我们下调目标价至2.85港元，但重申“买入”评级。我们将城建设计(“公司”)2024/2025年每股盈利预测分别下调12.0%/13.1%至人民币0.683元/人民币0.721元，并首次提供2026年每股盈利预测为人民币0.704元。我们下调目标价至2.85港元，对应3.8倍/3.6倍/3.7倍2024/2025/2026年市盈率。
2023年股东净利同比下降9.0%至人民币8.73亿元，业绩低于预期。1)2023年总收入为人民币103.62亿元，同比下降0.7%，其中设计、勘察及咨询收入为人民币48.67亿元，同比增长9.1%，建筑承包收入为人民币54.95亿元，同比下降8.0%。2)2023年毛利率为18.2%(+0.6个百分点)，费用率为15.8%(+1.2个百分点)，净利润率为8.4%(-0.8个百分点)，加权ROE为12.3%(-2.5个百分点)，总负债率为69.3%(-1.4个百分点)。
2023年净经营性现金流同比减少，但应收账款和减值损失同比增加。1)2023年净经营性现金流为人民币3.29亿元(2022年：人民币11.49亿元)。2)净经营性现金流和投资性现金流合共为-人民币2.88亿元(2022年：+人民币8.26亿元)。3)应收账款同比增加22.0%至人民币45.01亿元，金融资产及合同资产减值损失同比增加17.4%至人民币2.86亿元。
2023年新签合同同比下降30%至人民币61.68亿元。1)其中，新签设计、勘察及咨询合同为人民币44.98亿元(-15.5%)，新签EPC合同为人民币16.7亿元(-52.0%)。2)公司加强对轨道交通建设的关注，特别是在北京市场、长三角和大湾区，并计划向欠发达区域市场扩张，以确保该领域的可持续增长。
3)公司成功中标多个城市更新项目，涉及教育、医疗、住宅等多个领域。同时，公司还涉足滨海快线福州祥谦站TOD一体化开发等区域综合开发项目。4)公司积极探索“轨道交通+文化旅游”等新型商业模式，不断创新投融资策略，适应市场和政府政策变化，包括从项目制投资向股权合作和产业链协作的转变。
5)过去两年，公司保持27%的派息率，按当前股价计算，股息收益率为9.9%。
风险：1)政府基础设施支出可能低于预期；2)海外项目风险。
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