敷尔佳：营收稳健增长 在研管线未来可期

事件：公司发布2024 年三季报：2024Q1-Q3 公司实现营收14.66 亿元，同比+9.47%，实现归母净利润5.14 亿元，同比-4.20%，实现扣非净利润4.90 亿元，同比-6.71%。单Q3 来看，公司实现营收5.27 亿元，同比+11.88%，实现归母净利润1.73 亿元，同比-5.16%，实现扣非净利润1.66 亿元，同比-9.03%。

盈利分析：营收稳健增长带动相关销售费用增加。2024Q1-Q3 毛利率81.65%，同比-0.7pct，净利率35.03%，同比-5.0pct。费用端来看，2024Q1-Q3销售/管理/研发费用率分别为33.56%/4.30%/2.14%，同比+7.0/-0.5/+1.0pct。营收稳健增长带动相关销售费用增加、持续加大研发投入等因素影响，利润阶段性下滑。

经营更新：械品妆品并重发展，进一步深化渠道建设。产品端，公司坚持医用敷料与化妆品并重发展、透明质酸钠与胶原蛋白双轮驱动的策略，持续深耕 II、III 类医疗器械提升公司医用敷料的市场影响力，在研的重组III 型人源化胶原蛋白冻干纤维及填充产品后续有望获批驱动增长，其中三类械重组人源化胶原蛋白冻干纤维已经完成临床试验备案；化妆品方面，公司持续推新和拓展产品品类，以面膜为主要品类，次抛精华、眼膜等新品类快速扩充打开成长空间。渠道端，公司线上线下渠道协调发展，线上渠道稳定天猫现有优势，拓展新平台实现突破；同时积极拓展直播带货销售模式，为直营店铺输送客户，线下实体渠道经销模式快速发展，成为线下收入的新增长点。

投资建议：公司产品、渠道、营销多维度发力，有望基于贴片类专业皮肤护理市场领先地位实现快速发展，我们预计公司2024-2026 年营业收入21.35/23.97/27.01 亿元，归母净利润7.94/8.84/9.92 亿元，对应PE 分别为18/17/15 倍，维持“增持”评级。

风险提示：行业景气度下行风险；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期；化妆品政策变动风险

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