【春季策略报告】黑色：昼夜星辰常转换困人天气日初长|螺纹_新浪财经

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1、概况与结论

去年秋季报告的主题是《往事惊心泪欲潸，忽复乘舟梦日边》，其中主要观点有两条：一是全市场期待政府刺激政策的出台和落地发力，市场对今年一季度的需求预期仍有望好转；二是钢厂主动调节市场平衡的意愿和能力明显提高，供给的价格弹性上升。实际的情况与预期相差不大，黑色市场基本走出了预期中的一轮牛市。但是报告对铁矿的上涨高度预期不足，高点远高出所作的判断。

展望二季度和三季度的行情，可能先有一个需求证伪而供给高位的叙事，此后再被政府新一轮的稳经济政策所打断。从三月和四月的情况来看，扩内需政策对市场信心的提振效果非常明显，而且实际需求也保持了基本健康的水平。对于二季度的行情来说，需求面临环比下降压力，铁钢的产量却已经到了比较高的位置，这必然会对市场形成短期的下跌压力。因此，二季度黑色市场下跌的压力较大。三季度的情况目前尚难预料。从年初的政策定调来看，今年扩内需是施政主线，三季度仍会有接续政策。

就黑色市场而言，本次报告推荐一个先抑后扬的基本节奏。5月底之前，市场对需求的预期大概率将逐渐转差，进入高产量的消化阶段。6月份需求的淡季特征将更加明显，市场投机需求决定价格的韧性。从今年的建筑需求情况来看，基建需求在一季度发力较强，房建需求只是有一定托底，综合来看并未超预期。那么，市场对第二轮旺季的预期预计是偏弱的，6月的投机需求因而将受到压制。7月和8月大概率会延续6月的偏弱状态。9月之后是新一轮政策的集中出台期，本轮熊市可能因此而终结。随之而来的反弹高度要视政策的强弱而看。二季度的额外压力来自出口下行，对钢材需求形成新的边际压力。

基于上述核心判断，本期报告建议关注螺纹高位做空的机会。5月中旬前RB2310合约价格若仍处于相对高位，建议关注4200元以上建立空头头寸的机会，合约低点预计在3600元左右。就相对强弱而言，一季度铁矿如此前预期一样相对更加强势，价格处于相对较高的区位。展望二季度，在向下回落的过程中铁矿可能会保持相对最弱。热卷受外需走弱影响更弱于螺纹。双焦因价格在低位区间，走势预计相对平稳。

2、偏差与核心因素

上期秋季报告中，着重强调了国内经济复苏的预期将会更加乐观，在政策的加持下会给市场更大的想象力，所谓“忽复乘舟梦日边”。春节之后，虽然市场对需求转暖有过短暂的怀疑，但是最终还是认可了需求在基建支撑下表现强势。如今，站在春夏转换的时点再去看，已经到了“困人天气日初长”的状态。第一，需求已经到了由强转弱的时点。春季建筑业的开工旺季已经到了后半程，对于环比转弱的预期将会掣肘向上的高点。对于二季度的建筑需求，基建预计强度转弱，房建预计保持低位。

转弱的时点在5月中旬。而制造业需求向下的压力将会逐渐增大，对黑色市场造成较强的压力。第二，供给在春日预期的影响下已经到达了高位，这将会加重二季度的过剩压力。虽然钢厂的自我调节能力增强，但是短期的强弱转换阶段，必然也会有一定的产量调节时滞。第三，成本下行提供下行的空间。炼钢原燃料中，煤炭价格的下行短期内难以扭转，而铁矿价格目前仍处于高位，在政府持续的监管之下难以久居高位。因此，本报告判断黑色在二季度会有一轮可观的下行。

2.1钢铁需求：困人天气日初长

一季度的钢铁需求表现尚可，并未与强预期产生明显的背离，不过也没有超预期的上行。展望二季度和三季度，比较确定的是二季度的环比回落。夏季中的建筑需求必然面临一轮环比下行，而在此期投机需求至关重要。今年可能投机需求的托底能力相对不强。分领域来看，基建和制造业的钢铁需求环比向下的压力较大，房建领域依然会保持一个托底的基调。

