华润医药(3320.HK)：主营利润稳定增长经营质量持续提升_新浪财经

核心观点

8 月29 日，公司发布2024 年度中期业绩公告，上半年年实现营业收入1285.98 亿元，同比增长4.7%；实现归母净利润26.05 亿元，同比下降2.9%，实现每股盈利0.41 元，业绩低于预期。展望2024 年下半年，我们认为，商业板块基数相对较低，用药需求或将逐步释放，公司商业板块有望稳健增长；随着工业板块布局逐步优化，资源整合陆续推进，工业板块增长有望稳中向好，叠加公司持续深化国企改革，加速降本增效，看好公司业绩潜力稳步释放。

事件

公司发布2024 年度中期业绩公告，业绩低于预期8 月29 日，公司发布2024 年度中期业绩公告，上半年年实现营业收入1285.98 亿元，同比增长4.7%；实现归母净利润26.05 亿元，同比下降2.9%，实现每股盈利0.41 元，业绩低于预期。

华润医药董事会决议宣派截至2024 年6 月30 日止六个月之中期股息每股港币0.0908 元，中期股息将于2024 年10 月30 日派付于2024 年9 月13 日名列公司股东名册的股东。

简评

子公司股权摊薄影响归母利润，主业盈利能力稳步提升2024 年上半年，公司营业收入同比增长4.7%，主要由于：

1）公司积极拓展基层医疗机构市场及专业化服务，带动医药分销板块收入稳健增长4.9%；2）中药消费需求增加，中药OTC产品销售同比增长18.2%，带动制药业务收入增长5.8%。2024年上半年，公司净利润同比增长10.2%，归母净利润同比下降2.9%，归母净利润增速慢于收入端增长，主要由于：1）华润医药商业出让20%股权，摊薄部分利润；2）公司出售华润紫竹给华润双鹤，利润端亦存在摊薄影响。

董事会决议宣派截至2024 年6 月30 日止六个月之中期股息每股港币0.0908 元，中期股息将于2024 年10月30 日派付于2024 年9 月13 日名列公司股东名册的股东。

外延并购加速增长，统筹协同提升盈利能力

2024 年上半年，公司积极开展高质量外延并购，加速完善业务布局：1）公司增持参股公司润生药业，持续布局在呼吸领域的专业能力；2）博雅生物拟有条件收购绿十字，增加4 个单采血浆站及1 张生产牌照；3）华润三九拟收购天士力28%股权，加强中药处方药布局。此外，公司仍在积极整合内部资源，加强业务协同效应。1）华润双鹤公告收购华润紫竹100%股权，有望协同贡献额外业绩增量；2）华润三九与华润生物医药达成产品销售合作，增强相关产品商业化能力。

加强产业链价值链建设，制药业务毛利率稳步提升结构优化+效率提升，制药业务毛利率稳步提升。2024 年上半年，公司制药板块收入同比增长5.8%为237.93 亿元，其中中药、化药、生物药、营养保健品及其他增速分别为12%、1.4%、1.1%及-10.3%，中药板块贡献明显。受益于产品及业务结构优化，叠加工业改进及生产效率提升，制药板块毛利率上升1.2 个百分点为60.1%，分部业绩同比增长16.2%为74.89 亿元。

落实产业链价值链建设。1）夯实中药全产业链建设能力，成本优势明显。围绕中药全产业链，公司在上游扩大种植品种与面积，建设双渠道、双循环药材资源体系，降低采购成本；在中游加快布局趁鲜加工基地，持续国标研究，推动中药传承创新，并针对核心产品持续改进工艺，降低生产损耗；在下游分级管理产品，积极应对集采，提升营销效率，降低销售成本。2）强化化药综合优势，持续降本增效。上半年，公司积极建设产能，优化原有产品布局并通过规模优势提升效率，通过物料集采、设备改造、工艺优化、运营管理等多角度降低生产成本。此外，公司仍在深化营销模式转型，充分发挥渠道及零售资源优势，加速业绩放量。3）血液制品规模稳步增长。公司持续推进浆站拓展，7 月，泰和浆站、乐平浆站获得单采血浆许可证，同时公司通过改扩建等多种方式提升单浆站采浆规模。我们认为，公司核心品类销售规模稳定增长，中药、化药及血液制品规模及成本优势逐步显现，盈利能力有望进一步提升。

