投资要点
业绩概要：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入423.59亿元，同比减少18.54%；实现归母净利润14.08亿元，同比增长4.61%，对应基本每股收益0.86元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.6元(含税)。
有色金属价格同比下滑拖累经营性业绩，减值计提影响较少，年报业绩符合预期。在2022年的高基数下，2023年锡价格中枢较2022年有所回落，2023年上海有色1#锡现货均价为21.24万元/吨，同比下跌13.3%，导致公司业绩有所下滑。(1)利：有色金属价格下跌导致公司产品盈利能力有所回落，2023年公司锡锭/铜产品/锌产品毛利率为11.7%/3.6%/35.4%，变动幅度分别为-0.7pct/+0.3pct/-11.3pct，锡精矿、铜精矿、锌精矿自给率分别为31%、18%、76%。(2)量：2023年公司生产有色金属总量34.71万吨，同比+1.5%。其中，锡8万吨，同比+4.3%；铜12.93万吨，同比+2.8%；锌13.47万吨，同比-1.2%；铟锭102吨，同比+39.7%。此外，公司资产减值损失为-0.17亿元，去年为9.87亿元，因此减值计提影响有所减少，推动公司业绩整体有所增长。
Q4业绩环比下滑。分季度来看，2023年Q1-Q4公司分别实现归母净利润2.67/4.20/4.08/3.13亿元。2023Q1-Q4上海有色1#锡现货均价分别为20.92/20.71/22.33/20.91万元/吨，Q4锡价环比下跌6.3%，但Q4公司毛利为环比上涨3.8%至10.93亿元，或由于成本下降等原因。此外，公司Q4计提资产减值损失0.34亿元(环比+0.39亿元)，实现投资收益-0.27亿元(环比-0.56亿元)，实现营业外支出1.19亿元(环比+1.16亿元)。因此公司Q4经营性业绩环比上涨，但资产减值损失计提、投资收益下滑以及营业外支出增加影响，公司业绩环比有所下滑。
锡供应端瓶颈仍存，锡价有望维持高位。供给端，2023年8月起主要产锡地区缅甸佤邦暂停矿产资源开采，目前仍未有复产通知。长期来看，传统主产地锡矿品位逐步下滑，同时海外供应扰动频繁，行业资本开支不足导致长期供应增量有限，且2025年之前锡矿新增产能投产较少，整体供应端较为刚性。需求端，此前传统消费电子焊料用锡需求受制于3C电子等消费板块整体需求较弱，目前全球半导体月销售额已连续四月同比为正，同时光伏焊带及新能源车用锡等新领域需求持续快速增长，锡焊料需求有望迎来回暖。长期来看，随着全球算力不断升级推动半导体需求回暖以及新能源产业快速发展，锡需求将持续增长。目前在锡供应端偏紧以及需求弱复苏的背景下，锡价上涨至25万，创一年多以来新高。长期来看，锡供给增速下滑，未来随半导体需求回暖及光伏、新能源用锡增量释放，供需缺口有望持续扩大，同时随锡矿开采成本逐年提升，锡价中枢有望不断抬升。
锡铟行业龙头，产储领先，有望充分受益锡价上涨。公司拥有的锡资源储量和铟资源储量成就了公司锡、铟双龙头产业地位。锡：公司锡资源储量位居全球第一，自2005年以来公司锡产销量位居全球第一。根据公司自身产销量和行业组织公布的相关数据测算，2023年公司锡金属国内市场占有率为47.92%，全球市场占有率为22.92%。铟：公司铟生产基地都龙矿区拥有丰富的铟资源储量，铟资源储量全球第一，是全国最大的原生铟生产基地。根据公司自身产销量和行业组织公布的相关数据测算，2023年公司精铟国内市场占有率为6.92%，全球市场占有率为4.38%。因此公司作为锡铟行业龙头，有望充分受益锡价上涨。
盈利预测与投资建议：2024年公司计划生产有色金属34.86万吨，其中产品含锡8.5万吨、产品铜13万吨、产品锌13.16万吨、铟锭77.81吨。目前锡价已上涨至一年多以来新高，同时锡供需紧格局有望延续，锡价有望维持高位，公司作为锡业龙头将充分受益。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为21.15、24.52、27.24亿元，EPS分别为1.29、1.49、1.66元，4月15日收盘价对应PE分别为13.8、11.9、10.7倍，维持“增持”评级。
风险提示：缅甸超预期复产，下游需求大幅下滑、原材料与能源成本大幅波动等。
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