深信服：业绩改善趋势渐显 控费推进利润回暖

深信服3Q24 净利润同比增长54.8%，基本符合市场预期公司公布2024 前三季度业绩：收入同比下滑3.6%至46.34 亿元；归母净亏损同比扩大6.2%至5.80 亿元；扣非净亏损同比扩大8.2%至6.51 亿元。单3 季度：收入同比增长2.8%至19.26 亿元，环比增长15.2%；归母净利润同比增长54.8%至0.12 亿元，环比转正；扣非净利润同比由负转正至0.04 亿元，环比转正，基本符合市场预期。

发展趋势

收入增速逐季度改善，毛利端暂时承压。受宏观环境缓慢复苏、下游客户IT投入谨慎、市场竞争较为激烈影响，前三季度公司收入同比下滑；单3 季度公司收入同比小幅提升2.8%至19.26 亿元，收入增速逐季度改善。前三季度，公司整体毛利率同比-4.5ppt 至60.6%，单3 季度整体毛利率同比-6.6ppt至59.6%，环比-3.7ppt，主要受生产材料成本上升影响。我们认为随着宏观环境改善，叠加公司持续在云基础设施、网络安全产品等深耕细作，收入增速和毛利率有望逐步修复。

收入费用剪刀差显现。前三季度，公司持续推进降本增效，销售/管理/研发费用率分别同比-2.7/+0.3/-0.8ppt 至41.0%/6.2%/35.2%。受毛利率下滑叠加公允价值变动损失增加影响，前三季度公司净利率/扣非净利率分别同比降低1.2/1.5ppt 至-12.5%/-14.0%；单3 季度，公司净利率同比提升0.2ppt 至0.6%，环比转正。从过去三个季度财务表现来看，1Q/2Q/3Q24 公司收入同比分别为-15%/-2.8%/+2.8%，自二季度起收入降幅已有收窄；同时费用端的压控持续，1-3Q 三费同比-7%、收入同比-3.6%，剪刀差渐显，有望带动利润端改善。我们认为报表已现改善趋势，后续持续观察成本压控与毛利率变化。

单季度现金流改善。前三季度，公司经营性现金净流出同比扩大6.39 亿元至7.31 亿元，主要由于购买原材料支付货款同比增加，以及销售收现小幅减少所致；单3 季度经营性现金净流入同比+25.5%至2.46 亿元，环比+38.4%。

截至3Q24，合同负债同比小幅提升7.4%至14.45 亿元；应收账款同比下降42.0%，应收账款余额下降带来的坏账冲回对前三季度利润有正贡献。

盈利预测与估值

维持跑赢行业评级和盈利预测不变。考虑到公司业绩逐季度修复趋势显现，叠加市场情绪回暖，我们上调目标价30%至78 元（基于4.0/3.7x 2024/25eP/S），当前股价对应3.3/3.1x 2024/25e P/S，具备22%的上行空间。

风险

客户需求恢复不及预期，新产品拓展不及预期。

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