中航西飞(000768)：2023年上半年公司均衡生产、准时交付扣非后归母净利润增长20.90%_新浪财经

事件：

公司发布2023 年半年报，2023H1 公司实现营业总收入195.56 亿元（+2.28%），归母净利润5.65 亿元（+17.07%），扣非后归母净利润5.41 亿元（+20.90%）。

点评：

2023 年上半年公司均衡生产、准时交付，扣非后归母净利润增长20.90%。公司是我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商，也是新舟系列飞机、C919、ARJ21、AG600 飞机以及国外民用飞机的重要供应商。2023H1 公司实现营业总收入195.56 亿元（+2.28%），归母净利润5.65 亿元（+17.07%），扣非后归母净利润5.41 亿元（+20.90%）。二季度单季，公司实现营收116.13 亿元（+0.02%），归母净利润3.3 亿元（+0.45%）。公司建立了信息化的五级计划运营管理体系，以均衡生产、准时交付为手段，推动存货和成本管控，促进公司健康发展。

提质增效，费用率下降。2023H1 公司毛利率（6.52%，-0.83pcts）下降，而净利率（2.89%，+0.37pcts）提升，主要由于期间费用率（2.41%，-1.74pcts）下降。其中，销售费用率0.83%（+0.04pcts）；财务费用率-1.05%（-1.5pcts），主要由于利息收入较上年同期增加，利息费用较上年同期减少所致；管理费用率2.3%（+0.08pcts）；研发费用率0.33%（-0.36pcts）。公司拥有多项国家发明专利及实用新型专利，形成了数字化设计、数字化制造、数字化总装集成能力，重点关键技术、自主可控的飞机产品研发制造能力不断提升。

资产负债表前瞻性指标表现较好，上游采购增加，现金流短期承压。

2023H1 合同负债190 亿元（相较期初-16.9%）；存货263.99 亿元（相较期初+0.57%），其中原材料49.08（占比18.59%，较期初+26.80%），在产品193.79 亿元（占比73.41%，较期初-3.93%）；预付款65.49亿元（相较期初+76.86%），我们认为系对应订单落地后相关采购增加，预计未来生产交付节奏将加快。2023H1 应收票据与应收账款合计242.26 亿元（+57.7%），经营活动产生的现金流量净额-170.29 亿元（-152.45%），主要由于销售商品收到的现金较上年同期减少，采购商品支付的现金较上年同期增加所致，回款后现金流有望得到改善。

股权激励激发公司活力，利好长期发展。2023 年2 月7 日，公司2023年第一次临时股东大会审议通过股权激励计划相关议案，并已经完成第一期限制性股票激励计划的首次授予登记工作，合计向公司高管等261 人授予为1309.5 万股限制性股票，占当前总股本比例0.4730%。

授予价格为每股13.45 元/股。考核标准：授予要求（1）2021 年度公司净资产现金回报率（EOE）不低于11%，且不低于对标企业50 分位值；（2）2021 年度公司归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润增长率不低于12%，且不低于对标企业50 分位值；（3）2021年度公司经济增加值改善值△EVA（EVA 计算基准为扣除非经常性损益的净利润）大于0。解锁业绩条件（1）2023/2024/2025 年净资产现金回报率不低于11.5%/12%/12.5%，且不得低于同行业平均水平或对标企业75 分位值；（ 2 ）以2021 年为基数，2021-2023/2021-2024/2021-2025 年净利润复合增长率分别不低于15%/15%/15%；（3）2023/2024/2025 年ΔEVA（EVA 计算基准为扣除非经常性损益的净利润）大于0。我们认为本次限制性股权激励计划有助于充分激发管理层积极性，对公司形成长期利好。

军民用中大型飞机研发制造龙头，航空装备主业有望持续向好。我国国产C919 大型客机于2022 年9 月完成全部适航审定工作后获中国民用航空局颁发的型号合格证，未来有望迎来量产交付。公司研制的飞机零部件产品已涵盖所有国产民用大中型飞机主力型号，承担了新舟系列飞机、AG600 飞机、C919 大型客机、ARJ21 支线飞机的机身、机翼等关键核心部件研制工作，是上述飞机型号最大的机体结构制造商。我们认为，公司将充分受益国产民机高景气周期，随着未来军民机产品如期交付，公司主业有望持续向好。

投资建议：

公司是国内大中型航空装备产业化平台，也是C919、AG600、ARJ-21等民用飞机的主要零部件供应商，将直接受益于民机国产化快速推进。同时，“十四五”期间航空装备升级换代需求提升，随着公司重点型号产品订单落地，与规模效应的显现，我们认为有望带动公司整体盈利能力提升。我们预计2023-2025 年公司的净利润分别为10.2、14.4、20.2 亿元，对应估值分别为65.8X、46.6X、33.2X。我们维持“买入-A”评级，给予2023 年85 倍动态市盈率，对应6 个月目标价31.45 元。

风险提示：下游需求增长不及预期，国防预算增长不及预期。

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