长江电力(600900)：来水改善电量高增 财务费用持续缩减

投资要点

事件：2024 年上半年公司实现营业收入348.08 亿元，同比增长12.38%；归母净利润113.62 亿元，同比增长27.92%；扣非归母净利润113.7 亿元，同比增长33.83%；加权平均ROE 同比提高1.28pct，至5.56%。

来水改善电量高增，财务费用持续缩减。2024 年上半年公司归母净利润113.62 亿元，同比增长27.92%，符合预期；利润高增主要系2024Q2 来水改善、电量同比增加所致。2024 年上半年公司境内所属六座流域梯级电站发电量 1206.18 亿千瓦时，同比增加16.86%，节水增发44.66 亿千瓦时；2024Q2 公司境内所属六座梯级电站总发电量约678.71 亿千瓦时，同比增加42.54%。2024 年上半年，乌东德水库来水总量约366.60 亿立方米，较上年同期偏丰11.40%；三峡水库来水总量约1479.41 亿立方米，较上年同期偏丰19.67%。2024H1，葛洲坝发电量同比+17.0%至85.85 亿千瓦时、三峡发电量同比+25.4%至362.11 亿千瓦时、溪洛渡发电量同比+21.6%至256.20 亿千瓦时、向家坝发电量同比+10.9%至143.63 亿千瓦时、乌东德发电量同比+18.4%至138.19 亿千瓦时、白鹤滩发电量同比+3.4%至220.21 亿千瓦时。2024 年上半年归母净利润增速超过收入增速，主要原因为：

1）偿还债务，财务费用下降6.4 亿：2024 年上半年公司资产负债率为64.32%，同比下降1.7pct；财务费用-10.2%至56.5 亿元。2）优化投资布局，投资收益增加2.3 亿元。公司围绕清洁能源等领域优化战略投资布局，实现投资收益约28.92 亿元，同比增长8.79%。

国家政策鼓励下市场化占比将进一步提升，期待公司上网电价上行。

公司各水电站电价根据合同和国家政策确定；葛洲坝采用成本加成定价；三峡、溪洛渡、向家坝采用落地电价倒推，其中溪洛渡、向家坝的部分电量采用市场化定价。2023 年新并入的乌、白水电站以市场化定价为主。2023 年公司市场化交易电量占比提升至37.76%（2022 年7.6%，考虑乌白并表调整后33.91%）。2023 年公司上网电价为281.28 元/兆瓦时（2022 年269.72 元/兆瓦时），同比增加11.56元/兆瓦时。

盈利预测与投资评级：我们维持公司 2024-2026 年归母净利润343.50/361.35/376.56 亿元的预测；同比增长 26.1%/5.2%/4.2%；对应当前 PE 21/20/19 倍（估值日 2024/9/2），维持“买入”评级。

风险提示：来水量不及预期，电价波动风险，政策风险，新能源电力市场竞争加剧风险

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