天安科技IPO：成长力、稳健性咋样

　　扛过周期、重塑新生！

　　2021年，“煤超疯”成了热词。市场的突然火爆，让老板们再温久违荣光“富得没感觉了”。

　　水大鱼大、风口浪尖，作为上游的采掘设备商龙头，天安科技的IPO可谓恰逢其时。

　　然业绩下滑、应收款高企、对赌压力、双碳转型......内外烦恼中，天安科技的价值底盘有多光鲜？成长性、稳健力如何？能借势而上吗？

　　1、业绩下滑、产品单一依赖

　　成长瓶颈待解

　　公开信息显示，天安科技主要产品包括：特种支护支架、巷道快速掘进设备等，实控人曹树祥、李秀华夫妇。产品多应用于煤矿开采，与煤企交集很多。尤其在特种支护装置领域有独特优势，暂无该核心产品的上市公司。

　　不过，整体竞争压力依然不小。天安科技表示，竞对主要为国有大型煤机企业或国有大型煤炭企业的下属公司，往往拥有较强的资金实力和庞大的研发团队。

　　所言不虚，相比天地科技、郑煤机等龙头企业，天安科技还有不小实力差距。

　　看看业绩，2018至2020年，分别实现归母净利3135.01万元、5722.66万元和6814.06万元，但2021年前三季仅有2355.26万元。

　　这和“煤超疯”行情反差明显。为啥没享受下游红利呢？

　　天安科技解释称，主要是主要原材料的钢材价大幅上涨、新冠疫情反复出现，以及主要客户实施集团化重组和内部人事调整，放缓了机器设备投资节奏。

　　客观而言，得益于专业深耕，天安科技有不错的整体口碑、市场认可度。但客户多为国有大型煤矿开采企业，作为一家民营企业其话语权是一个薄弱点。

　　即使抛开2021年，天安科技2019、2020年合计净利，相比2013、2014年的合计净利仅多了1000多万元，成长性有多强？发展瓶颈何解？

　　在“未来成长性风险”中，天安科技指出，若未来发展过程中，宏观经济环境或者煤炭行业受周期性波动影响而出现重大不利变化，导致客户盈利状况恶化，对公司产品需求降低。

　　市场景气度不可不察，尤其是煤炭这样的高波动行业。天安科技称，受煤炭产能总体收缩及煤炭价格快涨影响，煤炭开采与洗选行业的固定资产投资增速明显下滑。

　　可见市场短期火热背后，长期增长痛点并未消失。

　　天安科技表示，将持续开发新技术、新产品，并继续加大下游市场的开拓力度。

　　不开发、开拓，也不行了。

　　其主营业务为提供煤炭综合采掘设备，其中来自特种支护装置的收入占总营收的七成以上。

　　天安科技估算，2020年特种支护支架产值仅14.7亿元至19.6亿元，其约占据市场16.68%至22.24%的份额。

　　行业分析师郝瑞指出，业务板块较单一、且市场空间不大，让天安科技背负成长瓶颈压力的同时，经营更易受煤炭行业景气度、及上述原料影响，亟需提升综合抗风险力、开拓成长新空间。

　　看看业内企业的多板块、多元化布局，或有更深体会。如郑煤机的汽车零部件制造及投资，山东矿机的网络游戏和互联网服务等等。

　　好在，天安科技研发支出占比保持较高水平，2018 年至2020 年分别为 6.18%、7.17%和 7.02%。作为技术密集型企业，这是一个加分项，上述开发开拓不是空中楼阁。

　　2、应收账款高企以物抵债为哪般？

　　只是知易行难，试错探索这是一个漫长过程。

　　投资者看预期，市场看竞争力。看看下列数据，天安科技核心竞争力咋样？

　　2018年-2020年及2021年6月末，天安科技的应收账款和合同资产余额合计分别为33,171.93万元、32,956.32万元、34,858.85万元和33,134.12万元，占营收比例分别为98.03%、81.46%、92.74%和311.16%。

