小鹏汽车(9868.HK)：2024Q3毛利率超预期经营周期拐点确立

事件：公司发布2024Q3 财报：2024 年前三季度收入为247.6 亿元，同比+40.5%，其中：2024Q3 收入101.0 亿元，同比/环比分别为+18.4%/+24.5%。

2024Q3 汽车业务毛利率为+8.6%，同比/环比分别为+14.7pts/+2.2pts。2024年前三季度non-GAAP 归母净利润为-41.6 亿元，同比减亏；2024Q3 non-GAAP 归母净利润为-15.3 亿元，同比减亏。

毛利率超预期 经营质量持续优化

营收端： 2024Q3 实现单季营收入101.0 亿元， 同比/ 环比分别为+18.4%/+24.5%。其中2024Q3 当季汽车业务收入为88.0 亿元，同比/环比分别为12.1%/+29.0%。同环比增加主要由于交付量的增加所致。2024Q3 单车ASP 由24Q2 的22.57 万元下降至18.90 万元。其他业务方面，2024Q3 营收达到13.1 亿元，同比/环比分别为+90.7%/+1.1%；同比增加主要由于与大众汽车集团进行平台与软件战略以及电子电气架构技术战略合作有关的技术研发服务收入增加所致。

利润端：毛利方面，2024Q3 汽车业务毛利为7.6 亿元；汽车业务毛利率为+8.6%，同比/环比分别为+14.7pts/+2.2pts。2024Q3 总毛利为15.4 亿元，2024Q3 毛利率为+15.3%，同比/环比分别为+17.9pts/+1.3pts。我们判断，2024Q3 整体毛利率提升的原因为1）成本降低及车型产品组合改善所致2）大众合作相关收入的高毛利。

费用稳健改善 业绩展望向好

费用端：2024Q3 小鹏研发费用为16.3 亿元，同比/环比为+25.1%/+11.3%。

2024Q3 研发费用率为16.2%，同比/环比为+0.9pts/-1.9pts。2024Q3 销管费用为16.3 亿元，同比/环比分别为-3.5%/+3.8%。2024Q3 销管费率为16.2%，同比/环比为-3.7pts/-3.2pts。

渠道端：截至2024Q3，小鹏拥有639 家销售中心，覆盖206 个城市。销售中心较2024Q2 增加28 家。

现金：截至24Q3 小鹏拥有的现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及现金存款总计357.5 亿元，较24Q2 减少-15.8 亿元，短期流动性风险较弱。

未来展望：公司预计2024Q4 汽车销量将为8.7 万辆至9.1 万辆；同比区间为+44.6%至+51.3%；对应收入约为153.0 亿元至162.0 亿元，同比区间为+17.2%至+24.1%。

低成本智驾量产 强势产品周期开启

低成本智驾量产，引领AI 智驾新变革。2024 年10 月，小鹏在智驾技术分享会发布纯视觉智驾方案，轻雷达、轻地图的纯视觉的智驾方案将大幅降低成本；该方案搭载AI 鹰眼视觉，感知距离提升125%，识别速度提升40%。小鹏P7+成为国内首款下放到20 万元内的高阶智驾产品，并且后续车型将全系标配高阶智驾。我们认为，AI 技术发展将推进用户接受智能化拐点加速到来；小鹏有望通过低成本智驾方案，加速10-20 万的主流汽车市场的智驾普及率，并带来销量提升。

新车型连续热销，强劲产品周期启动。小鹏Mona 系列首款M03 车型8 月上市以来，连续2 个月销量破万；小鹏主品牌新车型P7+于11 月7 日上市，仅12 分钟大定便突破1 万台。此外，小鹏预计在2025 年推出4 款全新产品及多款改款车型。我们认为，小鹏正开启强劲产品周期，步入快速发展顺风期，有望带来销量和业绩的进一步增长。

投资建议：我们看好小鹏汽车在车型周期、组织革新和智能化Beta 驱动下迎来业绩和估值的双重提升。我们预计，公司2024-2026 年收入分别为413.2/966.7/1261.5 亿元，归母净利润分别为-54.3/-9.4/55.8 亿元，对应2024年11 月20 日港股收盘价50.35 港元/股（港元对人民币汇率1:0.92），PB 分别为2.8/2.9/2.5 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：汽车行业景气度不及预期；电动汽车渗透不及预期；市场及渠道拓展不及预期；市场竞争加剧等。

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