002572）；大举推进大家居战略，产品、品牌、渠道优势持续赋能的欧派家居（603833）；衣柜和大宗业务协同发力的志邦家居（603801）；多渠道、多品类拓展，打造大家居融合店模式的顾家家居（603816）。

　　包装板块

　　市场向好把握盈利修复，业务纵向扩张一体化。纸包装方面，受益于环保趋势，纸包装行业有望实现扩张，但市场集中度较低，有待提升；龙头企业开始从生产商向包装解决方案提供商转变，业务实现纵向发展。塑料包装方面，市场规模稳定增长，市场集中度低；普通塑料包装下游应用广泛，需求呈现波动特征，竞争激烈；特殊材料技术壁垒高，头部企业可依靠技术壁垒构建较强护城河。金属包装方面，原材料价格上涨，叠加供需格局改善，行业提价将改善盈利；饮料酒水为金属包装主要下游应用，啤酒罐化率不断提升，有望推动需求增量。

　　建议关注：绑定国产奶酪龙头，塑料包装、工业用纸包装双轮驱动业绩快速增长的上海艾录（301062）；以三片罐、二片罐为主营业务的金属包装龙头企业奥瑞金（002701）；受益于下游3C、白酒板块增长，环保包装发展向好的裕同科技（002831）。

　　轻工消费板块

　　电子烟

　　电子烟新规正式落地，10月1日正式施行。4月12日，国家市场监督管理总局、国家标准化委员会批准电子烟强制性国家标准，自2022年10月1日起实施，届时所有电子烟产品皆需依照国标进行生产运营。同时，政策过渡期为5个月，到9月30日结束。

　　主要内容包括：1）雾化物中应含有烟碱，烟碱应从烟草中提取，且纯度不应低于99%，零尼古丁草本雾化产品将被禁止在国内销售；2）雾化物中的烟碱浓度不应高于20mg/g，烟碱总量不应高于200mg；3）雾化物添加剂数量为101种，可添加凉味剂和甜味剂，但雾化产品不应对未成年人产生诱导性，不应使产品特征风味呈现除烟草外的其他风味。

　　政策提升电子烟门槛，行业将向头部集中。技术门槛显著提高：一方面，政策直接规定电子烟产品相关参数标准，增加产品研发及生产难度，淘汰落后企业；另一方面，政策通过口味及烟碱含量、释放量等途径，一定程度上限制了电子烟使用体验，而如何在政策标准限制下，尽可能提高用户体验，则取决于企业是否具备足够的研发技术实力。同时，政策提高行业准入壁垒，相关企业从事电子烟业务需报烟草专卖行政主管部门批准。

　　电子烟行业成长性显著，头部企业价值凸显。国际市场来看，据弗若斯特沙利文统计及预测，2021年，全球雾化电子烟行业市场规模（出厂价）达到93.35亿美元，同比增长21.69%，预计未来5年将以25.3%的CAGR继续成长，并于2026年达到282.04亿美元，其中，思摩尔国际市场份额达到22.8%。国内市场来看，我国拥有全球最大的烟民基数，电子烟对传统卷烟替代空间广阔，伴随电子烟行业进入规范发展阶段，国内市场有望稳步扩张，且行业集中度提升背景下，头部企业将充分受益。

　　文具

　　C端文具市场稳健发展，集中度将持续提升。伴随我国教育事业不断深化发展，在校生人数持续上涨，带动C端文具市场规模稳步扩容。2020年，我国书写工具市场规模达到33.89亿美元。同时，我国人均书写工具消费水平仍处于较低水平，2020年仅为2.41美元/人，对标发达国家还具备较大提升空间。从竞争格局来看，2020年CR5为38.3%，而美日分别为48.9%、58.3%，市场集中度将持续提升。

　　B端大办公文具市场规模不断扩容。在政府、企业采购阳光化、集中化和电商化趋势下，我国大办公文具市场规模超过2万亿元，市场空间广阔。晨光股份凭借优秀的品牌及供应链实力，持续投入办公直销业务，2021年实现营收77.66亿元，同比增长55.3%，成长性显著。

　　建议关注：受益于新型烟草的广阔成长空间，凭借先进雾化技术一骑绝尘的雾化龙头企业思摩尔国际（6969.HK）；持续优化传统核心业务布局，同时零售大店业务向好，办公直销业务延续高增长的晨光股份（603899）；深耕户外用品，掌握核心技术，充分受益于露营经济兴起的浙江自然（605080）。

　　造纸板块

　　废纸系：废黄板纸价格企稳反弹，废纸系成品纸毛利率持续下行。废黄板纸价格自低位开始反弹，成品纸下游需求受限，成品纸价格维持稳定，毛利率持续下行，行业压力不断加大，中小企业将加速淘汰。长期来看，头部企业持续强化国废渠道建设，将持续提升行业竞争门槛，集中度有望进一步提升。

　　浆纸系：浆成本支撑下成品纸价格持续上涨，毛利率达到历史低位。我国纸浆进口依存度较高，下游需求主要为生活用纸、白卡纸及双胶纸，俄乌危机导致我国短期纸浆供应不确定性增加，能源价格上涨，叠加白卡纸、双胶纸积极开工支撑纸浆需求，纸浆价格快速提升；在纸浆价格上涨带动下，成品纸价格快速上行，头部企业凭借纸浆布局业绩弹性可期；而成品纸由于需求受限，价格上涨弱于纸浆，毛利率达到历史低位，行业压力巨大，集中度料将加速提升。

　　特种纸：期浆价上涨推动特种纸价格上涨，头部企业业绩弹性可期。短期来看，特种纸原材料主要为纸浆及化工原料，在本轮纸浆价格上涨行情下，成本支撑特种纸价格持续上涨，头部企业业绩弹性可期。中长期来看，特种纸下游需求持续扩张，竞争格局良好，头部企业持续进行产能建设，布局自给浆，业绩长期成长性显著。

　　建议关注：林浆纸一体化布局，成本控制推动盈利能力优化的太阳纸业（002078）；卡位食品包装优质赛道，产能扩张业绩有望持续成长的五洲特纸（605007）；品类扩张持续推动业绩成长，多品种协同提高经营效率的仙鹤股份（603733）；装饰原纸龙头企业，持续受益于下游需求扩张的华旺科技（605377）。

　　经济增长不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险。