上海医药(601607)快速稳健增长，业绩环比加速

原标题：上海医药(601607)快速稳健增长，业绩环比加速 来源：中信建投

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上海医药 发布2019年中报

公司2019年上半年实现收入925.75亿，同比增长22.00%；归母净利润22.86亿，同比增长12.45%；扣非净利润20.95亿，同比增长10.66%；经营性现金流为20.22亿，同比大幅增长87.20%。

其中，二季度单季实现营业收入465.69亿，同比增长17.92%；归母净利润11.6亿，同比增长14.48%；扣非净利润10.55亿，同比增长17.58%。

简评

业绩略超预期，环比加速增长

公司三大板块工业、商业、联合营投资利润均保持两位数快速增长，归母净利润增速低于三项业务利润增长，主要是公司计提信用减值损失2.20亿元，按公司解释为应收账款计提坏账拨备，去年同期无此项，若加回，则公司2019H1归母净利润增速将超过20%，公司内生增长强劲。Q2单季营收增速环比略有下滑，主要是康德乐并表时间因素；利润端环比加速，扣非增速提升到15-20%增长区间，主要是工商业利润增速保持稳定，联合营投资收益贡献大幅增加。

分板块来看，医药工业实现收入119.42亿元，同比增长24.05%，主营业务贡献利润10.85亿元，同比增长19.82%，延续2017年至今营收利润20%左右高增长态势；医药商业实现收入806.33亿元，同比增长21.71%，主营业务贡献利润10.28亿元，同比增长12.76%；参股企业贡献利润5.32亿元，同比增长50.66%，预计主要是外资药企上半年业绩大幅增长。中报数据反映公司具有较强的内生增长能力，工业重视现有品种的销售增长和研发高投入，商业重视规模增长和进口品种代理，经营性现金流大幅增长，反映公司增长质量高。

工业连续三年高增长，得益于公司销售改革

2019年上半年医药工业销售收入119.42亿元，较上年同期增长24.05%，毛利率57.76%，较上年同期增长0.10个百分点。扣除并表广东天普营业收入5.86亿元(去年同期未并表)，工业内生增长仍然达到17.96%，医药工业销售收入已连续10个季度保持20%左右的高速增长。公司高增长的动力在于公司建立以市场为导向的销售改革，继续实施实施领域聚焦和重点产品聚焦战略，同时依托公司强大的商业分销网络，推进60个重点品种销售。2019年上半年60个重点品种销售收入67.73亿元，同比增长31.03%，重点品种平均毛利率71.84%。

研发投入持续加大，创新高度重视

公司上半年研发费用投入5.64亿元，同比增长17.84%，占工业销售收入4.72%。二季度头孢氨苄胶囊及二甲双胍片均通过了仿制药一致性评价，累计共有6个品种通过一致性评价；并有8个产品9个品规完成BE申报至国家药监局，包括替米沙坦片及注射用兰索拉唑等。公司目前在研新药共4大类10个品种，其中7个进入临床I期，2个临床II期，1个进入到临床申请阶段，同时公司开始对国内首个溶瘤病毒产品 安科瑞 开展临床推广再上市工作，有望在肿瘤治疗领域取得新的突破。6月5日，上海医药与俄罗斯最大的生物医药公司BIOCAD正式签署协议，拟出资3,006万美元与BIOCAD合资新设SPHBIOCAD(HK)Limited，占合资公司50.1%股权，在大分子生物创新药、生物类似药研发方向重点投入。

进口药品分销为商业分销带来发展新机遇，药品集采政策有利于行业集中度快速提升公司上半年医药分销业务实现销售收入801.94亿元，同比增长21.04%，毛利率6.49%；医药零售业务实现销售收入38.37亿元，同比增长22.43%，毛利率14.49%。在2018年CDE批准上市的新药中，通过全国商业分销公司进口代理的品种共计20个，上海医药共获得其中15个进口药品全国总代理，囊括了两大PD-1新药欧狄沃(Opdivo)与可瑞达(Keytruda)及日本卫材公司的肝癌一线治疗新药乐卫玛(甲磺酸仑伐替尼胶囊)等重磅产品，上半年进口新药品种的持续放量有力支持了公司分销业务的快速稳健发展，并购康德乐的积极贡献正逐渐显现。

此外，公司通过国家医保局带量采购政策进一步提升自身市场份额，在已公布的上海地区中标药品分销商遴选中，取得了63%的市场份额；核心子公司上药科园信海实现营收202.28亿元，同比增长30.75%，实现净利润3.32亿元，同比增长22.06%，一方面是并购辽宁医贸并表因素，另一方面也是通过4+7带量采购品种获得更多医院开户带来的市场份额提升。

财务指标稳定，外延扩张下资产依然稳健

公司核心财务指标均保持良好，总体依然稳健。期间费用率10.85%，提升0.1个百分点，其中销售费用率6.95%，提升0.07个百分点，研发+管理费用率3.13%，提升0.08个百分点，财务费用率0.78%，下降0.06个百分点；经营性现金流为20.22亿，同比大幅增长87.20%，预计是终端医院回款好转，工业对现金流贡献更大。

应收账款周转天数为87.42天，同比环比均保持稳定；资产负债率为64.28%，同比小幅增加1.32个百分点，环比保持稳定。

盈利预测及投资评级

上海医药是国内医药工业和商业龙头，工商业协同发展具有优势，管理层激励将促使公司未来创新升级发展，激励的效果将逐渐显现，长期业绩稳定增长具有较高的确定性。我们预计2019-2021年归母净利润分别为43.33亿、48.40亿和54.47亿，同比增长11.6%、11.7%和12.5%，对应每股收益为1.42、1.64和1.89元，当前股价对应A股2019-2021年PE分别为12.5X，11.2X和10.0X，港股股价对应2019年仅为9.4倍PE(港币汇率按2019/08/29央行中间价0.9034计算)，维持A+H买入评级，建议投资者积极配置。

上海医药(601607)快速稳健增长，业绩环比加速