惠誉：确认中化国际(600500.SH)“A-”长期外币发行人评级，展望“稳定”

　　久期财经讯，7月25日，惠誉已确认中化国际（控股）股份有限公司（Sinochem International Corporation，简称“中化国际”，600500.SH）的长期外币发行人违约评级（IDR）和高级无抵押评级为“A-”。展望稳定。

　　惠誉依据其《母子公司评级关联性标准》，对中化国际采用自上而下的方法进行评级。这反映了最终母公司中国中化控股有限责任公司（Sinochem Holdings Corporation Ltd.，简称“中国中化”）提供支持的法律关联性较弱、中等战略关联性和强运营关联性。

　　中国中化的评级是基于惠誉依据其《政府相关企业评级标准》对国务院国有资产监督管理委员会全资拥有的中国中化进行的内部评估得出，这是基于中国主权信用评级（A+/稳定），采用自上而下的方式进行评估。

　　稳定展望反映了惠誉预计中国中化与中化国际之间的关联性将保持不变。

　　关键评级驱动因素

　　政府控股、母公司提供支持：由于政府完全拥有并控制中国中化，惠誉评估中国中化的法律地位、政府持股及控制程度为为“强”。惠誉评估中国中化的政府过往支持为“强”。该公司及其前身一直得到政府政策和财政支持。鉴于中国中化对中国农业、粮食安全以及化学工业发展的战略重要性，惠誉预计中国中化将继续获得国家支持。

　　母公司对农业发展至关重要：惠誉认为中国中化违约带来的社会影响“很强”，因为该公司在中国农业化学品供应中至关重要。惠誉评定中国中化违约带来的融资影响为“强”。若中国中化陷入财务困境将限制其他国有企业的融资活动，这是因为该公司及其子公司活跃于国内和海外债券发行。

　　母子公司关联性驱动评级：中化国际的评级源于惠誉根据《母子公司评级关联性标准》对中国中化的信用状况进行的内部评估，母公司较强、子公司较弱。中国中化通过中国中化集团有限公司（Sinochem Group，简称“中化集团”）和中国中化股份有限公司（Sinochem Corporation，简称“中化股份”）间接持有中化国际54.61%的股份，中化集团和中化股份是中国中化的全资子公司。惠誉将中化集团和中化股份视为中间实体，并预计最终母公司中国中化直接向中化国际提供支持。

　　提供运营支持意愿强：惠誉评估了母公司向中化国际提供运营支持意愿强。中国中化是中化国际的最终控股股东。中国中化及其相关办事处负责监督和批准中化国际的关键运营、投资和财务决策。

　　中化国际的基础化工材料、化工中间体、高性能材料和聚合物添加剂业务是中国中化核心化工材料业务的组成部分。中化国际的化学材料业务与中国中化旗下的基础化学品和材料部门之间存在大范围协同效应。

　　提供战略支持意愿中等：惠誉评估了母公司向中化国际提供战略支持意愿中等。中化国际约占中国中化收入和EBITDA的6%-7%。中化国际是中国和世界领先的环氧氯丙烷、烧碱、二氯苯系列、硝基氯苯、氯苯、环氧树脂、ABS和抗氧化剂6PPD的生产商。此外，中化国际近年来建立并扩大了其锂电池材料生产能力。

　　中化国际在需求不断增长的产品类别中的领先市场地位，为中国中化的材料和化工业务提供了相当大的竞争优势。

　　提供法律支持意愿低：惠誉评估了母公司向中化国际提供法律支持意愿低，因为中化国际与其最终母公司中国中化以及中间母公司中化集团和中化股份之间缺乏担保和交叉违约形式的法律关联性。

　　资本支出增加的杠杆：由于投资于化学和材料生产设施，中化国际的杠杆在2022-2023年将保持较高水平。惠誉预计中化国际的净债务/EBITDA的比率将从2021年的4.5倍增至2022-2023年的7.0倍-7.2倍，因为该公司的资本支出可能在2022年达到90亿元人民币，在2023达到70亿元人民币，而2021年为87亿元人民币。2022年杠杆率上升也部分归因于中化国际农药业务销售削弱了其盈利能力，因为该部门是中化国际的重要利润来源。

　　评级推导摘要

　　中化国际的评级与中国蓝星(集团)股份有限公司（China National Bluestar (Group) Co, Ltd，简称“中国蓝星”，A-/稳定）的评级相当，中国蓝星也是中国中化的子公司。中化国际和中国蓝星都是中国中化的重要材料和化工产品制造单位。中化国际专注于化学中间体、聚合物添加剂、高性能材料和锂电池材料的开发和生产，而中国蓝星专注于有机硅单体、聚苯醚（PPE）、糊状聚氯乙烯（PVC）树脂、蛋氨酸和电解槽。

　　关键评级假设

　　本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

　　-2022-2025年收入增长3.2%-7.4%；

　　-2022-2025年期间EBITDA前利润率为5.6%-6.3%；

　　-2022-2025年期间资本支出为每年50-90亿元人民币；

　　-无重大并购和股权融资。

　　评级敏感性

　　可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的未来发展因素包括：

　　-如果中化国际和中国中化之间的关联性保持不变，惠誉对中国主权采取正面评级行动和/或国家向中国中化提供支持的可能性增加；

　　-迹象表明中化国际和中国中化之间的关联性增强。

　　可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的未来发展因素包括：

　　-如果中化国际和中国中化之间的关联性保持不变，国家向中国中化提供支持的可能性减弱；

　　-迹象表明中化国际和中国中化之间的关联性减弱。

　　流动性和债务结构

　　流动性充足：截至2021年底，中化国际有120亿元人民币的短期债务， 20亿元人民币的可用现金和逾510亿元人民币的未使用银行授信额度可覆盖短期债务。上述授信额度为非承诺性，承诺性授信额度在中国银行体系中并不常见。除了债务融资外，中化国际在上海证券交易所上市后还能进入股权资本市场。

　　中化国际在2022年3月表示，计划通过非公开发行股票筹集最多50亿元人民币。其直接母公司中化集团已同意在发行前根据持股比例认购发行的股份。计划中的股权配售将有助于提高中化国际的流动性和杠杆率。然而，惠誉的预测中未囊括任何股票发行，因为该项提议仍需获得相关监管批准，并取决于市场条件。

　　发行人简介

　　中化国际是一家生产和销售高性能材料、化学中间体、聚合物添加剂和天然橡胶产品的国有企业。该公司为100多个国家和地区提供产品和服务。

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