事件：1）公司2023 年实现营收259.78 亿元，同比+18.61%；实现归母净利润30.91 亿元，同比+132.07%；实现扣非后净利润31.46 亿元，同比+135.64%。
其中，Q4 公司实现营收69.67 亿元，同比/环比分别+34.38%/-5.61%；实现归母净利润10.66 亿元，同比/环比分别+299.26%/+8.78%。2）公司2024Q1 实现营收72.96 亿元，同比/环比分别+35.84%/+4.72%；实现归母净利润10.34 亿元，同比/环比+191.19%/-3.00%。3）2023 年度公司拟每股派发现金红利0.17元（含税），现金分红共计5.59 亿元。同时，公司提请股东大会授权董事会制定和实施2024 年中期分红方案，当期现金分红累计金额不超过当期合并报表归母净利润的30%。
从经营层面看：
1、产销方面：2023FY 公司实现轮胎生产/销售5863.5/5578.6 万条，同比+35.7%/+27.1%。受国内疫后复苏、海外去库结束、非公路胎景气旺盛等因素拉动，公司产销实现较2022 年大幅增长。分季度看，2023Q4/2024Q1 公司分别实现轮胎销量1493.14/1658.17 万条，均实现同比较大幅度增长，环比分别-5.2%/+11.1%。2024Q1 公司整体上延续了产销稳步增长的态势。
2、产品价格及利润方面：2024Q1/2023Q4 公司轮胎产品均价分别419.23/441.6元/条，24Q1 单胎均价的环比下降主要受到市场结构变化及公司内部产品结构的调整，如巨胎等矿用非公路轮胎产品一季度为传统淡季。受此影响，一季度公司毛利率录得27.68%，虽环比下滑，但同比口径及对照历史水平，表现均非常优异。我们预期随着后续非公路轮胎产品销售的季节性恢复，及公司海外产能的进一步放量，公司盈利水平有望进一步提升。从销售净利率看，公司24Q1/23Q4 分别录得14.39%/15.77%，盈利水平维持高位。
3、市场方面：1）国内&海外，2023 年公司海外/国内分别实现收入192.6/63.0亿元，同比分别+13.0%/+40.9%，毛利率分别为30.78%/18.84%，同比分别+10.60/+7.19PCT。公司国内外市场的收入及利润同时实现提升，其中内销的量增更为明显。2）海外工厂方面，越南子公司2023 年共实现收入/净利润72.33/15.94 亿元，同比-2.9%/+46.9%，净利率22.04%，较2022 年增加7.47PCT。
随着海外经销商库存周期出现拐点，公司越南子公司盈利能力提升显著。柬埔寨子公司2023 年共实现收入/净利润23.32/5.65 亿元，均同比显著提升。报告期内柬埔寨一期900 万条半钢项目高负荷运行，同时全钢胎项目投入运营。随着后续新增1200 万条半钢胎项目建设完成，柬埔寨工厂预计将成为公司增长的重要引擎。
4、财务数据方面：2023 年公司期间费用率有所提升，四项费用率合计13.04%，同比增加2.36PCT。其中销售费用率4.95%，增加1.14PCT，提升较为明显，系人工及广告宣传费用增加。2023 年公司广告宣传费用从1.65 亿元增加至2.89 亿元，公司不断加大品牌宣传推广力度，持续提升品牌影响力。研发费用率3.23%，增加0.39PCT；管理费用率3.36%，增加0.59PCT。2023 年公司计提资产减值准备合计1.92 亿元，其中四季度计提约0.94 亿元。
我们看好公司中长期发展前景。成长性方面，当前公司于海外建设/规划共4个生产基地（越南、柬埔寨、墨西哥、印尼），预期未来2-3 年将逐步放量，海外工厂投资回报高且可更有效应对贸易壁垒，预计凭借海外基地的扩产，公司有望进一步打开全球化的高成长空间。技术壁垒方面，公司巨胎产品的技术研发及市场导入身位相对领先，体现了公司前瞻的产品布局及深厚的研发储备。当前公司青岛非公路轮胎6 万吨产能技改已完成（全部为巨胎），非公路轮胎产能合计26 万吨并规划有44.7 万吨，巨胎/非公路轮胎的产能放量有望持续提升公司盈利中枢。品牌方面，公司“液体黄金”轮胎于2023 年开启线下推广，当前已进入多家车企的配套体系，并荣获多个高含金量奖项，作为公司重要战略方向，有望助力公司实现品牌的提升。
投资建议：公司产能规划充足，具备全球化的高成长空间。巨胎及“液体黄金”轮胎彰显了公司前瞻性的产品布局和深厚的研发储备，我们看好公司的盈利中枢及品牌力稳步上行，有望实现盈利与估值的共振。基于2023 年度业绩及公司预期产能释放节奏， 我们将此前对公司的2024-2025 年盈利预测由42.10/49.08 亿元上调至45.04/53.67 亿元，并补充对2026 年的归母净利润预测62.96 亿元，对应当前PE 分别为12.0x/10.1x/8.6x。参考公司历史估值中枢，我们给予2024 年16 倍目标PE，对应目标价21.92 元，维持“强推”评级。
风险提示：项目建设进度不及预期；海外市场贸易壁垒增加；原材料价格大幅波动等。
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