投资要点
公司公布2023年三季报：2023前三季度营收20.66亿元/yoy+18.33%、归母净利润1.36亿元/yoy+67.1%，收入实现较好恢复，净利增幅大于收入，主因毛利率同比+2.77pct、费用率同比-0.82pct。分季度看，23Q1/Q2/Q3营收分别同比+5.99%/+30.22%/+20.59%、归母净利分别同比+0.39%/+1785.89%/-14.36%，Q3收入在基数抬升情况下保持较好增长态势、净利同比下滑来自多重因素影响(海外业务受通胀及国际局势影响延续亏损、百秋尚美股份支付费用摊销导致投资收益减少、所得税费用增多)。
持续净开店，多品牌多点发力带动收入增长、线下快于线上。1)分品牌看，23年前三季度ELLASSAY/Laurèl/Ed Hardy(&；X)/IRO Paris/self-portrait收入分别同比+10.3%/+35.3%/+0.6%/+18.1%/51%、收入分别占比35%/11%/11%/27%/15%，Self-portrait保持强劲增长，IRO及Laurel延续较快增长(其中IRO国内收入同比+45%，海外受外部环境影响零售端同比下滑、但收入端因批发发货时点因素仍实现正增)， 歌力思 主品牌保持稳健增速，ED HARDY受副线ED HARDYX为保持品牌定位而收缩抖音业务影响、增速相对较低。截至23Q3ELLASSAY/Laurèl/Ed Hardy(&；X)/IRO Paris/self-portrait门店分别为305/87/103/97/40家、较22年末分别+8/+9/+2/+14/+12家，各品牌均保持净开店态势。2)分渠道看，23年前三季度线下/线上收入分别同比+20.3%/+7.1%、收入分别占比86%/13%，线下增长快于线上，主因线下消费场景恢复后对线上有一定分流。3)分经营模式看，23年前三季度直营/分销收入同比+18.7%/17.3%、分别占比80%/19%，截至23Q3直营/分销门店分别为499/159家、较22年末分别+39/+6家。4)从利润角度看，23Q3在多品牌净开店、整体收入保持较快增长、费用率持续优化下，国内品牌业务利润大幅恢复、同比翻番、超过21年同期水平，但海外经营环境较差、使得海外利润延续上半年亏损态势，综合下来营业利润同比仍实现正增长。
23Q3毛利率提升、费用率略升，净利率受投资收益等项目影响下滑。1)毛利率：23Q1-Q3毛利率同比+2.77pct至66.86%，其中23Q1/Q2/Q3毛利率分别同比+3.26/+3.68/+1.01pct至65.51%/69.36%/65.59%，毛利率同比提升主因高毛利线下收入占比提升(23Q1-Q3线下/线上毛利率分别为69.26%/58.7%)。2)费用率：23年Q1-Q3期间费用率同比-0.82pct至57.33%，单Q3同比+0.35pct至58.82%、其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.62/-1.09/-0.15/+2.21pct至45.64%/9.12%/2.74%/1.32%，财务费用率提升主因Q3欧元汇率贬值导致汇兑损失。3)净利率：23Q1-Q3归母净利率同比+1.93pct至6.6%，单Q3同比-1.57pct至3.86%(主因Q3百秋尚美股份支付费用摊销导致投资收益同比减少2318万元至138万元，百秋尚美股权费用摊销在各季度间存在波动、但全年维度看预计同比波动不大)。4)存货：截至23Q3末存货7.78亿元/yoy+2.25%，主因Q4提前备货，存货周转天数同比缩短7天至306天、小幅改善。5)现金流：23Q1-Q3经营活动净现金流净额3.56亿元/yoy+63.67%，截至23Q3末账上资金5.5亿元。
盈利预测与投资评级：公司为多品牌高端时装集团，受益于门店积极拓展+多品牌多点发力，23Q3收入延续较好增长态势、毛利率继续保持提升趋势，但海外业务受外部环境影响盈利承压，以及在欧元贬值导致财务费用率提升、百秋股权费用摊销、所得税费用增多等因素影响下，Q3净利润同比双位数下滑。考虑Q3净利低于预期，我们将23-25年归母净利润预测从2.97/4.02/4.85亿元下调至2.23/3.58/4.35亿元、对应PE为17/11/9X，维持“买入”评级。
风险提示：经济及消费疲软、新开店运营不及预期、海外营商环境波动等。
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