金融资产损失+市场竞争加剧拖累2023业绩表现；关注士兰明镓增资并表 士兰微 发布2023业绩预告及士兰明镓并表公告。公司预计2023年归母净亏损0.35-0.52亿元，同比出现亏损，主因：1)金融资产价格下跌带来净亏损4.5亿元；2)LED竞争加剧，公司芯片价格较22年末下降10-15%，士兰明芯亏损扩大。3)功率/模拟芯片竞争加剧，公司消费类产品出货量减少，价格回落。考虑到24年市场竞争加剧，明镓并表后折旧的增加，我们预测2023/2024/2025年归母净利润为-0.48/2.45/4.45亿元(前值：0.83/3.89/4.44亿元)。基于24年每股净资产4.55元预期，我们给予公司4.5x2024EPB，较可比公司平均的2.7x溢价主因12寸产线、SiC等领域前瞻性布局，下调目标价至20.48元(前值：27元)，维持“增持”评级。
士兰明镓增资并表，预计24年底SiC6寸月产能1.2万片2月1日，士兰微公告其对子公司士兰明镓增资并表。增资完成后，士兰微持股48.2%，取得控制权，并产生2.0亿元投资收益。大基金/厦门半导体投资集团分别持股14.1/33.7%。公司表示：1)产能方面：士兰明镓当前6寸SiCMOS芯片产线处于满产状态，月产能3000片，计划到2024年底具备月产1.2万片的能力。2)需求方面，公司SiC主驱模块已通过国内多家客户质量认定，并接获批量订单开始交付。我们建议关注：1)主驱模块批量上车进展；2)并表所产生的折旧摊销对毛利率的削薄。
2024展望：毛利率或承压，看好IDM商业模式的长期竞争力
考虑到当前库存水位持续走高且终端需求增速放缓，我们认为2024年部分车规级/光伏领域的功率料号价格仍处于下行通道，中低压产品价格或企稳，叠加明稼并表后厂房和设备折旧的增加，我们下调公司2024毛利率预期1.1pp。我们看好：1)SiC主驱模块的前瞻性布局有望进入收获期；2)公司IDM模式在特色工艺和产品研发上具有更突出的竞争优势，在IGBT、IPM等传统优势领域巩固领先地位。
下调目标价至20.48元，维持增持评级
考虑到24年市场竞争加剧，明镓并表后折旧的增加，我们下调公司2024毛利率预期1.1pp，我们预计2025年盈利能力或有修复，我们预测2023/2024/2025年归母净利润为-0.48/2.45/4.45亿元(前值：0.83/3.89/4.44亿元)。基于24年每股净资产4.55元预期，我们给予公司4.5x2024EPB，较可比公司平均的2.7x溢价主因12寸产线、SiC等领域前瞻性布局，下调目标价至20.48元(前值：27元)，维持“增持”评级。
风险提示：半导体周期下行，消费电子板块需求复苏不及预期，12英寸产能爬坡不及预期的风险。
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