康师傅控股(00322)1H20盈利大幅超预期，下半年高增长趋势延续

原标题：康师傅控股(00322)1H20盈利大幅超预期，下半年高增长趋势延续 来源：中金公司

1H20业绩超过我们预期

公司公布1H20业绩：收入329亿元，同比升8.0%；净利润23.8亿元，同比升58.4%；若剔除1H20一次性收益0.8亿元，核心净利润增幅高达75%，高于我们和市场预期，主要由于两个板块毛利率升幅高于预期。

收入表现强劲，利润大幅超预期，盈利弹性显现。疫情下1H20方便面收入同比升29%，高于主要竞争对手和行业增长，反映公司较强渠道运作能力。上半年饮料跌幅收窄至4%，符合我们预期，高于市场预期，主要由于公司5-6月份增长强劲，特别是水和碳酸板块。受益于VAT利好、原材料价格和ASP提升，方便面和饮料毛利率分别提升2.2ppt和1.5ppt，同时在良好的费用管控政策下，两个板块EBIT利润率均创近年新高，方便面达14.2%；饮料达8.1%，带动上半年核心盈利增幅达75%，显示较强盈利弹性。

发展趋势

上调全年业绩指引，饮料下半年有望录得强劲复苏趋势。管理层上调全年收入增长指引至高单位数，表明下半年整体收入将延续1H20趋势，考虑方便面下半年或将回归至中高个位数增长，我们预计下半年饮料有望录得双位数增长。管理层亦从7-8月饮料的强劲复苏表现出对饮料板块的下半年增速的信心，表示康饮部分有望追平上半年损失。根据AC尼尔森数据，茶、中式果汁和包装水在7月市占率均有提升，我们预计7-8月超预期表现主要来源于1)取消水头，下半年库存健康；2)渠道扁平化、数字化赋能努力成效显现；3)重返1元水策略扭转水此前跌势，碳酸品类表现强劲。我们预计全年收入达到高个位数的增长指引难度不大。

利润率弹性显现，下半年核心盈利有望持续高速增长。我们预计下半年在PET粒子价格利好、收入增势回升等利好下，饮料板块毛利率同比有望进一步提升，带动下半年公司整体毛利提升1ppt。

同时考虑2H19销售费用率基数较高，我们预计下半年销售费用率有望降低0.8ppt，对应下半年核心盈利同比增长20%左右，全年核心盈利增幅达50%，表现强劲。

明年上半年或面临基数压力，长期前景稳固。尽管明年上半年或面临高基数压力，但管理层表示明年将在高端化中进行更多投入，继续保持大众品优势的同时，加大高端和超高端产品投入，以满足不同消费层级需求。我们看好公司较强渠道优势下的大众品稳固发展前景和未来高端化带来的利润率提升空间，长期前景稳固。

盈利预测与估值

公司当前交易在17.7/6.6倍2021年PE和EV/EBITDA。考虑公司饮料收入及EBIT利润率或好于预期，我们上调2020/21年盈利预测22.9%/8.5%，相应上调目标价7.1%至18.2港币，对应23.8/9.2倍2021年PE和EV/EBITDA及34.2%上行空间。重申跑赢行业评级。

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