　　其中，账龄一年以上的应收账款和合同资产余额占比分别为47.83%、36.12%、36.50%和40.10%。

　　同时，报告期内，应收账款周转率分别为1.00、1.22、1.11和0.63（年化后），低于同行业可比上市公司平均水平。

　　行业分析师李晨表示，应收账款本质上是一种赊销行为，如持续高企会增加现金流压力，也存坏账减值风险，折射出企业市场话语权、产品竞争力的薄弱。

　　究其原因，外部看煤炭业景气度影响较大。2017年以前，煤炭业低迷，导致天安科技目前长账龄应收款较多。内部看，自身下游客户多为国有大型煤炭企业，谈判空间相对较小，导致其应收账款高企、周转能力较弱。

　　2018-2020 年各年末，公司存货账面价值分别为 21,392.08 万元、16,560.46万元和 6,577.53 万元，占流动资产的比例分别为 34.55%、26.22%和 11.35%。持续下降值得称赞，但存货跌价风险依然存在。

　　2018年和2019年，天安科技计分别提存货跌价准备或合同履约成本准备360.88万元和1,245.56万元。2019年末，对原材料和在产品计提了较多存货跌价准备。报告期内，存货周转率分别为1.09、1.28和1.89，低于同行业可比上市公司平均水平。

　　值得注意的是，天安科技还存在“以物抵债”现象。且存在客户以略高市场价的物资偿还应收账款。

　　具体看，多数客户抵债物资的直接供应商为抚顺祥和商贸有限公司（以下简称抚顺祥和）和瑞安市南方煤矿机械厂。前者由天安科技实控人曹树祥控制并于2020年9月注销，后者则是天安科技的第三大股东。

　　由此，带来两个疑问：

　　首先，既然客户有购买抵债物资的能力，为何要大费周章、不直接偿还应收账款？

　　其次，天安科技出于何种考量接受客户加价偿还应收账款？

　　天安科技解释称，客户是为做大业务规模、减少资金支付提出以物抵债的方式，“具有商业合理性”，而客户虽有所加价但加价率大都在5%以内。

　　在招股书中，天安科技承认早前对存货管理不够精细，一方面原材料采购规模较大，且部分客户采用“以货抵债”形式回款；另一方面，公司产品种类多，大多属小批量定制化产品，每个订单的原材料采购都会保有一定富余量，且部分订单在生产过程中还存客户需求发生变化的情形，从而导致2018年和2019年末的存货余额较大。

　　经济学家宋清辉表示，上市公司中以资抵债的情形较常见，但若用于抵债的资产大部分存在瑕疵或有高额抵押，那么相应也存一定风险。

　　资金流动性方面，2018年，天安科技经营活动产生的流量净额为负值，金额-2,854.08万元。

　　3、家族色彩、对赌压力、数据“冲突”

　　除了上述压力，数据严谨性也存考量。招股书（申报稿）和新三板年报的多项数据不一致。

　　天安科技回复深交所称，报告期内共进行2次会计差错更正，涉及17项差错更正事项，累计涉及对2018年、2019年净利润调整金额占当期净利润的比例分别为-29.43%、-0.59%。

　　2019年报数据显示，沈阳焦煤股份有限公司物资供应分公司对应的销售金额为3047.53万元，但招股书（申报稿）中，对应数据则是3404.10万元；辽宁沈瑞钢结构有限公司是2019年五大供应商之一，但其名字并未出现在2019年报中。

　　此外，2019年报显示，天安科技主要供应商之一辽宁天达实业有限公司对应的采购金额为1457.78万元，这一数字在招股书中变成1124.12万元。

　　据披露，天达实业是天安科技实控人曹树祥控制的企业，成立目的是帮助抚顺市新宾满族自治县政府丰富当地税源。该公司已于2020年9月注销。

　　对于“数据打架”，天安科技表示，这些差异主要由会计统计口径发生变化而形成。目前其已建立完善的内部控制制度，形成较规范、全面的管理体系，可有效保证公司有效经营及财务数据的真实、准确、完整。

