3Q23 业绩符合市场预期
安琪酵母公布2023 年三季度报告：1Q-3Q23 实现营业收入96.53 亿元，同比+7.46%；归母净利润9.12 亿元，同比+1.63%。3Q23 实现营业收入29.39 亿元，同比+1.62%；归母净利润2.43 亿元，同比+5.98%；扣非归母净利润1.98 亿元，同比-6.41%。3Q 业绩符合市场预期。
发展趋势
3Q23 国内因贸易糖业务降速导致收入下滑，海外实现稳健增长。3Q23 收入同比+1.6%。根据公告，分区域看，3Q23 国内/国外收入分别同比-0.7%/+10%，我们预计国内收入下降主要是贸易糖业务收缩影响，国内酵母业务酵母及衍生品业务有所恢复，海外3Q 表现稳健，海外售价基本保持稳定。分业务看：3Q23 酵母及深加工产品收入同比+11.1%，我们预计9月销售环比7-8 月有小幅改善，从结构上看，3Q23YE、动物营养等衍生品收入增长略有提速，3Q23 酵母预计为中低个位数增长。3Q23 制糖收入同比-26.8%，主要是1H23 在糖价上涨过程中，加快出售，导致下半年贸易糖库存下降，此外也有部分业务剥离到集团经营，我们预计4Q 仍将延续这一趋势。此外，包装制品/其他业务收入分别同比-16.3%/-0.5%。
产品结构优化带动3Q23 毛利率提升，业绩增速迎环比改善。3Q23 扣非归母净利率为6.7%，环比-1.7ppt，同比-0.6ppt，利润率波动主因研发、财务费用率上升，财务费用上升主要系汇兑损益少于去年同期。3Q23 毛利率环比/同比+1.3/3.0ppt，我们判断主因高毛利率的酵母主业增长较快。3Q23 销售费用率同比-0.3ppt，我们判断主因保健品业务费用收缩；管理+研发费用率同比+1.3ppt，年初以来维持较高研发投入强度，夯实核心竞争力。3Q23非经常收益0.45 亿元，其中计入当期损益的政府补助为0.53 亿元。
建议关注原材料成本走势。公司通过自建水解糖提高成本平抑能力，45 万吨水解糖已投产，拟新建白洋30 万吨水解糖产能，新建的水解糖产线将新增原料仓储能力、延伸至淀粉加工及玉米副产品生产业务，公司有望通过此举进一步降低原料成本。23/24 榨季即将开启，甘蔗增产、含糖量上升，我们预计糖蜜价格具备下降空间。
盈利预测与估值
考虑到酵母及衍生品下游需求相对较弱及制糖业务销售节奏放缓，我们下调23/24 利润5.4%/7.0%到13.49/16.20 亿元，目标价下调6.7%到42 元/股，当前股价对应23/24 年P/E 分别为21.3/17.7 倍，目标价对应23/24 年P/E 分别为27.1/22.6 倍，目标价距现价有27.2%的涨幅空间，维持跑赢行业评级。
风险
短保包装面包行业需求疲软，食品安全风险
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