周黑鸭(01458)变革方向积极，期待新战略逐步落地

原标题：周黑鸭(01458)变革方向积极，期待新战略逐步落地 来源：中金公司

1H19业绩符合此前盈利预警

周黑鸭公布1H19业绩：收入16亿元，同比增1.8%；净利润2.2亿元，同比降32.4%，符合此前盈利预警。1H19同店仍有高单位数下滑，整体收入在增值税利好、电商恢复增长等驱动因素下小幅增长，净利率同比跌7ppt，主要受原材料价格压力、店租和人工费用上行及管理费用增加拖累。

发展趋势

新管理层注入改革动力，未来战略重点聚焦特许经营模式探索、渠道扩张和新品。公司公告张宇晨先生接任CEO一职，张先生在宝洁20年以上的快消品运营经验为公司注入改革动力。管理层于年中进行战略重新梳理，最终制定以特许经营、渠道扩张、新品、整合营销和激励为重点的5大战略方向，以应对近年新品创新不足、渠道结构单一、市场竞争激烈及自营模式费用高企等原因导致的经营困境。

特许经营：公司已启动团队组建工作，于7月引入特许经营负责人(此前在麦当劳拥有多年特许经营经验)。未来公司将成立特许经营事业部，与自营模式共同扩展新店。周黑鸭特许经营模式将更加注重加盟方资源，进行赋能式合作，并通过SAP系统和供应链管理对产品质量进行严格管控。管理层预计首批特许加盟门店有望于年底前开出。我们看好特许经营与自营门店结合模式的长期前景，特许加盟有助于公司借助合作方资源加速门店扩张、提升供应链效率、降低经营成本。

渠道扩张&新品：公司将增加与全国连锁便利店合作渗透真空装产品，并改革内部此前自上而下的新品研发制度，采用新品项目组制加强自下而上沟通与反馈，加速新品研发进程。公司已于本月正式在华南地区推出不辣系列，当前市场反馈良好，未来不排除在品类和口味上进行更多创新。我们认为多元化产品供应有利于提升获客能力，提振客流量和同店增长。

改革具有长远积极作用，短期成效预期不宜过于激进。战略转型为长期策略，利好公司长期扩张前景，但对短期业绩提振有限。我们预计2H19净利润在成本压力、自营门店费用率续升、同店增速难以扭转作用下仍有下滑压力，复苏最早有望于2020年启动。

盈利预测与估值

公司当前股价交易在18.1/15.7倍2019/20年P/E。维持2019/20年盈利预测和4.6港币目标价不变，对应22.4/19.3倍2019/20年P/E和25%上涨空间。维持跑赢行业评级。

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