23 年及1Q24 业绩基本符合市场预期
公司公布2023&1Q24 业绩：2023 年公司收入35.8 亿元，同比+43%，归母净利润2.81 亿元，同比+32.4%；其中，4Q23 公司收入10.8 亿元，同比+50.1%，归母净利润9,589 万元，同比+166%。1Q24 公司收入9.5 亿元，同比+35.5%，归母净利润6,303 万元，同比+114%。2023 年及1Q24收入好于市场预期，主因美国客户增长强劲，业绩基本符合市场预期。
发展趋势
4Q23 年内生增长强劲，1Q24 内生及BF 均实现强劲增长。我们测算4Q23公司收入内生同增约24%，1Q24 内生收入同比增速亦超30%，4Q23 与1Q24 合计看增速27%，环比3Q（约10%）明显改善，主因美国客户去库存结束、中国及欧洲销售延续强劲增长。23 年内生收入同比增长15.6%，表现亦较亮眼，中国、欧洲、美国及亚太地区（不含中国）收入分别同比+24%、+34%、-34%、+99%，中国区主要受益于高价值客户合作增强及新锐品牌、零售商客户拓展顺利，欧洲及亚太区域受益于新市场拓展、卓有成效的营销等。1Q24 受订单错期影响，我们预计中国收入基本持平、欧洲收入实现稳健增长，美国内生及亚太收入翻倍增长；1Q24 BF 收入同比高增50%+，实现较好复苏，受益于美国客户去库存结束以及新业务拓展。
4Q23 及1Q24 内生净利率延续提升趋势，BF 受摊销增加仍有亏损。我们测算剔除BF 亏损拖累4Q23 公司内生净利率水平15.0%，同比改善约10ppt，为近三年来单季度利润率最高水平，主要受益于定价策略有效管理、全球采购协同及降本增效等措施使得内生毛利率改善，此外管理费率因4Q22 收并购导致中介费用较多，同比改善2.7ppt。1Q24 内生净利率亦提升1.9ppt，主因内生毛利率延续改善趋势，同比+1.6ppt。BF 方面，因资产摊销费用增加，导致4Q23 及1Q24 仍分别亏损约5,400、3,200 万元。
1Q24 奠定全年基调，料24 年全年经营展望积极。伴随中国客户恢复返单，我们预计2Q 中国区收入有望恢复增长，欧洲有望保持较好增势，美洲内生增速较1Q 环比回落但仍保持稳健增长，亚太区维持高速增长；我们预计伴随个护及软糖业务推进，BF 收入及利润有望持续改善，唯受摊销费用增加利润率兑现或略低于此前市场预期。展望全年，我们预计公司各项业务稳健改善趋势明显，有望实现股权激励收入及利润考核触发目标。
盈利预测与估值
公司交易在2024/25 年17/15x P/E；因1Q 收入高增，上调2024 年盈利预测4.3%至4 亿元，引入2025 年盈利预测4.7 亿元；考虑分红率提升，上调目标价25%至40 元，对应2024/25 年18/15.5x P/E 和6.7%空间。维持跑赢行业评级。
风险
需求疲弱，海外利润率低于预期，竞争加剧。
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