主业稳健增长+盈利能力显著改善，23年归母净利润同比增长15%
根据公司2023年年报，2023年公司营收为1,243亿元(同比+1.05%)；归母净利润为93亿元(同比+15.41%)；扣非归母净利润为74亿元(同比+19.99%)。其中Q4公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为349/15/3亿元，分别同比+14.68%/+17.80%/-51.58%。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为103.90/115.07/128.03(前值：113.39/128.38/-)亿元，可比公司24年一致预期PE均值为19x，考虑公司ICT龙头地位，给予公司24年20xPE，目标价为43.44元(前值：41.14元)；参考24年至今公司H/A股PE比率均值57%，汇率取0.92，对应H股24年PE11x及目标价26.86港元(前值：27.88港元)，维持“买入”评级。
运营商业务稳中有增；政企及消费端需求短期承压
分板块来看，2023年公司运营商网络业务营收为827.59亿元，同比增长3.40%，主要受益于5G无线、核心网、固网产品收入增长；政务业务营收为135.84亿元，同比下降7.14%，主要系行业投资和重点客户建设节奏的影响；消费者业务营收为279.09亿元，同比下降1.33%，主要系国际市场家庭终端和手机产品市场需求下降、竞争加剧。分地区来看，2023年公司国内/海外业务营收分别为864.85/377.66亿元，分别同比增长1.45%/0.15%。
三大业务毛利率齐升，强化“连接+算力”研发投入2023年公司综合毛利率为41.53%，同比提升4.34pct，其中运营商/政企/消费者业务毛利率分别为49.11%/34.94%/22.26%，分别同比+2.89pct/+9.59pct/+4.50pct，主要受益于持续成本优化及国际家庭信息终端、手机产品毛利率提升。费用方面控制平稳，2023年公司销售/管理/研发费用率分别为8.19%/4.53%/20.35%，分别同比+0.73pct/+0.20pct/+2.78pct，面对外部复杂环境，公司强化“连接+算力”研发投入，以底层技术创新结合高端制造工艺不断提升产品竞争力。
加速“连接+算力”拓展，第二曲线业务持续打开天花板
我们认为公司运营商业务在行业竞争格局向好、新兴产品持续导入市场背景下，市场份额及盈利能力有望进一步提升；公司在保持第一曲线业务核心竞争力增强的同时，加速拓展以服务器及存储、数据中心交换机为代表的算力等第二曲线业务，把握数字化、智能化、低碳化时代机遇。公司工业、冶金钢铁、矿山、汽车电子业务均已实现与多家行业头部企业的合作，助力行业数智化转型。未来公司将联合运营商推进5G-A及6G，扩大技术领先优势。
风险提示：新业务拓展不及预期，政企投资不及预期，行业竞争加剧。
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