2.1.1 房建需求：销售到新开工的转化存在时滞

去年底以来，房地产支柱产业的地位不断被强调，“稳支柱”的政策接连出台。梳理政策主线可以发现，“促需求”和“防风险”将是2023年的政策方向。据中指研究院相关统计，一季度各地方政府已有优化房地产调控政策超180次。接下来，预计需求端将继续精准施策，企业端资金支持力度或将继续加大，“保交楼”资金和配套政策将继续落实。这一系列的托底呵护政策，将会改善房企的资产负债表，减轻“防风险”的压力。不过，房屋新开工面积的有效提升可能仍需要一定时间的信心积累，短期内预计主要来自于保障房相关项目。结构上来看，判断二三线城市仍以消化库存为主，一线城市预计重点发展保障房。

就报告期内而言：二季度预计房建需求保持相对平稳，但市场预期会逐渐转弱；三季度若有加码政策出台，则市场预期和实际房建需求都将好转。从指标来看，预计二季度月均房屋新开工约1亿平方米；而三季度有望回升到约1.3亿平方米。相应地，二季度钢材需求下行压力较大，三季度销售好转下带动开工上行。

2.1.2 基建需求：存量较大，增量下行

基建投资仍是扩内需和稳增长的主要抓手，也是今年钢铁需求的主要增量来源。从一季度的情况来看，在多项支持政策的加力提效下，一批补短板、强功能、利长远、惠民生的重大项目精准有序实施，基建投资可谓是“淡季不淡”。展望二季度，预计一季度已经开工的项目仍会推进，但能够带来增量的新项目恐将减少。当前基建项目的重点集中在“十四五”规划102项重大工程上面，地方政府能够加码的有效能的新项目已经不多。此外，项目推进速度也多少受制于地方政府财政收支压力的上升。后续的进展需要观察基建投向的扩展以及财政安排的改善程度。

就报告期而言：二季度预计基建需求将会保持平稳，新的增量有限。三季度需要等待政策的进一步确认。可以确定的是，短期内基建投资的额外增量方向仍在新能源和信息产业等新基建方面，耗钢量较大的交通仓储等传统领域预计增量仍会保持相对平稳。不过，政府仍有较大的概率在金融领域出台基建支持政策，这对短期的市场情绪可能会形成较强提振。

2.1.3 制造业需求：高位下行的压力很大

如上期报告所言，制造业耗钢比例预计将呈持续扩张态势，并将取代建筑业成为稳定钢铁需求的新基石。今年一季度，中国制造业面临的压力已经显现。一方面是工业企业利润同比下降。前两个月，受量价等多因素影响，全国规模以上工业企业利润总额同比下降22.9%。就钢铁行业而言，正在面临着亏损的压力。另一方面，出口下行的压力也已经出现。前两个月，我国出口额5063亿美元，同比下降6.8%，高于前值3.1个百分点。这个数据还是在疫后出口回补之下取得的效果。从结构来看，中国对美国、欧洲的出口连续下行。究其原因，除了美欧自身需求下滑和去库的影响外，也不能忽视中美博弈影响的长期化因素，也就是说出口下行的压力很难在短期内扭转。二季度下行预期可能会不断加强。

虽外利润和出口表现不佳，国内的消费水平还是比较可观的。从汽车和家电的销售情况看，仍能维持健康的水平。扩大内需政策的加持之下，国内制造业对钢铁需求的支撑作用仍在。具体措施来看，汽车和家电仍会是扩内需政策的重要发力点。消费税减免和购买补贴等相应的政策预计会延续到年底，汽车家电等制造业耗钢需求有望保持在较高位置。从以往的情况来看，三季度可能会开始酝酿新一轮的扩内需政策，届时对市场情绪可能形成较强的拉动。

2.2钢铁供给：新竹高于旧竹枝

从需求结构上来看，建筑业需求处于长期下行周期，而制造业需求是政策支持的发展方向。这两个方向需求差异在不断扩大，必然地导致了建筑钢材产量与制造钢材产量的此消彼长。从今年一季度的情况来看，这种迹象正在逐渐显露。

2.2.1 粗钢流向：热卷产量明显强于螺纹

从一季度的情况来看，钢材产量的与以往最大的差异在于热卷产量的居高不下。这是需求反馈出来的结果，也是钢厂生产策略选择的方向。目前中国钢铁产业的主要政策方向之一是提高短流程炼钢的占比。短流程炼钢更方便开停以调节产量，这种转变能够更好地适应建筑钢材的需求季节性特点。在这个形势转变下，长流程钢厂必然会更青睐于需求更稳定的制造用钢材，从而规避短流程的冲击。在数据上这会体现为粗钢流向热卷的部分会更稳定，热卷产量也因此会更加平稳。