加强研发支出，产品优势逐步显现。2024 年上半年，公司研发支出10.9 亿元，同比增长4.9%，在研项目超350 个，其中新药近100 个，上半年共有17 个化学药品注册批件，5 个产品通过一致性评价，2 首经典名方成功获批，多个项目申请IND 或NDA，研发成果显著。此外，公司仍在布局合成生物三级产业体系，后续有望贡献额外增量。

提升专业化服务能力，医药分销稳健增长

基层医疗市场加速贡献，分销板块稳健增长。2024 年上半年，公司顺应分级诊疗要求，积极拓展基层医疗市场，对基层医疗机构客户销售收入同比增长约13%，带动全年分销板块收入同比增长4.9%为1058.82 亿元，但受集采等因素影响，分销板块毛利率同比下降0.2 个百分点为5.9%，分部业绩同比下降1.0%为39.56 亿元。

持续建设专业服务能力，提升客户粘性。1）加速推进医疗器械分销专业化。2024 年上半年，公司已拥有43 家独立医疗器械公司，下游覆盖约3 万家医院，实现收入166.6 亿元，同比增长3%。同时，公司积极引进7个总经销/总代理器械产品，持续加强骨科、介入、IVD 等专业业务布局。此外，公司上半年新增9 个终端创新服务项目，加强院内医疗器械物流精益管理。2）顺应处方外流趋势，打造多元化交易场景。2024 年上半年，公司承接互联网医院平台处方外流业务超30 亿元，获得北京首张中西医结合互联网医院三类牌照。此外，公司加速构建线上交易平台，B2B 在线平台实现收入132 亿元，持续贡献额外增量。3）加强多维产品获取，优化营销体系。2024年上半年，公司创新药产品获取率达到95%，集采产品获取率达到62%，引入进口新产品4 个，分销产品体系逐步完善，叠加营销体系不断优化，业务优势或将加速体现。

线上线下一体化融合，零售板块加速增长

2024 年上半年，公司零售业务合计实现营业收入49.49 亿元，同比增长9.3%，主要由于公司积极承接处方外流，DTP 品种收入同比增长19%为32.9 亿元，毛利率同比下降1.4 个百分点为6.5%，分部业绩同比增加11%为0.5 亿元，贡献显著增加。截至2024 年6 月底，公司合计拥有零售药店760 家，其中DTP 门店275 家。

此外，公司积极推进线上零售业务发展，打造线上私域零售平台，持续提升用户粘性。我们预计，随着门诊统筹政策持续落地，处方外流大背景下零售业务或将加速贡献新动能。

盈利能力逐步提升，看好业绩稳健增长

展望2024 年下半年，我们认为，院内用药需求在低基数基础上或将加速释放，叠加公司器械分销业务持续贡献额外增量，公司医药分销板块有望呈现稳健增长趋势。工业板块方面，公司持续推进外延并购及内部整合，资源及协同优势明显，收入及盈利能力有望同步提升。此外，公司持续深化央国企改革，在数字化及业务创新转型大背景下有望迎来高质量发展，且下半年业绩基数相对较低，我们看好公司下半年业绩加速增长。

毛利率稳健提升，营运周期持续改善

2024 年上半年，公司综合毛利率为16.1%，同比上升0.2 个百分点，主要由于制药业务占比及毛利率同步提升。销售费用率为7.3%，同比下降0.2 个百分点，主要由于制药板块销售费用率下降1.6 个百分点；管理费用率为2.4%，同比提升0.1 个百分点，基本保持稳定；财务费用率为0.6%，同比下降0.4 个百分点，控费效果显著；经营活动净流入现金提升72.9%为-10.2 亿元。贸易应收款项周转天数提升2 天为103 天，基本保持稳定；存货周转天数增加5 天为58 天，主要由于备货规模扩大；贸易应付款项周转天数均同比增加4 天为96天，基本保持稳定；现金周转天数提升3 天为65 天，基本保持稳定。其他财务指标基本保持稳定。

盈利预测及投资评级

我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为2694.43 亿元、2968.91 亿元和3273.95 亿元，分别同比增长10.1%、10.2%及10.3%，实现归母净利润分别为42.41亿元、46.77 亿元和51.65亿元，分别同比增长10 .0 %、10.3%及10.4%，折合EPS 分别为0.68元/股、0.74元/股和0.82 元/股，对应PE 为7.0X、6.4X、5.8X，维持“买入”评级。

风险分析

1）药品集采风险：药品集中采购范围逐渐扩大，可能对公司产生一定的降价风险，影响公司部分业务收益，而且随着带量采购中标品种增加，其规模过大有可能对公司经营收入和利润产生较大影响；