　　是否完善、真实、准确，留给时间作答。

　　可以肯定的是，透明、开放、高效、严谨的现代企业体系化管理，是上市企业的价值基础。天安科技要想上市之旅顺遂、让投资者用脚投票，总结经验教训、查漏补缺是必须的。

　　回归到管理层，上述问题痛点或也在“情理中”。

　　从股权结构及公司治理来看，天安科技有家族企业色彩。

　　招股书显示，公司控股股东、实控人有曹树祥、李秀华、曹伟、曹丽、曹宏。其中，曹树祥和李秀华为夫妻关系，曹伟、曹丽、曹宏为其子女，李秀岩为李秀华弟弟，范敬华系曹丽的配偶。

　　总体看，曹树祥家族及其一致行动人合计持有公司 4,120.05 万股股份，占本次发行前总股本的 55.21%。

　　另据京融财经网梳理，上述家族成员均在天安科技或关联企业任职。

　　同时，不乏公司和个人间的资金拆借行为。据招股书，天安科技2018 年度向曹丽拆入资金400万元后偿还；2018-2019 年度向曹树祥拆入资金700万元后偿还；2019年度归还474.03万元拆迁补偿款给李秀华和曹树祥归还69.90万元个人卡结余资金给公司。

　　报告期内，天安科技存在用个人卡收取收取废钢销售款的情况，由此形成公司对曹丽、曹树祥、曹宏的其他应收款。

　　风控体系是否完善，有无内控隐患？

　　行业分析师于盛梅表示，不少案例告诉我们，家族化氛围重的企业，决策高效、执行力强，然也易决策僵化集中，经管开放度、透明度、合理性待提升。

　　来看看对赌压力。2012年，复星创泓参与天安有限增资。目前为最大外部股东，持股18.46%。

　　2012年入股时，两者曾签订对赌协议，但对应的业绩承诺并未实现。随后又签订补充协议，约定天安科技2018年底前上市，这一条款同样未能实现。

　　2021年，在天安科技递交创业板招股书前夕，双方约定，如IPO失败，“曹树祥、李秀华对复星创泓的股份回赎条款自行恢复效力。”

　　4、“双碳”转型危与机，打好替代牌

　　显然，天安科技也是压力满满，IPO历程不轻松。

　　总体看，天安科技要面对成长性、稳健性的双维质疑。

　　上升到行业视角，双碳目标下，能源替代也是一个“长痛”问题。

　　众所周知，供给侧改革持续发力，煤炭业落后产能正加速出清。中国煤炭工业协会《2020煤炭行业发展年度报告》显示，国家将持续推进煤炭上大压小、增优劣汰，合理有序释放先进产能，实现煤炭新旧动能有序接替和有效转换。

　　作为产业链一环，天安科技自然难逃影响。

　　不过危中亦有机。2022年全国能源工作会议指出，要继续发挥煤炭“压舱石”作用，加快可再生能源替代。

　　如何打好替代牌，决定了天安科技未来的升级空间、关乎成长性、稳健力。

　　招股书称，煤炭业将进一步倡导和深化“绿色开采”理念，朝着清洁生产方向发展。这将对煤矸石井下充填开采技术和设备等提出更高的技术要求和更大规模的需求。

　　天安科技也有自身优势。招股书：公司具有丰富的煤矿采掘复杂问题解决经验，已助众多煤炭企业解决了在特软、特硬、特厚、高瓦斯等不同地质和煤层条件下的安全、高效采掘及洗煤作业中的环保问题。

　　截至招股书签署日，天安科技拥有专利证书 42 项，其中发明专利 18 项，实用新型专利 24 项。累计获得各类科技奖项 50 余项。

　　这些专业力深耕、创新力沉淀，是天安科技扛过周期、重塑新生的筹码。但能否真正打好替代牌、升级牌，依然是一道百炼成钢的时间考题，曹树祥会交出怎样答卷呢？

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