也就是说，螺纹和热卷共同分配长流程粗钢的效应会减弱。对于短期内的行情而言，二季度热卷的供给压力可能会相较螺纹更大，热卷的走势也将会相对螺纹更弱。

2.2.2 库存：绝对量低，钢贸占比下降

从一季度的情况来看，钢材库存的下降相对顺畅。这一方面是需求启动提前的影响，另一方面也是供给上升速度更加克制的结果。从同比情况看，库存水平已经处于绝对量相对较低的位置。螺纹库存相对更低，这是因为其产量上升更慢，而需求提前释放。热卷库存能够快速下降主要受益于海外需求订单的阶段性好转。对于二季度来说，库存的绝对量压力并不大。

从库存结构来说，钢厂持有的库存占比在加大，钢贸商持有的投机库存占比下降，并大概率将在二季度持续。以螺纹为例，其基差在春节前偏小，大量的期现交易商展开期现正套操作，持有很大比例的现货库存。由于其持有现货的稳定性更强，这在一定程度上对一季度的螺纹价格起到了支撑的作用。而投机商在这个阶段持有的库存明显较低。如今价格偏高的状态下，二季度投机商建库存的意愿预计偏弱，这将导致钢厂要直接面对下一轮的需求淡季。

2.3炼钢成本：脱叶惊风陨如雨

炼钢成本主要来自于两种原燃料，一是铁矿石，二是煤炭。国内煤炭价格在政府的严格监管下，已经大幅下行且趋于平稳。一季度海外煤炭价格也出现大幅回落，进口恢复后对国内煤价形成了向下的带动。煤价的弱势预计短期内不会轻易转变。这就决定了焦炭价格从成本角度看必然会有显明的回落。一季度的提价困难已经证明了煤炭的弱势地位。因此，预计二季度焦炭价格仍会保持弱势。

铁矿石因为进口依赖度较大，容易受供给端的影响。每年一季度，海运铁矿石发运都会经历了一轮大幅的下行，与此同时供给集中的澳大利亚和巴西经常会受到极端天气的影响。因此，这个时段通常是铁矿石价格炒作高峰期。今年也不例外，巴西和澳大利亚的极端天气成为了炒作的噱头，铁矿石价格被大幅炒高。当然，国内生铁产量的连续走高也是必要的条件之一。

虽然今年大多钢厂在炒作阶段维持了稳定的补库节奏，但是铁矿价格还是如期来到了高位。目前，铁矿石高价问题已经引起政府有关部门的高度重视，对价格投机炒作行为的监管有常态化的趋势。这必然会在一定程度上改变铁矿石的波动属性。此外，政府相关部门和企业正在努力改变铁矿石的来源分布，加大国内铁矿资源和废钢替代资源的开发利用。长期来看，这种付诸实际的做法也将从根本上改变铁矿石的市场结构。二季度，如果黑色市场进入偏空的阶段，铁矿石大概率会因为价格区位更高而回落幅度更大。

3、策略与风险提示

3.1 策略推荐

3.1.1 趋势策略：5月中旬空螺纹RB2310

二季度后半段，在高产量和需求进入淡季的影响下，螺纹的过剩压力较大。预计今年投机需求不足，钢厂直面淡季需求，价格趋势向下。基于当前的价格水平来看，建议在5月中旬，螺纹RB2310合约在4200以上的高位区间建立空头头寸，低点可能达到3600左右。

3.1.2 相对强弱：二季度铁矿下行压力更大

铁矿相对更弱：铁矿在供给炒作下价格运行至高位区间，如今对铁矿投机的监管趋于常态化，政府和企业也在积极寻求改变铁矿的来源结构。二季度若黑色如期走弱，铁矿价格必将回落更快。

具体节奏来看：螺纹高位下行，RB2310合约运行区间预计【3600，4200】元/吨左右；热卷受境外需求走弱压制与螺纹价差收缩，HC2310合约运行区间预计【3600，4200】元/吨左右；铁矿相对更弱，I2309合约运行区间预计【600，800】元/吨左右；焦炭保持弱势，J2309合约预计运行区间【2200,2800】。

3.2 风险提示

本报告做出黑色行情于5月中旬走弱的判断，主要基于的条件是需求走弱而供给高位，同时原燃料价格下行。然而，国内扩内需政策主线下，政府可能会出台更加积极的刺激政策，这将从宏观环境方面改变市场情绪，进而影响黑色的下行节奏。

（刘宇投资咨询号:Z0012343）

【再次提醒】