“爆雷危机”待解，“海银系”的白酒生意也难做了

　　银柿财经

　　海银财富“爆雷危机”引发的余波仍在持续。在四万余投资人焦急等待兑付方案之时，市场也将目光放在了“海银系”其他公司身上。

　　2023年12月以来，海银财富关联的两家上市公司海银控股（HYW.O）和上海贵酒连续多日下跌，尽管上海贵酒极力撇清与海银控股的关联，但资本市场并不买账。

　　随后，上海贵酒又被传出延迟发薪、裁员和停产消息，该公司控股股东的一致行动人五牛股权投资基金管理有限公司（以下简称“五牛基金”）持有公司部分股份日前也被司法部门冻结，“海银系”的白酒生意似乎也陷入了危机。

　　“割席”失败，12月以来上海贵酒股价跌去35%

　　2023年12月17日，海银财富发文承认“项目出现延迟”，官宣“爆雷”，但表示在月底前会给出方案。不过截至目前，承诺的解决方案仍未见公布。母公司海银控股的股价自去年12月初以来一路下滑，截至2024年1月23日，累计跌幅已超过80%。

　　此次兑付风波还殃及了“海银系”的另一家上市公司——上海贵酒股份有限公司。

　　公开信息显示，海银控股实控人、董事长韩宏伟之子韩啸于2015年起携五牛基金入主岩石股份（维权），当时名为匹凸匹金融信息服务（上海）股份有限公司，后通过逐步增持，韩啸合计持有公司超过55%的股份。

　　需要指出的是，上海贵酒正是由2019年宣布主攻白酒业务的岩石股份（600696.SH）更名而来。2019年，岩石股份宣布主攻白酒业务，并更名为“上海贵酒股份有限公司”，成为A股第20家白酒上市公司。不过受困于和洋河股份旗下贵州贵酒的商标权争端，证券简称还保留为岩石股份。

　　在股价暴跌之初，上海贵酒便极力撇清与海银控股的关系，称“公司与海银控股及其子公司仅有酒类销售业务，交易金额为4.88万元。除此之外，并无其他业务往来。”不过资本市场并不买账，自去年12月初以来，上海贵酒股价已跌去35%。

　　事实上，经过多年股权变更，韩宏伟实控的海银控股及其子公司海银财富与其子韩啸实控的上海贵酒、五牛基金的资产已基本完成切割，但由于业界多年来对韩氏父子的印象，上海贵酒仍被视为“海银系”成员。

　　而从目前的情况来看，上海贵酒若想从兑付风波中全身而退似乎并不容易。1月9日，上海贵酒发布公告称，控股股东上海贵酒企业发展有限公司的一致行动人五牛基金，所持公司227万多股份（占公司总股本的0.68%）被江西省南昌市西湖区人民法院冻结。

　　尽管上海贵酒回应称，五牛基金的司法冻结主要系其与自然人的合同纠纷所致，冻结事项不会对公司的正常生产经营产生影响，但从近期爆出的延迟发薪、裁员和停产传闻来看，上海贵酒的情况似乎也不容乐观。

　　上海贵酒自身危机仍待破解

　　有媒体获得一份落款为“上海贵酒股份有限公司、贵酒科技事业部”、日期为2023年12月4日的《关于10月薪酬延迟发放的通知》显示，贵酒科技各部门、大区、区域、省区、城市被通知，原定于11月20日发放的10月销售人员薪资未能在当月发放的，现通知随11月薪资在12月20日统一发放。另据媒体报道，到2024年1月初，有贵酒员工表示仍有同事尚未拿到2023年底的11月工资。

　　还有上海贵酒经销商向媒体反映，上海贵酒目前已经停产两个月左右，不仅拖欠供应商的货款，经销商们的返利也迟迟未支付。

　　对此，银柿财经致电上海贵酒证券部，对方回应称，“公司目前的生产经营一切正常，工资也是正常发放。”

　　事实上，如果单从财报来看，上海贵酒近年来的业绩表现可谓是可圈可点。2020年~2022年，上海贵酒的营收分别为7972万元、6.03亿元、10.91亿元，到2023年三季度末，营收达到13.54亿元，在不到三年的时间里，营收增长了近16倍，远超行业平均水平。

　　不过在营收大增的背后，是上海贵酒惊人的营销投入。2020年，公司营销费用仅为1028万元，但是在2021年和2022年，激增至1.4亿元和4.5亿元，到了2023年前三季度，这一数字已经达到了5.52亿元，占到营业收入的四成，在20家A股白酒上市公司中断层式第一，而除上海贵酒外的其余19家白酒企业的平均占比仅为9.8%。

　　大规模营销费用叠加上海贵酒过于依赖外购基酒，导致公司毛利率明显低于名酒水平。2022年仅为67.43%，而同期贵州茅台（600519.SH）、泸州老窖（000568.SZ）、水井坊（600779.SH）的毛利率分别为91.9%、86.6%和84.5%。上海贵酒的毛利率在2023年得到提升，三季度末达到74.5%。不过低毛利率、高费用率的商业模式能否持续依然是市场对于上海贵酒的质疑。

　　与此同时，去年以来行业库存积压、价格倒挂的情况也成了上海贵酒必须要面对的问题。截至2023年三季度末，上海贵酒存货规模为6.35亿元，同比增长45.6%，远高于其余19家A股上市白酒企业12.5%的同期增速。上海贵酒库存占流动资产的比重也由2022年末的56.25%提升至2023年三季度末的61.85%，同样远超行业平均水平。

　　此前上海贵酒为稳定军心，在2023年12月18日公告称，拟回购不低于6000万元且不超过1亿元的股份。不过截至目前，公告中未见进展。

　　银柿财经就回购进展情况询问了上海贵酒证券部，对方表示，预计会在一年时间内完成，有进展时会以通过公告形式发出。

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